清议：加息对公司盈利影响甚微
    时隔两个月，在以外资金融机构为主的不断高涨的加息呼声中，央行再度宣布加息，并同时宣布将存款准备金率再提升0.5个百分点。有投资者担心，此次加息主要针对的是居民股票投资增长过快。
   
    的确，与上次加息相比，此次加息的特点之一就是中长期存款利率的增加幅度明显大于短期存款利率。其中，1年期存款利率增幅为0.27个百分点，2年期和3年期增幅分别为0.36和0.45个百分点，5年期增幅高达0.54个百分点。上次加息无论存款或贷款利率增幅均为0.27个百分点。其动意显然是鼓励居民增加中长期储蓄存款，以便将热钱更多地锁定在银行，而不是过快地流入股市。
   
    不过，理性地讲，考虑到此次加息后的实际利率仅为0.06％，特别是贷款利率增幅远远小于存款利率，由此对公司利息支付所构成的压力较小，对盈利增长的压力更是微乎其微，因此，对于那些期望以股票投资应对通货膨胀，并偏好公司盈利成长性的投资者来说，上述担心实在是多余的。

    作为此次加息的第二个特点，1～5年期贷款利率增幅均为0.18个百分点，5年以上贷款利率增幅仅为0.09个百分点，分别比上次加息幅度下降0.09和0.18个百分点。统计数据显示，2006年度全部国有及规模以上工业企业利息支出按年增幅为22.1%，而利润增幅为较快的26.89%。进一步说，尽管自2004～2006年连续两次加息，但上述统计范围的企业利息支出累计增幅为66.1%，而利润增幅高达125.31%，是利息支出增幅的1.9倍。值得注意的是，在上述统计范围内，虽然股份制企业资产总计2006年仅占49.8%，但利润的比重高达53.6%，以至于资产收益率为较高的7.1%，而非股份制企业合计的资产收益率不到6.1%。这当然也是投资者看好上市公司盈利水平的重要依据。

    作为此次加息的第三个特点，商业银行信贷利差1年期下降2.5%，3～5年期下降9.68%，5年期下降幅度最大，达到16.67%。而上次加息的结果是信贷利差维持不变。鉴于目前银行贷款结构当中中长期贷款的比重相对较高，因此，此次加息后，商业银行利差收益有可能较以往减少7％左右。不过，考虑到近年来商业银行特别是上市银行的利润增长以不良贷款坏账拨备比率下降为主，而2007年第一季度全部银行不良贷款比例较年初再下降0.43个百分点，加上中间业务增长势头良好，因此，此次加息对上市银行利润增长的负面影响也是颇为有限的。应当说，此次贷款加息幅度较小对商业银行贷款增长不会构成重大影响，为如此预期提供了进一步的依据。

     换一个角度说，虽然连续两次加息多少会对企业投资意愿构成压力，但也在一定程度上提升了企业现有固定资产或产能的盈利能力形成利好。在我看来，自2003年以来，工业企业利润增长势头之所以格外强劲，与持续的宏观调控政策有很大的关系。应当说，此次加息是该等宏观调控政策在货币领域的进一步延续。
   
    注意到央行在此次加息的同时宣布将人民币兑美元交易价浮动幅度由以往的0.3%扩大到0.5%，因此，令人相信未来人民币升值速度有可能加快。我从不相信中国的出口增长以致贸易顺差不断扩大的格局主要受汇率的影响，倒是相信有管理的升值幅度依然难以改变因外汇储备持续快速增长而刺激的流动性过剩预期。糟糕的是，一旦增加存款利率导致储蓄存款重拾升势，内外夹击下的流动性过剩形势可能比加息前变得更加严峻。
   
    至于未来的持续加息预期，我并不表示过度担心。部分原因是中国的持续加息会进一步刺激美元弱势，特别是在美联储可能再度减息的情况下，进而刺激国际热钱的无孔不入；部分原因是在不断提升的存款准备金率加大央行债务负担的同时，加息后的商业银行也可能处在债务加剧的压力之下，其结果是宏观经济当中的流动性过剩并没有被消化，而是被更多地吸收或转移到银行体系而已。无论是依据陈云经济学还是依据凯恩斯经济学，中国宏观经济当中的流动性过剩都主要是储蓄不能正常转换为投资的结果。于是，我依然相信，在彻底改变以限制投资为重点的宏观调控政策之前，中国的流动性过剩问题只能日益严重。