适时总结投资中的错误

如何能从别人的错误中学习，那是最好不过的了。但这很难，人们从自己的错误中学到的会更多，因为自己的错误往往会刻骨铭心。如果不能从自己的错误中学习，那也应该算是一种代价颇大的资源浪费。

帕伯莱算是反省自己错误的高手，他在很多场合都在谈论自己对错误的处理方法。在2010年价值投资代表大会上，他又在重点讲他的错误清单，每每他发现一个错误或者犯了一个错误，他会将其列于清单。他一直没有停止做这件事，目前，他的清单上已经有了80多条。

他一直保持这样一个步骤来看待一家公司。每当他准备扣动扳机时，他就会拿出这个清单浏览。第一次看的时候，可能他会发现5-7个不恰当的地方。然后他去寻找答案，然后再次浏览清单。没有一家公司能完全通过他这80多条的检验，但这个清单系统会让他进行仓位安排。他现在的仓位习惯已经从集中型改变为分散型。基准是5%，如果他认为是个本垒打就会安排10%，或者2%如果是a basket trade。到目前为止，错误率为0。

在2010年4月12日《福布斯》对他的访谈中，他也对他的清单进行了解释。

Forbes: 你是一个清单迷。你现在有一些清单。你说过一件关键的东西就是错误，用了清单，你的情感就不会妨碍你的分析。现在你的清单上都有什么，使你能系统地检查，即使你的本能告诉你，“这个非常好，我很想去做。”

Pabrai：好的，我现在的清单上有80多个项目。这80个听起来很多，实际不用花很长时间。过一遍清单通常需要30分钟。我所做的是，当我开始研究一家公司，我先通过正常的分析程序。当这些做好了，我准备扣动扳机的时候，我会把清单用于这家企业。第一次过这80个项目时，通常会有7-8个问题我没有答案，这非常好，这就是其意义所在。“听着，笨蛋，先去把这8个问题的答案找来。”这意味我有更多的事要干了。于是我着手去找答案。有了答案，我会回头再过一遍清单。我看过的所有企业我的清单都会提出一些危险信号。但好的一面是那些可能会发生的问题都会摆在你的面前。在看清单的时候，你可能也会比较这些因素与你其它仓位有怎样的相关性。在这里，你有做与不做的选择（And when you look at that list, you can also compare it to how those factors correlate with the rest of your portfolio. And at that point, kind of, you have a go, no-go point），你可以说“这些风险因素我还能承受。这个概率也不令我不舒服，然后接着往前走。”或者你会说，“我再检查一遍吧。” And one of the things that came out of running the checklist was I used to run a 10x10 portfolio, which is when I'd make a bet, it was typically 10% of assets. And after I incorporated the checklist and I started to see all the red flags, I changed my allocation. So the typical allocation now at Pabrai Funds is 5%. And we'll go as low as 2%, if we are doing a basket bet.

千载难逢的时候,我们会把仓位提到10%。事实上，我很久没有做10%的投资了。 所以，组合比以前要拥有很多的名字。但是自从我们开始运用清单，这大概是18个月前，到目前错误率为零。这18个月，可能是Pabrai基金最丰产的时期。我们做了很多的投资，比历史上任何18个月的时间段都要多。至今非常活跃，这是一段非常短的时间，我们的错误率非常低。我知道未来我们肯定会犯错误。但我了解这些错误，所以错误率会很低。这是关键。这也如巴菲特所言，“规则一，别输钱，规则二，记住第一条。”投资的关键是向下保护。向上趋势会自己照顾自己。但你要确信输的时候要远远小于赢的时候。而清单是核心所在。

Forbes: 你能把清单中的项目讲几条吗？

Pabrai: 哦，当然。清单是以我自己和其它投资者的错误为基础的。例如，有这样一个问题，“这个公司能够抵御中国或其它国家的低成本竞争吗？”还比如，“这是一个生态系统中双赢的生意吗（Is this a win-win business for the entire ecosystem）？”就是说，你知道一些公司发行高利息信用卡并赚了很多钱，但这对整个社会并无益。这样你就会放弃。再比如酒业和烟草公司，它们可能是伟大的企业，但在我的名单上，我宁愿放弃。还比如赌博类的股票等等。

So the checklist will kind of focus you more towards playing center court rather than going to the edge of the court. 还有一整套关于杠杆的问题。比如，杠杆是多少？协定是什么？有追索权还是没追索权？（And there's a whole set of questions on leverage. For example, you know, how much leverage? What are the covenants? Is it recourse or non-recourse?）。对于管理也有一堆的问题，关于 management comp, 关于管理层的利益。你知道，作为一个整体，是关于他们的历史记录等等。还有一些问题是关于合并，关于劳资谈判。你知道，这些问题不是我一时性起想出来的。我所做的是我做到人们在这些问题的企业上赔钱。我看Dexter Shoes,巴菲特在上面赔了钱，是因为中国的低成本竞争。 我看CORT Furniture, 那是芒格的一个投资。这个投资是科技泡沫峰顶时进行的，那是他们做大量的办公家具租赁。这个问题是，“你看了正常利润和繁荣期利润了吗？”这个问题就来源于此。所以，清单上的问题都 非常robust, 因为它们都基于现实世界arrows people have taken in the back.

Pabrai的这段话，极具启发价值，总结一份自己的错误清单，再加入别人的错误，时时温习，会少走弯路。