《新退市制度推出之断想》

（一）   

    退市，如同上市一样，是上市公司乃至资本市场中基础性制度。

中国股市，是有退市制度，确立于1993年《公司法》颁布那一刻，2005年，《证券法》修改了，退市决定权从中国证监会转移给证券交易所，迄今，累计已有78家中国上市公司的股票退市，进入交投沉闷的老三板。

就退市制度论，过去的中国退市制度，也算是强制退市，表现为退市依赖于技术标准如股本总额、股权分布、股票成交量、股票市值、净利润、净资产、营业收入等指标，还有连续三年亏损。

在海外，退市制度有两类：主动退市与强制退市。以美国为例，1995-2012年，纽约证券交易所有3052家公司退市，纳斯达克有7975家公司退市。其中，多数为主动退市，如2003-2007年，纽约证券交易所年均退市率6%，约1/2是主动退市，纳斯达克年均退市率8%，主动退市占近2/3。

他人之石，可以攻玉。2014年7月4日，中国证监会发布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》（征求意见稿）。

这在个征求意见稿中，新加了主动退市制度，强化了强制退市制度。被业界评为烈火猛药式的制度。烈火猛药可否使股市脱胎换骨，也许不能下等号，但这是在进步！

主动退市由上市公司及大股东自愿选择，基于上市公司实现发展战略、维护合理估值、稳定控制权以及成本效益法则等需要，当其认为不再需要继续维持上市地位时，主动退市是合适的。实际上，在美国，主动退市是上市公司最常见的退市方式，甚至是占退市公司中的多数。

    在征求意见稿中，规定了主动退市的配套政策措施。如完善上市公司收购制度，丰富要约收购履约保证形式，建立包括触发条件、救济程序等内容的余股强制挤出制度，完善上市公司股份回购制度，制定上市公司吸收合并专门的制度规范，丰富并购融资工具，建立非上市公众公司并购重组制度，等等。

同时，以投资者保护计，公司可以申请再次公开发行证券，或者向证券交易所申请重新上市，并完善主动退市的内部程序，完善自主退市公司异议股东保护机制。

    而在征求意见稿中，强制重大违法公司退市则是亮点。

就重大违法公司强制退市而言，主要有两种，一是对欺诈发行且已上市的公司被责成强制退市，此点解决了现行《证券法》的不足。二是在持续信披期间对重大信息披露违法公司被要求强制退市。前者主要存在于新股发行环节，后者则是指上市后上市公司的重大信息披露违法行为。而对重大违法暂停上市公司还要求限期实施终止上市。

因此，对于因受到中国证监会行政处罚，或者因涉嫌犯罪被依法移送公安机关而暂停上市的公司，在中国证监会作出行政处罚决定或者移送决定之日起一年内，证券交易所应当作出终止其股票上市交易的决定。

（二）

上市公司因欺诈发行或持续信息披露中存在虚假陈述行为，受到中国证监会行政处罚，并在行政处罚决定书中被认定构成重大违法行为的，或者因涉嫌违规披露、不披露重要信息罪被依法移送公安机关的，股票要暂停上市，在中国证监会作出行政处罚决定或者移送决定之日起一年内，将终止上市。同时又规定，涉嫌欺诈发行的公司或其控股股东、实际控制人，在受到中国证监会行政处罚前，按照公开承诺回购或者收购全部新股，赔偿中小投资者经济损失，及时申请其股票退出市场交易的，可以从轻或者减轻处罚。

此点的“前”，似乎表明，只要主动退市，实施系列的规定动作，即可从轻或者减轻处罚，收行政和解的功效，行控辩交易之实。

但是，如果涉嫌欺诈发行、虚假陈述的公司或其控股股东、实际控制人，没有回购或者收购新股，没有赔偿，没有主动退市的，并导致触发强制退市的，公众投资者的权益如何保障？

笔者认为，要强化强制退市过程中，涉嫌欺诈发行、虚假陈述的公司或其控股股东、实际控制人的法律程序责任与法律实体责任，推广有关机构、董监高投保中国投资者保护责任险（上市责任险与持续信披责任险），完善退市公司虚假陈述民事赔偿责任，并活跃退市公司退至的新三板市场。

从司法制度的角度，应完善退市条件下退市公司及其董监高、控股股东、实际控制人的民事责任及赔偿制度的相关规定，完善与破产重整制度的衔接与协调，使投资者保护制度落到实处。