限售股堰塞湖是尊重法律的产物？

2008-9-12 证券市场周刊

    大规模存在、成为股市堰塞湖的首发限售股与配售股的存在，是因为中国法律的不健全？

    在解释股市堰塞湖首发限售与配售股时，有媒体报道称，中国证监会高层认为，股分置改革后，发行以后上市公司股票都是全流通的。之所以没有全部立刻进入流通领域，是因为《公司法》之失。《公司法》规定，公司公开发行股份前发行的股份上市一年后方可转让。在法律上已经属于流通股，根据公司法的承诺一段时间内不进入流通领域。

    因此，该负责人强调，全流通市场，限售股是否进入市场是市场决定的，而不应由“限制”决定。证监会有关人士决心将遵纪守法与尊重市场规则的美德贯彻到底。希望他们言行一致，一以贯之。

    事实怎样呢？《公司法》规定，上市公司向社会公开发行的股份应占到公司总股数的25%以上，但总股数超过4亿股的，该比例为15%以上。实际情况并不如人意，不要说以前沪深两市存在股本结构不符合要求的轻工机械等少数公司，轻工机械总股数1.75亿股，流通股仅占11.4%。股改之后呢，工商银行、中国银行和中国石油，A股流通比例仅在6%左右。有关部门为什么不搬出公司法来，正言厉色地要求这些公司，赶快把流通股比例提高到15%以上，或者采用缩股等办法满足法律的要求呢？当法律出现例外，出现对特定公司豁免的时候，那些豁免者就是法律的违背者与法律精神的嘲弄者。

    我们承认，法律有改进的必要，如今25%与15%的底线，没有反应市场的真实状况，存在有意抬高上市溢价之嫌，这直接导致全流通时代新股炒作盛行，股市急涨急跌的现象。法律规定的只是底线，但大多数上市公司只肯以底线要求自己，可见对于上市溢价、非流通股溢价心知肚明。

    据Wind资讯统计显示，截至9月5日收盘，今年以来72只上市新股中已有36只破发，其中威华股份甚至较发行价跌去近50%。今年上半年上市的四家沪市大盘股已全部破发。这四只破发的新股分别为，以7.13元发行的紫金矿业、以16.57元发行的金钼股份、以9.08元发行的中国铁建和以16.83元发行的中煤能源，四只股票目前的价格分别为4.33元、11.69元、8.19元和10.35元，现价相对于发行价折价比例分别高达38.58%、29.45%、9.8%和6.44%。统计还显示，2007年以来共计193只新股中破发数也已达80家。

    新股不分质地好坏如此下跌，除了市场的恐慌性情绪之外，与新股发行体制直接相关，流通股规模被人为缩小在20%的范围内，这使得每个上市公司的股价都是堰塞湖当头，让投资者处于恐惧状态。

    对于真正的风险投资家、真正为上市公司做出贡献的大小非何尝不是如此，他们的努力换来的是股价不分青红皂白的全盘下跌，甚至无法通过承诺限定减持期、承诺将减持与股价挂钩获得市场的长期认可。这不仅因为时间的锁定不能削减市场的风险，更说明，中国资本市场缺少市场化机制，筛选了不同质地的上市公司，并且给予准确的定价。只有非流通部分的价格因素能够彻底体现在市场定价机制中，市场的价格才有趋于合理、理性。面对这样一个麻木的市场，有关方面就以祜错的方法来表示对市场的尊重吗？

    最近的二次发售、可交换债之所以没有获得市场的认可，就是因为没有市场体现出对法律、对市场规则的尊重，也是因为有关方面固执地以时间换空间的结果，他们以为延后一年流通就能产生奇迹。残酷的现实是，所有的股票只要有大笔非流通股存在，解禁之日就是下跌之时。07年牛市末期那些高价减持的大小非之所以成功获厚利，则因为民众还沉浸在股改红利的喜悦之中。

    修订《公司法》显失公允的流通股底线设置，或者通过国资委带头承诺控股的比例，给予市场明确的预期，起码知道减持的市场规模到底有多大，这个要求，不算过份。却无人能应。