熊市经历久了，对成长股的幻想就少了；不知什么时候，我对寻找低价股开始情有独钟了。

从A股到深B股，又到港股，受伤多了，胆子也就越来越小了；不知什么时候，我对小企业缩手缩脚了。

在我的投资框架中，成长股是可遇而不可求的，我们不会投入太多的仓位在高成长性的股票里面。对低估值股票的不断寻找才是一个永恒的主题，篮子多了，选择多了，鸡蛋就不愁没地方放了。

 我认为我们投资的大部分股票都属于后者，也就是低估值的范畴。比如当前低于净资产的银行股，我们投入了接近60%的极限仓位；比如当前接近内含价值的保险股，我们投入了10%以上的仓位。我们还投资了铁路、地产、纺织、建筑、石化、钢铁等行业中的一些低估值股票。这些股票虽然仓位较低，但却是我们投资框架中重要的一个组成部分。我们希望这个低估值股票池里的股票再多一些。因为他们中某一只或者几只股票在适当的时候，可能会成为我们的重仓股，就像现在的银行和保险。

为了这个目标，近期我浏览了整个A股上市公司。

首先从PB入手，市净率是我衡量一家公司的股票是否低估的一个重要指标。同花顺软件显示沪深A股PB<=1的企业有86家。

再看PE，市盈率是一个静态的指标，对我分析当前一家企业的资产盈利能力也很用，继续筛选PE<=10的企业，在上述86家企业中有23家企业也满足这个条件。按行业分类，其中银行10家；高速公路7家；地产2家；基建2家；港口1家；钢铁1家。

分析这23家企业，首先排除10家银行，因为银行股已经重仓；再排除2家地产公司，因为其中一家“中国建筑”已经少量持有；继续排除1家钢铁企业“宝钢股份”，因为这家企业也已经少量持有，并且宝钢能入围这23家企业也是有水分的，因为公司刚刚因处置资产获得了一笔营业外收入；再继续排除7家高速公路公司，因为十一长假不收费让我对高估公路股票彻底失去了兴趣；最后剩下2家基建公司和1家港口企业，因为对基建不熟悉，所以就选择了这家港口企业“天津港”。回头一看，可供选择的余地可真少啊，怪不得张化桥一直说A股太贵！

就是天津港了，因为对港口有些了解，先分析宏观方面：随着近几年进出口贸易的发展，世界前十大港口里面我国已经占了多半，佼佼者包括：上海港、香港港、深圳港、广州港、宁波港、青岛港等，当然天津港也表现不俗，天津港以散货为主，2011年全年，天津港货物吞吐量超过4.5亿吨，在世界港口吞吐量排名中跃居第四位。另外天津港还是世界上等级最高的人工深水港，可停靠第六代集装箱船和30万吨级油轮和散货船。简单的说,水位在-15米以下的称为深水港，天津港最新航道吃水深度已达到-20米。只要GDP继续稳定增长，进出口贸易的前景依然不错。因为港口说白了是收租的，只要租客还没破产，港口还将衣食无忧。过去的三年中国对外贸易算是比较艰难了，造船业、航运业、钢铁业、煤炭业都在盈亏边缘挣扎，处于同一供应链上的港口企业却能够保持稳定盈利，说明了港口行业抗风险的能力不一般。这正是我们看中的。

宏观说完了，看微观，先从净资产收益率入手，整理天津港过去八年的财务报表如下：

http://s6/mw690/470f56achce1fac9d4fe5&690

过去八年天津港平均净资产收益率接近12%，在经济比较困难的过去四年天津港平均净资产收益率为8.78%，根据天津港最新的2012年三季报看，今年的净资产收益率约为9%；

再看扣除非经常性损益的ROE，这项数据更能反映天津港主营业务的净资产盈利能力，可以看到过去八年天津港净资产主营业务盈利能力都比较稳定，平均水平在8.5%左右；

再看估值水平，当前天津市净率为0.8倍，也是说在二级市场上我们可以以8折的价格买到天津港的净资产。在当前的估值水平下，从经营者的角度看我们可以获得平均每年10%以上的投资收益。

继续分析，天津港的主营业务，2011年天津港主营业务及毛利率如下：

http://s7/mw690/470f56achce1fd7810466&690
       各项主营业务毛利占比

http://s16/mw690/470f56achce33662fa1ef&690

可以看到天津港的主营业务包括：装卸、拖轮、理货、代理、港口服务等港口典型业务，这些典型业务的毛利率都很高，除港口服务业务外都维持在约40%~70%之间。

另外值得注意的是天津港主营业务中的销售业务，这项业务在营业收入中比重超过50%，但是毛利率却非常低、占总毛利的比重也非常低，只有3%，从报表附注：公司前五名客户收入中可以发现这部分业务主要是燃油销售，还有一些是铁矿石销售。可以想象应该是航运公司轮船的燃油费。这就不同于一般意义上的销售，是因港口业务派生出来的销售，风险是可控的。但值得注意的是2012年半年报显示这项业务出现了小幅的亏损。

过去五年天津港主营业务的毛利率平均值如下图：

http://s6/mw690/470f56achce1ff3deb2d5&690

可以看到，港口传统业务的毛利率比较平稳，当前的毛利水平处于低谷。

初步来看，当前的天津港还是一个不错的选择。可少量配置，以待继续研究。

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补充资料：

天津港主要分为北疆、南疆、东疆、海河四大港区，北疆港区以集装箱和件杂货作业为主；南疆港区以液体散货和干散货作业为主；海河港区以五千吨级以下小型船舶的作业为主；东疆港区将吹填造陆形成面积30平方公里的半岛式新港区，其中10平方公里将辟建中国规模最大、开放度最高的保税港区。

http://s5/mw690/470f56achce32cd65ec84&690