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2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

(2016-06-30 11:13:44)
标签:

杂谈

本文首发于:http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzA4MjQwNzg1Mw==&mid=2649449508&idx=1&sn=e5a0193cab7082f022e0a0169959b293#rd  请勿转载 【获得第一手资讯请关注我们:hzxinghan】 

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

下文所有数据均以2016年5月6日为准,本文较原始研报有大量删减,逻辑可能有不严谨的地方,本文不提供任何买卖建议,仅供参考。

【公司简介】

2014年开IPO后首轮新股,现市值143亿。公司是国内领先的企业级网络安全解决方案供应商。主要服务于政府、电信运营商、金融、能源、互联网等领域的企业级用户,向用户提供网络及终端安全产品、Web及应用安全产品、合规及安全管理产品等信息安全产品,并提供专业安全服务。公司建立并维护的全球最大的中文漏洞库已经成为业界广泛参考的标准,并承担了多项国家级重点科研项目。远程安全评估系统产品“极光”获英国西海岸实验室的Checkmark认证,入侵防御系统通过NSSLab测试并获得最高级别的推荐认证。公司建立了完善的专业安全服务体系(NSPS),具备国内最高级安全服务资质,连续多年被评为“值得信赖的安全服务品牌”。

【核心看多逻辑】

1.随着互联网行业的发展,信息安全的重要性越来越高,特别是未来货币都将电子化,对安全防护的要求只会越来越大。

2.绿盟科技是国内技术顶尖的网络信息安全公司,拥有最好的人才(顶尖黑客创始的),在国内外设有30多个分支机构。

3.2009年到2014 年,公司营业收入及净利润均保持高速增长态势,复合年均增长率分别达到25.31%及30.61%。

【行业和公司】

全球信息安全行业发展状况

德国安联保险集团发布的研究报告显示,仅2015年,中国预计遭受600亿美元(约3810亿人民币)的网络风险损失,该数字居亚洲第一、世界第二,是尾随其后的印度(40亿美元)的15倍。网络犯罪令全球经济每年接近4450亿损失美元,其中约50%发生在全球10大经济体。

除了损失规模日趋庞大,网络风险的途径也在不断扩大。如今,新型的网络风险已不仅仅关乎企业数据泄露和个人隐私。未来风险主要集中在知识产权被盗、网络诽谤以及由网络攻击或运营受阻及技术故障而引发的业务中断。在网络和IT风险范畴,营业中断的保障可以非常广泛,不仅包括企业的IT网络,还可延伸至能源企业所使用的工业控制系统或者是制造业中使用的机器人。

我国信息安全行业发展状况

近年来,我国信息安全行业发展迅速,市场规模处于持续高速增长的态势。据统计,2010 年、2011 年和2012 年中国信息安全产品市场的规模分别为6.08 亿美元、7.27 亿美元和8.28 亿美元,2011 年和2012 年的增长率分别为19.6%和13.9%。2010 年-2012 年中国信息安全服务市场的规模分别为3.38 亿美元、3.95 亿美元和4.41 亿美元,2011 年和2012 年的增长率分别为16.8%和11.6%。

根据IDC 研究报告预测,到2017 年,国内信息安全产品的市场规模有望达到15.62亿美元,2012 到2017 年信息安全产品市场的复合增长率为13.5%;到2017 年,国内信息安全服务的市场规模有望达到7.07 亿美元,2012 到2017 年信息安全服务市场的复合增长率为9.9%。

我国信息安全行业发展趋势

(1)Web 及应用安全类、合规和安全管理类的市场份额将会逐步增大。随着用户信息资产的价值不断向Web 及应用系统转移,产品结构不断从网络及终端安全领域向Web 及应用安全领域逐步发展,涌现出类似于应用型抗拒绝服务产品、Web 应用防火墙、DNS 安全防护系统等应用安全防护产品;同时随着国家和行业政策、监管的不断加强,合规和安全管理产品也会不断普及,从漏洞扫描延伸出的漏洞管理产品、基线核查产品、上网行为管理产品、安全审计产品等都有较好的市场前景。

(2)安全产品和服务的发展和演进将会呈现“合”、“分”与“延”三个特点。一方面,对性能要求不高的用户,安全产品会整合多方面功能,形成类似于统一威胁网关的集成解决方案,此谓“合”;另一方面,性能要求较高的用户,需要部署专门的安全设备,用于应对日益增多的入侵行为,如Web 应用防火墙、抗拒绝服务系统、DNS 安全防护系统等,此谓“分”;同时,根据客户的不同需求,在“分”的基础上,部分产品不断向相关领域扩展,延展出更多的类型和系列,如漏洞扫描产品演进出的基线检查产品、Web 安全扫描产品等,此谓“延”。

(3)创新性的安全运维服务或云安全服务会成为下一个市场增长点。单纯依靠产品无法彻底解决用户安全问题,用户更加关心厂商如何帮助他们解决问题。随着基于云计算的信息安全技术的发展,以及客户安全意识的提升,未来安全运维服务以及云安全服务等创新性的服务会为用户的安全管理带来更好的体验。

【公司业务】

1.业务介绍

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

公司的主要业务有安全产品和安全服务两大类,其中安全产品主要有:

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

安全服务主要有:

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

2015年,公司业绩继续稳步增长,实现主营业务收入87,714.24万元,同比增长24.83%;归属于上市公司母公司的净利润19,432.39万元,同比增长34.48%。

2016Q1季度,公司业务拓展顺利,主营业务收入较上年同期增长79%,本期亏损额较上年度同期减少,归属于上市公司股东的净利润的较上年同期增长25.49%。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

过去多年营收复合增速在20%以上,净利润复合增速在25%左右。第一季度业绩不足以推断全年业绩,理由如下:

从近几年公司各季度营业收入来看,公司的销售以及收入确认呈现季节性特征,第四季度营业收入占比均在50%以上;由于费用在各季度发生比较均衡,致使利润也呈现季节性分布,第四季度净利润占比均在80%以上,而第一季度、半年度或第三季度出现季节性亏损,投资者不宜以半年度或季度的数据推测全年盈利状况。

2.研发情况

为使公司相关产品匹配最新的网络安全需求,以及根据客户的需求研发新的型号,报告期内,公司研发投入金额合计为219,289,326.60元,占营业收入的比例为24.99%,研发投入同比增长36.19%;其中研发支出资本化金额为40,062,199.37元,占研发投入的18.27%,同比增长13.84%。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技


2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

配合员工专业及学历构成,公司确实是一个研发导向型的科技类公司。

3.高管团队

公司股权较为分散,单个股东持股比例均未超过公司总股本30%,均无法决定董事会多数席位或对公司实施控制。持有公司股权比例超过5%的股东有Investor AB Limited、联想投资、沈继业及雷岩投资,截至2015年期末分别持有公司21.00%、13.15%、12.56%和9.47%的股权,为公司主要股东。其中Investor AB Limited、联想投资、雷岩投资为财务投资机构,以获取投资收益为目的,不参与公司经营、不单独或联合谋求对公司的控制;沈继业为公司的创始人之一,现任公司董事长、总裁,负责公司的日常经营活动。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

沈继业先生,1967年生。清华大学自动化系本科毕业,EMBA。曾任北京新新通用电气技术公司技术工程师、北京天火信息咨询公司总经理、上海绿盟计算机网络安全技术公司总经理,绿盟有限董事长、总裁。现任本公司董事长、总裁。

Michael David Ricks,1961年生,美国国籍。2002年至今任职Investor Growth Capital Asia Limited 首席执行官,Investor AB Limited董事。现任本公司董事。

李建国先生,1961年生。曾任国家经贸委技术进步与装备司副处长,联想投资有限公司创始合伙人、董事总经理,联想控股弘毅投资有限公司创始合伙人、董事总经理,现为雷岩投资首席合伙人。现任本公司董事。

欧阳浩先生,1967年生。曾任核工业北京地质研究院助理工程师、联想集团法务部副总经理、联想投资总法律顾问,现为北京君联资本管理有限公司总法律顾问、董事。现任本公司董事。

刘多先生,1969年生。曾任解放军总医院计算机室工程师、中国惠普公司咨询事业部顾问经理、技术顾问,上海盈联数码技术有限公司副总经理、北京神州泰岳软件股份有限公司服务管理事业部总经理、绿盟有限副总裁。现任本公司监事会主席。

赵粮先生,1969年生。曾任中国电信总局数据通信局高级工程师、安氏互联网安全系统(中国)有限公司首席战略官、CA(中国)有限公司首席顾问、联想集团全球基础设施服务部架构师、安全运行总监,绿盟有限首席战略官。现任本公司首席战略官,负责行业内前瞻研究和产品战略。

4.市场占有率

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

公司在信息安全行业的竞争对手主要集中在网络入侵检测系统、网络入侵防御系统、抗拒绝服务系统、漏洞扫描产品和安全服务几个细分市场上(以下关于公司市场份额及排名数据为截至本招股意向书签署之日公司能够获取的最新数据)。

(1)网络入侵防御系统

根据IDC 研究报告,本公司2012 年网络入侵防御系统国内市场占有率达到23.2%,排名第一,是该细分市场的领导企业之一。在该产品领域公司的主要竞争对手为H3C、天融信、启明星辰等。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

(2)网络入侵检测系统

根据IDC 研究报告,本公司2012 年网络入侵检测系统国内市场占有率为22.6%,排名第二。该产品领域公司的主要竞争对手为启明星辰、东软和安氏领信。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

(3)抗拒绝服务系统

自2002 年发布以来,抗拒绝服务系统发展迅速。2010 年本公司抗拒绝服务系统市场占有率约30%,位居行业第一(数据来源:《抗拒绝服务安全市场浅析》,陈冬雨等,《计算机安全》,2011 年第2 期,注:《计算机安全》为中国期刊全文数据库、中国核心期刊(遴选)数据库、中文科技期刊数据库全文收录)。该产品领域公司的主要竞争对手为思科、ArborNetworks、华赛等。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

(4)Web 及应用防护系统产品

2011 年,公司Web 及应用防护系统产品大中华地区的市场份额为31.9%,位居行业首位。(数据来源:Asia-Pacific Web Application Firewall Market CY 2011, Frost &Sullivan,以下简称“Frost & Sullivan 研究报告”)。该产品领域公司的主要竞争对手为iMPERVA、杭州安恒信息技术有限公司、Barracuda Networks 和F5。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

(5)漏洞扫描产品

根据IDC 研究报告,本公司2012 年安全性与漏洞管理产品国内市场占有率为23.6%,排名第一。该产品领域公司的主要竞争对手为IBM、启明星辰。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

(6)专业安全服务

公司创建初期就专注于安全服务,包括7*24 小时安全监控、驻场值守安全保障、定期漏洞评估、远程安全测试、安全事件应急处理及安全设备代维;同时也为客户提供全方位风险评估,帮助客户掌握安全现状与目标之间的差距、设计及落实安全体系、满足各种合规性要求、采取措施降低安全风险,进而提高安全管理实效、获取信息安全管理体系认证。在2010 年,公司还推出了基于云计算方式交付的网站安全监测服务,针对客户网站提供7*24 小时实时监测,针对网页挂马、敏感内容、网页篡改、性能问题等事件第一时间通知用户,并提供定期的Web 应用漏洞扫描报告,全方位保证客户网站的安全。在专业安全服务领域,绿盟科技在国内市场处于行业领先地位。

5.海外发展

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

国际化的好处在于一方面公司可以通过国际业务的开展直接带来收益,另一方面,国外子公司可以第一时间接收信息安全行业发展的最新动态,促使公司在技术战略上调 整、缩小与国际领先企业的差距,提升公司的核心竞争力。

2014 年公司来自于海外的营业收入为2,638.56 万元,同比增长98.93%,国际市场业务拓展稳步推进。同时海外业务的毛利率也一直保持在比较高的水平,在近两年间甚至超过了 90%。

6.并购

公司近年来主要并购和投资

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

公司通过持续投资和并购,不断进行外延式扩长,以丰富产业链和着重布局信息安全和国产化。公司通过发行股份并支付现金的方式收购了以主营业务为数据安全和网络内容安全管理产品研发与销售为主营业务的亿赛通。2015 年3月亿赛通公司纳入合并报表,其产品也正式纳入本公司的销售体系中。参股公司安华金和专攻数据库加密技术、数据库通讯协议解析和控制技术;控股公司敏讯科技的国内反垃圾邮件系统处于国内技术领先地位。上述公司在国内信息安全领域细分市场具有领先的技术优势。公司通过并购的方式,使得原有的产业链不断拓展,形成了一系列的整体解决方案,并利用公司在核心客户以及渠道上的资源进行整体销售。

注意到2015年中报披露:2015年上半年,子公司亿赛通由于管理层动荡,造成业绩同比大幅下滑(营收1097万元,净亏损1888万元)七成,拖累了公司整体业绩表现。董事长阮晓迅和总经理王建国均提出辞职,目前公司正在改组董事会,派驻新的管理团队,争取早日让亿赛通回到正轨。

7.公司成立缘由

绿色兵团标志1997年,上海黑客龚蔚(goodwell)在境外某网站申请了一处免费空间并在国内做了镜像站点,用于黑客之间的交流,成立“绿色兵团”。

发起人龚蔚如今的解释是,一切出于爱好和兴趣,当然还有同道切磋比拼的快感。“与利益无关,与政治无关”。这是一个被众多黑客称做"黄埔军校"的中国最早的电脑黑客非盈利性组织。它曾一度辉煌鼎盛,注册成员据说达到3000人,高手云集;它曾"黑"掉国外站点无数,和网易数次发生冲突,声势浩大。直到现在,活跃的众多黑客高手都曾是它的成员或徒子徒孙。

2000年3月,"绿色兵团"与中联公司合作投资,并在北京招募成员注册了北京中联绿盟信息技术公司。同年7月,北京绿盟与上海绿盟因内部原因合作破裂,北京公司启用新域名nsfocus.com。据说双方冲突非常激烈,彼此亦对对方不断进行黑客攻击。8月底,北京绿盟向法院起诉上海绿盟,上海绿盟败诉,不久作价30万左右将公司包括域名isbase.com转让给北京绿盟,人员解散。北京绿盟随后将域名停用。关于分裂原因,北京绿盟早已开始在进行成熟的商业运作,而上海绿盟的"绿色兵团"成员则依旧不放弃自己自由自在的的"黑客"生涯,在当时的网上对话及声明中可以看出,他们想做"中国第一个非赢利性网络安全组织",所以和以沈继业为首的资本力量产生了纠纷,最后资本力量获胜。

【经营对比】

卫士通、北信源、启明星辰、蓝盾股份。

其中最直接竞争对手为启明星辰, “绿盟科技和启明星辰无论是在技术实力上还是在客户资源上、还是市场空间上,基本上都难分伯仲。”上海信息安全行业协会副秘书长王怀宾表示,启明星辰因为其高管有着良好的学术背景以及政府背景,所以在政府、军队等市场方面要比绿盟科技强;而绿盟科技因其黑客背景及技术实力,在金融等开放型领域方面比启明星辰强。

绿盟科技前生是中国最大的黑客组织“绿色兵团”,绿盟一直是技术主导型公司,绿盟10多年里为中国很多公司输送了大量安全人才。绿盟这个出生”基因“就决定了绿盟技术储备较强,未来产品发展基础较好,劣势就是管理偏弱,还有一点很重要,就是其总裁ID”眼圈“的沈总是长跑健将,年年马拉松成绩都不错,做企业也很执着,可以说绿盟今天上市就是坚持下来的结果,是绿盟下一步发展的垫脚石。

启明星辰是红后代,这点应该圈内人都知道,这就决定了启明星辰走政府路线,走学院路线,关系牵线,以满足市场需求为导向,公司比较灵活,有什么需求就出什么产品,自己积累不够就OEM,以满足当前需求为主要目标。这个出生基因也就是启明为什么较早就能上市的原因,也决定了启明星辰灵活的特性,比如绿盟就从来不OEM任何产品,绿盟认为这会降低自己长期的技术积累。当然启明形成的技术积累后期也在跟上,也做出了不少好东西。

长期来看这两家公司是旗鼓相当的对手,一个擅长技术,一个有更好的上层关系。

一、营收和利润

绿盟科技的营收和利润均处于可比公司中游位置,略低于最大竞争对手启明星辰。

二、利润率

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

绿盟科技保持了77%的毛利率几乎没有任何变化,而净利率上去年前三个季度是负数,到第四季度突然提升到22%,虽说公司解释业绩呈明显的季度性波动,第四季度营收占全年一半,但如此明显的净利率波动还是让人感觉公司财务不稳定。

三、杠杆率和收益率

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

绿盟科技的负债率较低,ROE和ROIC均处于中上游,但直接竞争对手启明星辰都排第一。

四、现金流情况

绿盟的应收款和存货都不高,对应现金流情况比较良好,但都落后于竞争对手启明星辰。

【风险点】

行业阶段性天花板:

一方面是增速始终很慢,另一方面是可以想见的空间很大。两方面的确矛盾,但可以确定的是,目前遭遇的只是阶段天花板,而并不似最终的天花板。本质上,信息化投资并不是一个渗透率线性提升的过程,而都是带着一定的跳跃性。安全信息领域的发展取决于新一代互联网的革命(新一代黑客技术的成长)。

突破目前阶段性天花板的方式之一就是全球化扩张,对两家龙头公司的全球化尝试持积极和观望态度(启明星辰在日本接连开拓市场),但短期不宜抱太大希望。

老员工青黄不接,新员工流失严重:

上市后的股权激励,几乎没起到任何激励作用,反而让很多老员工大为失望。失望的原本并不是因为激励力度不够,而是整个方案缺少起码的公正性。甚至带有一定的侮辱和戏弄的味道。上市不到一年,4个VP离职以及工作10年以上的资深员工去了竞争对手那里。

网上数据显示绿盟科技的校招生2年内离职数约为2/3。公司给员工待遇极低,所以公司年年大幅招应届生,导致的结果是产品质量出现一些问题。

下面是国内安全界顶级人物TK的回答,从绿盟离职后加入腾讯创建了腾讯安全实验室。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

我认为公司对员工比较吝啬也和公司的股权结构有关(PE都不希望公司的利润倍员工大幅摊薄)。

【估值】

2014年上市,时间较短,参考意义不大。

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

虽然公司过去研发投入高,行业空间大,但目前70多倍的市盈率也远远高于公司30%以上的增速。况且行业增速也只有13.5%和9.9%。

同行业公司估值和研发对比:

2015年报百大股票池深度研报之六五:绿盟科技

绿盟的研发是同行业中最高的,而估值是同行业中最低的。

【结论】

互联网安全行业前景不错,绿盟是国内软件安防也较为优秀的,但互联网(安全行业)需要注重事件驱动,不适合长期持有,且由于互联网安全行业在非涉密领域,软件安防的全球化竞争较为激烈,结果会导致软件类公司的研发费用高企,人员流动性高,长期看不确定性很高。从短期看,绿盟的估值较高,需要观望。

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