美国联储局推出第二次量化宽松政策之后，美国的长债孳息率不跌反升，这与常理不合，内里原因值得投资者深思。美行量化宽松的具体做法，是由联储局自行在市场上买入了短期债券。这样，原本在市场上属资产的债券，就会变成现金，可被用作投资或消费，希望藉此推动经济复苏。如果联储局不这样做的话，市场上需要资金的人，可能需要找其他的买家来买自己手上的债券去换取现金。若果买家不多的话，债券的价格就会下跌，以较高的孳息率去吸引买家。利率上升对经济复苏不利，联储局出手买债券，等同压低了债券的孳息率。

由于联储局买入的主要是短期债券，它只能压低短债的孳息率。联储局的如意算盘是短债的息率被压低后，长债自然亦难升；但市场上的投资者很明显另有看法，他们可能觉得短债的孳息率低是人为的，不易用作投资长债的标杆。他们可能预期，美国的利率不可能长期停留在这么低的水平；关键是甚么原因令投资者有这样的看法。

从较乐观的角度来看，是人们预期美国经济会逐步复苏。政府可以逐步退市，不用再靠量化宽松去人为地压低利率，那利率就自然会回升到合理水平。然而，美国经济只是偶有佳兆，复苏的势头并不明显，可能还需在低位徘徊一个相当长的时期，因此，我不相信长债息率上升的原因是人们预期经济很快会好转。

另一种，亦是较多人接受的看法，是人们预期通胀很快会上升，届时联储局可能需要加息去平抑物价。这种可能性是存在的，但在美国经济不大景气的情况下，物价上升的原因似会来自内部需求上升，而更可能是源自入口商品价格的上升。如果美国进一步逼人民币升值的话，这种输入性的通胀将更为明显。然而，输入性的通胀不可能靠加息去解决问题。加息或许可以令物价在名义上降低，但人为地令更多的人买不起商品，只会令人民生活得更加困苦。加息会收紧银根，大家缺钱消费，物价当然会下降，但是亦可能令经济因缺乏资金而失去动力。滞胀就是在这种环境下产生的。一旦出现这种情况，美国的股市很难出现全面的好景，只有那些能在海外赚钱的公司，才会有较好的业绩，那些做本地生意的公司，可能乏善足陈，美国股市的表现，最终会不及新兴国。

最悲观的看法，是人们对美元的前景看淡，担心从债券收到的利息会不足以抵消美元的贬值。当真如是，长债的息口将取决于美元汇率的走势。这是美国政府最不想看到的景况，一旦进入负面循环，可能一发不可收拾。因此，美国政府必定会在适当时期出手，去维护美元汇率，令人们对美元的信心不会一下子失去。这在开始时应不难做得到，但效果必然会愈来愈减弱。我预期贵金属的价格，短期会有反复，长线依然看好。美元资产实不宜多持。