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欧央行进取加息|美联储探索拐点

(2022-07-23 21:10:08)
标签:

经济衰退

联储政策

欧洲央行

美元汇率

分类: 看世界

上周五,市场的衰退警觉陡然升级。S&P全球PMI从六月的52.3骤降到七月的47.5,全球性经济衰退的警号响起。其中美国的服务业PMI和制造业生产PMI均跌到荣枯线之下,欧洲的制造业PMI也跌到荣枯线之下。受到消息的影响,资金再次调整加息预期,美欧债市大幅上扬,美股下挫。除此之外上周还出现了两大意外,一是意大利执政联盟三大政党一齐撤回对政府的支持,总理德拉吉宣布辞职,一是欧洲央行出人意料地大码加息,欧洲经济雪上加霜。


本周有FOMC会议,市场观望货币当局在加息决策上如何平衡通胀风险和增长风险。拜登中东之行并没有得到OPEC的坚定承诺,布伦特原油重回100美元楼上;同时欧盟调整对俄制裁,允许俄油俄气经由第三国转口欧洲。意大利政局动荡,该国股市债市同告下跌,不过欧元汇率就受到大码加息的刺激而反弹。英国保守党党魁竞选淘汰到最后两人,英镑汇率波动不大,美元指数略见回吐。惠誉下调巴基斯坦主权评级展望,巴国卢比大跌,又一个新兴市场国家陷于债务危机。


欧洲央行以大码加息开启了11年来的第一个加息周期。政策宣布前市场的平均预期是加息33点,不少人预期25点,结果ECB直接加息50点,而且在九月份加息问题上,使用了大过25的指引。上几次会议使用的语言“gradual and sustained(逐步而持续)的提法不见了,取而代之的是“data -dependent(根据数据而定)。行长拉加德直言,对于未来加息我们没有前瞻指引。


很明显,受到通胀失控的刺激,欧洲央行背离了之前规划和公诸于众的加息路径图,试图以更激进的手法来遏制物价上涨。笔者现在预计ECB在九月和十月各加息50点,十二月份则根据情况加息25点或50点。ECB在加息路径上可能和联储相似,猛而短。估计在明年上半年的某一个时间点,政策利率最终加到2%后停止再升。


不过,这个预测在很大程度上取决于俄乌冲突的进程,以及欧洲与俄罗斯在能源制裁和反制裁上的角力。欧洲对俄罗斯天然气的依赖十分严重,短期内根本无法完全替代。夏季原本是天然气补库存的时候,但是由于俄罗斯供气大幅下降,欧洲实际上在提取库存。能源价格上升和天然气短缺之下,欧洲陷入衰退的机会极高,七月制造业PMI已经跌到荣枯线之下,但是ECB硬着头皮也要连续大码加息。


ECB还提出了遏制重债国债市遭到不合理的抛空。在反制措施TPITransmission Protection Instrument)上,央行号称干预不设上限,但是在受保护债券的遴选设置上有诸多限制。笔者看来虚张声势的成分较大,机制本身不足以防范新的债务危机。


意大利总理德拉吉在失去了三大政党支持之后宣布辞职,他有可能领导看守内阁,直至新一届政府诞生。议会选举估计最快也要等到十月之后,意大利国债遭到抛售,与德国国债之间的利差明显扩大。


德拉吉离任的时机很不好,意大利必须进行一系列的改革,才能得到欧盟预留给它的2000亿欧元的复苏基金,这笔资金对意大利极其重要,但是年内能否完成改革却有难度。能源危机中意大利是首当其冲的;欧洲央行加息预期下,银行收缩信贷最严重的也是意大利。缺少一个强势政府的推进,意大利连预算案都无法通过,更无法推出必要的逆周期刺激政策。


美国联邦储备局公开市场委员会在本周26-27日举行会议,笔者预计这次加息75点。在CPI通胀超过9%时候,市场一度预期联储加息100点,不过近期的数据(例如房屋建设出现收缩以及服务PMI跌破荣枯线),使得市场大幅调整加息预期。市场的加息预期真的出现了巨大的改变,比起两个星期前,年底前的累积加息幅度,已经从3.9%调整到3.5%了。笔者维持之前的判断,联储加息猛而短。


笔者认为,通货膨胀、经济衰退和中期选举等三大因素主导着美国利率政策的力度和长度。通货膨胀形势十分恶劣,仍在失控状态。联储刚说完不惜代价遏制物价上升,很难马上转身。近期仍要维持一个强硬的政策姿态,这既是经济问题,又是政治立场。经济衰退问题,其实美国上半年连续出现两个季度负增长,技术上已经进入衰退了,但是消费热情仍然很高,工资上涨依然过快。估计起码要到年底或明年上半年才能有明显的消费转弱的迹象,所以联储会处在观察状态,不急于出手。


最后是必须照顾选民情绪。联储的货币政策很多时候和选举周期相连,估计中期选举前联储都会咬住通胀不松口,化解选民怨气。选举过后,很快就进入2024年的总统选举周期,那时候的选民焦点就会慢慢转移到就业和增长上来。如果 PCE通胀可以从现在的6.3%水平回落到4%左右,尽管仍然很高,FOMC就有理由停止加息甚至减息,先语言后行动,明年可能有温和的降息机会,时机暂时无从判断。


如果联储的加息周期今年内结束的话,美国经济可能仅仅面临温和衰退,这对风险资产价格是好事,因为最坏的流动性枯竭情况未必出现。


自从今年二月中,美元汇率指数DXY飙升了10%,创下了20年来新高。这段时间发生了两件大事,第一件是俄乌战争,由此触发了能源价格的暴涨。美国出现了通货膨胀,不过美国是能源净出口国,比起能源净进口国德国和日本,美国在经常收支上所受到的冲击要小很多。


第二件是美国联储以罕见的速度调高政策利率,美元与其它货币种类之间的利差越拉越大,海外资金流向美元区。除此之外,还有一个不能讲出来原因,就是美国政府希望美元升值,以此舒缓进口通胀压力和资金流动性压力。美国财政部至今未对日元、欧元的大幅贬值表达不满,就是这个道理。


美元升得很猛,已经严重超买,出现获利回吐很正常,但是从能源价格的走势和各央行加息的底气看,美元的中期升值周期,恐怕还没有结束。美元升值,会加深其他国家的进口通胀,对于已经陷入通胀困境的欧洲央行、英格兰银行是坏消息,他们必须要提高政策收缩的力度,经济面临更大的衰退风险。


对于新兴市场国家,就意味着资金的大量流出。如果有大量的外债,那些国家就可能出现债务危机、汇率危机。1995-2002年的美元升值周期,先后发生了拉美债务危机、亚洲金融危机、俄罗斯违约、巴西违约和阿根廷违约事件。在2012-2017年美元升值周期,先后爆出了欧债危机、非洲债务危机和阿根廷、委内瑞拉违约事件。


如果联储年内停止加息,美元在短期走势上会有回调。但是美元汇率的上涨周期,往往不是一两年的事,从战后历史看,一般有七年左右的大周期。哪怕欧元对美元有暂时的反弹能力,也无法改变经济基本面上的差距。美国的经济形势不妙,但是世界其他国家的情况更糟糕,所以撇开一些短期波动,美元估计还是强势货币。当美元进入升值周期,务必注意调整杠杆,去风险,不要用流动性丰盛时候的思维去管理风险和杠杆。


本周最大焦点一定是联储FOMC会议,预计加息75点。看点是鲍威尔在记者会上的言辞,一窥决策层对未来政策的想法。除此之外关注两个数据。美国第二季度GDP,预计环比折年率为-1.6%,美国进入技术性衰退,不过市场暂时不会认为经济陷入衰退,着眼于下半年的消费变化。美国六月PCE也值得关注。


本周记阐述作者对经济、政策与市场的理解、认识,为个人观点,并非投资建议或劝诱

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