张媛媛

        “212号”文件后，信托在有关地产金融的任何场子似乎都难以避免“有心杀贼，无力回天”的尴尬。

        “夹层融资将搭建起地产商和普通投资者理财的桥梁。”12月17日，一个属于夹层融资和联华信托的住交会专场上，李晓东和他所在的联华国际信托投资有限公司给了房地产信托的未来以无限遐想。

        虽然会场上，连同顺驰集团董事局主席汪浩在内的几位对话嘉宾几乎都曾与联华有着千丝万缕的业务关联，使这场探讨房地产信托未来发展的重要对话似乎“沦落”成为联华信托的专场秀，但是，也有业内人士认为，REITs才是信托公司乃至拯救中国地产金融的未来方向，夹层融资也仅仅只能是股权融资来临前夜的又一场秀。

        “夹层融资”谋求救市

        携与大连百年城集团初次试水“夹层融资”项目“联信·保利七号”的联华信托以高姿态站出来，表明夹层融资在以一种猛烈的攻势“伺机”进入目前尚显逼仄的地产金融界。

        事实上，夹层融资的出现并非偶然，一定程度上甚至是目前地产稀有的投资渠道和“212号”文件的直接催化物。

        李晓东在谈到信托在夹层融资中的角色时表示：“中国长期缺乏机构投资者的角色是金融渠道无法畅通的关键，而信托公司作为现有的金融机构中间唯一可以进行实业投资的金融机构，是夹层融资最适合的投资者。”

        信托公司自“121号”文件正式进入房地产领域以来，曾担当开发商取得四证之前重要的融资桥梁。但今年9月的“212号”文件将这一融资渠道收窄，地产商一时融资无门。

        “取得四证之前是开发商需求的重点，‘121号’和‘212号’文件后，唯一可行的只有股权融资。”李晓东表示，“但同时一个不容忽视的事实是，股权融资存在周期长和资金回报要求高的特点，同时会面临一部分控制权的丧失及两种企业文化磨合的诸多问题。”在此状况下，似乎只有夹层融资才可担当新的融资重任。

        夹层融资也叫“三明治”，早已流行于美国，是一种介于债权和股权之间的融资模式。

        事实上，这块“三明治”真正吸引开发商的是其较高的资金的投放率。由于在融资过程中，土地证仍然在项目公司，因此不会妨碍向银行申请贷款。“这样的话综合起来财务成本不见得比原来贷款类的信托高。”李晓东表示。

        受惠于夹层融资的大连百年城集团董事长吴云前在接受记者采访时说，“对于房地产开发企业而言，夹层融资是把双刃剑。一方面，解决了项目融资的难题，另一方面由于利润会拿出来分配，也促使其在计算成本收益时更为精细。”吴云前进一步透露，百年城集团将会继续采用信托形式融资。

        联华与大连百年城集团的试水似乎仅仅是个开始，李晓东进一步透露，内地REITs不可能很快出台，因此夹层融资将作为联华未来资金运用的重点。

        “在美国的商业不动产中夹层融资占到10%～15%的份额，2003年中国房地产投资总额是10106亿元，未来将有1500亿元的发展空间。”金融信托专家孙飞对夹层融资的未来信心满怀。  

        REITs才是真的救赎者？

        事实上，对于开发商来讲，地产行业的融资已经悄悄地迈入了一个新的发展阶段。住交会上，与联华信托多有合作的顺驰集团董事局主席汪浩除了给出夹层融资具体的应用领域（中小企业的项目融资）之外，还进一步透露了大公司“更期待股权式”的融资偏好。他表示：“大的公司更希望在国际上可以做私募。”

        “目前在信托产品方面缺乏直接对应项目公司的股本金的私募产品，而这才是目前更需要的实质层面上的融资。虽然很多机构投资者有投资地产领域的意愿，但是在国内没有相类似产品。”汪浩进一步表示，“从今年的地产金融走向就可以很清晰地看到这个变化。今年的上半年整个国内的房地产金融更多的是在讨论信托，“212号”文件以后大家讨论的重点转到国际投资商了。”

        这代表了一种趋势。股权融资时代已然真正来临，而一定意义上，夹层融资只是信托公司在股权融资上发挥其灵活性的一次尝试。那么参与股权融资是否房地产信托的最终发展方向呢？

        “我个人并不赞成信托公司参与股权融资。”上海瑞思房地产投资管理有限公司总裁王世渝对信托公司在股权融资中的作为持相反态度，“由于缺乏透明性，信托公司参与股权融资与现在发行的信托计划没有实质的差别，由于没有办法规避股权风险，开发商的行为还是无法约束，自然投资人的利益没有办法得到保障。”

        “谁作股权投资谁将继续制造21世纪的地产风险！”王世渝进一步强调。

        “夹层融资只是在现有法律框架下的权宜之计，本身不具有代表性，难以引导房地产信托行业的发展方向。”那么信托的未来方向到底在哪里？当记者问到这个问题时，王世渝很坚定地回答：“REITs！虽然一步达不到，但是还是要向那个方向努力，方向不能错。”