桑乐金2012年报昨晚已发，初步看了一下，也跟证券部和董秘电话聊了聊，总体经营情况符合预期。

一、行业需求和销售情况

行业需求依旧处在恢复期，仍未完全摆脱经济危机的阴霾，我们看到2012年母公司营业收入（剔除saunalux并表的因素）做到了1.8亿出头点，相比2011年的2亿略有下滑。

我们注意到一点那就是这个营收数据里面，便携式桑拿设备（布盒子）的营收从2011年的0.59亿下滑到去年的0.4亿，公司的布盒子产能一直是20万台，但每年生产的和销售的布盒子数量却在连年下滑，从2011年的17.4万台滑到了去年的13.2万台。这和公司的战略转移有关系，布盒子的利润率低，技术含量不高，公司已经把重心越来越向远红外桑拿房倾斜了，相信布盒子未来在桑乐金业务中的地位会逐步边缘化，最终成为非主营产品。

那么公司的这种战略调整得对不对呢？我认为是对的，我们可以看到虽然布盒子的产销已经开始呈现下滑的趋势，但是母公司远红外桑拿房的营收却从2011年的1.45亿增长到了1.69亿（算的是母公司的营收，没把saunalux的业务并进来），说明远红外桑拿房的状况确确实实是在成长的，这在当下这个经济不景气的年代显得难能可贵，我们可以想象一旦经济未来好转生意会做成什么样子。

此外从远红外桑拿房的产销率来看，产能并没有什么积压，这打消了投资者对桑拿设备需求的顾虑。

http://s3/mw690/3fe6d559gdaec76b899d2&690

二、公司财务状况

财务状况一如既往的稳定，当初募集的3亿资金已经投下去2亿，换来了之前信息营销平台和远红外桑拿房两万台新产能的4月份正式服役。在建工程逐步转到固定资产项下，应收项周转率在5倍不到点，桑乐金在放宽授信的情况下依然保持了健康的周转率水平。至于合并报表的短期贷款和长期贷款的少量增加，主要是saunalux并表所致。总体而言，资产负债表相当稳健。经营现金流状况和净利润差别较大，主要是大量采购木材以及为了铺渠道和推广而三费大增所致。经营现金流流入超过营业收入也再次告诉了我们经营情况的一切正常。

三、公司盈利能力

我们看到年报出来毛利率降到了38%，受上海宇森木业（14+%）和德国saunalux（30+%）并表的因素影响较大。但是从长远来看，却是有利于公司纵向一体化战略的实施的。今年公司计划经销商扩张至500家，并在四个一线城市出资各组建一家品牌旗舰店，同时今年将德国saunalux引入中国后，预计卖的价格也会比欧洲本土更贵一些。相信未来随着布盒子的稳中趋减及远红外桑拿房的逐步增长，公司的毛利率会稳定在40%左右。 去年营收2.43亿，对应的是0.65亿的应收项和2.7亿的经营活动现金流流入，应该说盈利质量还是可靠的，尽管应收项周转率略低，但考虑到公司初成龙头且行业处在成长期，也就情有可原了。

四、公司未来的发展

公司远红外桑拿房除了在正常渠道销售外，已经在三甲医院进行临床试验，今年或明年有望拿到经营许可证从而增添医院这个新渠道。从行业现状来看，桑乐金为了维持龙头地位，在经营上是准备继续花血本的，因此成本方面未来应该是很难降下来（今年成本大增很大程度上就是因为saunalux并表的缘故），但同时我也欣喜地看到，公司聚焦到远红外桑拿房这步棋是走对了，行业需求和公司营收方面的真实数据的的确确已对这种战略给予了正面的印证，而远红外桑拿房的产能从这个月开始也已正式从1.8万台扩到了3万台以上，未来的逐步放量会是一个大概率事件。

目前公司股价处于大底区域，未来脱离这个区域只是时间问题，相信随着基本面的逐步好转（其实一季报预报已经出现反转苗头），股价也会陆续收复失地，桑乐金终有一天会凤凰涅槃。