海油工程：子凭母贵

    海油工程是“中国目前惟一一家承揽海洋石油、天然气开发工程建设项目的总承包公司，主要从事海上油气田开发工程及其陆地终端的设计与建造，各类码头钢结构物的建造与 安装，各种类型的海底管道与电缆的铺设，海上油气田平台导管架和组块的装船、运输、安装与调试，以及海洋工程及陆上设施的检测与维修等业务。”（引用公司介绍）。

   自上市来，凭借着中海油强大的股东背景，保持了超级优异的业绩增长。公司至少一半业务为同中海油总公司的关联交易，剩下的业务来源基本上即便不是中海油也是旗下关联公司。中海游待它还不薄，巨量的关联交易使得海油工程的每年毛利率保持在稳定的20%，赚多少已经是被定好了。从上市起，海油工程在年报里一直提到订单量饱满，更是对今明两年的业务量用了“空前饱满”形容。

   公司拥有资产中一半为船舶，建造场等固定资产。船舶拥有18艘左右，其中10艘为上世纪70，80年代所建，因此目前折旧量应该很少。去年公司进行股票增幅，加上负责，资产规模扩大一倍，募集资金主要用于购买级别巨大的工程作业船，一条就值个15亿，貌似是为深海战略做准备。问题就来了，新增的这些资产一定会使得折旧上升得很快。当然能承担更多的业务，利润应该还是会上去的。但是，基本上我对中海油未来的投资计划没有了解，所以对这个海洋油田平台建造的产业前景也没啥深刻理解。

该公司年报信息披露质量为中下水平，而且还去年倒退了。下一轮熊市中，或许能成为投资备选股。

                      中牧股份：仅动物疫苗资产盈利，其他资产质量低下

中牧股份是一家以生产动物疫苗，兽药，动物饲料为主的公司，大股东的股东为央企，这也成为了它的竞争优势之一，每当发生什么动物疫情，国家都会紧急从该公司采购疫苗，公司也常受益于国家将某某疫苗列为强制疫苗。毛利率高达60%且销售量占40%~50%的疫苗恭喜了80%~90%的利润，动物饲料处于不知道什么时候会赚钱什么时候会亏钱的境地，而兽药基本亏钱，但占比小。公司从06年起，资产质量看似上了个台阶，其实不然，是因为以前管理的更加混乱，某些年份的资产减值损失基本同净利润持平，而06年后资产减值损失占比小了些，可你仍然不知哪年它又会突然提一笔。资产减值的原因有，疫苗过期，投资的公司亏损倒闭等。基本上，除了投资的动物疫苗公司盈利不错，其他业务的公司每年都是亏损的。

该公司基本没啥好关注，除非哪天宣布剥离非疫苗资产。

                              中联重科：资产扩张过快令人担忧

不得不承认，从过去的数据来看，中联重科是家业绩非常优秀的公司。伴随着我国固定资产投资每年超过25%的增速，我国的工程机械行业飞速发展。中联重科产品齐全，但以销售起重机机械和混凝土机械为主，两者销量合计占总销量的80%。在这两细分工程机械市场上，起重机前三家就占了市场份额的90%，混凝土前两家就战略市场份额的85%，属于寡头垄断市场。中联重科两市场份额大约占30%，并购意大利的混凝土机械公司后，估计在混凝土机械上和三一重工平分天下。一切直到看到08年年报前都很好！那么08年发生了什么呢？

08年中联重科进行了一系列的资产收购和固定资产投资。先是发债券11亿收购关联资产，又花了十几亿投资工业园，还花了二十几亿并购公司，其中包括并购意大利的混凝土机械公司，通过并购中联重科成为全球销售混凝土机械最大的公司，也为此支付了17亿人民币。07年的时候公司资产为85亿，所有者权益为36亿，而到了08年资产急剧增加到233亿，所有者权益为50亿，也就是增加了130亿的负债，资产负债率高达78%。通过资产负债表结构分析，可以发现有息负债大约增加了80亿，无息负债增加了40多亿。那么这些负债投到那里去了呢？其中货币资金增加了20多亿，应收账款多了20亿，值得提一下，工程机械行业貌似很少一次就把购买款项付清的，都是在一年内分期付款，所以厂家一般都让欠着或者通过银行抵押贷款让客户交清货款，如果客户不还银行钱，银行到时在再来找公司，公司回购买商品。长期应收款增加了10个亿，为中联重科旗下金融租赁公司为了开展销售进行融资租赁所欠，应该说中联重科在金融创新方面走的还是蛮前的。存货增加也比较猛，增加25亿，因为公司看好09年4万亿投资计划对工程产品销售的促进，而在前几年，每当公司看好下一年前景同样会备足大量存货。无形资产增加19亿，为收购公司的技术和土地之类，固定资产和在建工程增加16亿，为工业园和并购公司固定资产转入。商誉增长21亿，为并购所付溢价。

可以看出中联重科是非常激进的，一方面想通过并购扩大市场规模，另一方面想利用行业景气通过应收账款，存货等扩大销售，哪一头都不想拉下。但这样做的后果是什么，企业现金的急剧短缺，09年4月不得不想通过增幅股份募集所有者权益来增强现金流。在看完08年年报后，我就立刻产生了两个疑问，收购了那么多资产，尤其有海外资产，这些资产的整合工作是巨大，将来花在管理上的费用估计不小。另外，80亿的有息负债得多付4，5亿的利息吧，去年中联重科的净利润为15亿。还有一个因素将影响今年利润，就是在07年之前该公司事实上是免交所得税费用的，所得税率才为1%，在08年公司失去了这种优待但仍作为高科技公司只征收了10%的所得税率，而在08年年报中提及高科技公司所得税率为15%，我觉得公司09年所得税率仍然会继续提高。

所以尽管四万亿投资会给公司带来很多机会，公司08年年报中也提到09年净利润达到19个亿，过去的年报中公司还经常超过自身预测，但是综上所述我认为公司要达到这个盈利水平会比较困难，今年的固定资产投资增速为35%事实上救了中联重科一命。09年1季报，中联重科收入35亿，去年同期25亿，但今年一度净利润为3.01亿同比下降17%