券商股集体大涨的背后逻辑

         作者：孔浩

今日早盘，券商股集体暴涨，以光大证券，广发证券涨停报收，多数涨幅在7%附近。笔者为证券从业人员，深知近年证券行业变革之剧烈，行业经营以及业绩伴随熊市低迷至今，导致从业人员流失严重，不时有券商裁员之报道，如今整个行业的利润只跟一个中型银行利润相当，彻底成为了“屌丝”行业。

曾经不代表未来，今日的黄花也许成为未来的红花，券商股是典型的强周期股，虽创新业务逐步发展，但自然伴随熊市业绩趋差，加上IPO近年以来已经暂停，经纪通道业务也底部区域震荡。笔者的观点：（1）：IPO渐近，（2）：T+0刺激，（3）：近日大势走好是券商大涨的部分原因，（4）：行业转型创新是长远券商最重要的原因。而长远以（4）为根本，如果以沪深300作为熊市的底部区域，那券商股整体自然也在底部区域，但行业分化加大，投资长远去看应关注龙头券商为主，例如：中信，光大，海通，广发。

近半年行业回顾：今年（截至 2013年6月14日）证券行业下跌4.43%，排名较后，行业获得显著超额收益的阶段都是大盘趋势向上的时期。1Q2013，19家上市券商实现营业收入196.34亿元，同比增长24.67%；净利润71.71亿元，同比增长31.67%；4-5月份，由于基数较高，行业业绩增速放缓。有消息言业内座谈会表示：未来10年券商利润翻十倍为目标。

行业改革创新继续推进：证券行业改革创新的方向不会动摇，预计监管层政策的连续性和对重点创新业务的有序推动将促进证券行业实现盈利模式转变和业绩爆发增长。从2013年下半年来看，预计股票质押式回购业务有望在短期内迅速做大并且贡献业绩，新三板业务或将有重大突破带来巨大想象空间；新股发行体制改革正式推出及随后的IPO重启将对商投行格局变化和业绩有重要影响。目前对于类似中信等龙头券商，是加杠杆经营的未来不会变。

证券行业三大趋势：(1)传统、创新共同驱动，证券行业业绩改善明显；券商经营好转的原因包括经纪改善、自营改善及融资类创新业务发展超预期；我们上调2013年证券行业营收入预测至1648-1837亿元(同比增27.3%-41.9%)，上调净利润预测至488-544亿元（同比增48.2%-65.2%）。(2)盈利模式转变，杠杆提升：2012年券商创新收入占比达到30.84%，比2011年有所提升。我们测算融资融券、股票质押式回购和新三板在2013-2015年收入贡献将分别达到17.1%、26.8%、33.8%。同时，2013年以来多家券商正在计划或已经发行了短融和公司债，券商杠杆出现一定提升。(3)上市券商业绩逐渐分化：大型券商经营好于中小券商的原因在于，大型券商经纪份额处于提升态势，投行项目储备更多，融资融券业务领先，将率先获得股票质押式回购业务资格，具备先发优势。同时，部分中小券商业绩也有明显改善，包括方正证券、宏源证券、西南证券、长江证券、东吴证券。这些券商业绩较好的原因主要是一季度自营表现超预期，融资类创新业务今年有望贡献较多收入，以及投行项目储备较为丰富。

风险因素：股票市场大幅下滑导致成交量、股票发行、自营收益率大幅下降的风险；下半年市场出现流动性收紧超预期，或者监管层对金融机构去杠杆、防风险的力度超预期的风险；创新推进速度和内容低于预期的风险。

                      孔浩 陆家嘴 2013.07.15

注明：部分数据来源于中信研究。