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美国奥本海默基金公司董事总经理李山泉
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债务与金融危机【已经发表】

转载 2015-07-27 10:58:43

债务在现代金融当中的地位越来越重要。债务利用得好能够加速经济的发展。但因债务而引起的金融危机也在一次又一次地冲击着金融大厦的根基。无论哪一种金融资产的投资人,都不得不对债务而引起的金融市场的剧烈波动投注巨大的关注。它实实在在地关系到整个金融系统的健康与稳定。

无论个人、企业还是国家,利用债务来加速经济发展都有大量的成功案例。个人举债很简单,意味着把他人的积累借来去发展自己的事业或提前消费。如果事业发展顺利,未来还本付息,债务人与债权人各得其所,自然相安无事。然而,如果借债人事业发展不顺、或把借来的钱消费掉了,将来无力按时还本付息,债务债权人的矛盾就来了。债权人能够控制的只是在钱借出之前,觉得风险过大可以不借。一旦钱出手了就只能被动地凭债务人了。所以,各国法律基本上大都偏向保障债权人的利益。然而,对于债务人而言,宣布私人破产大概是不还钱的最坏结果,还鲜有因借债不还而坐牢的。中国有句古话:“借债还钱”慢慢在成为历史,“父债子还”也已慢慢地绝迹。

在现代企业制度下,举债是发展企业主要融资方式之一。企业的资本构成当中除了自有资本、股东的资本就是债务融资的资本。股东与债权人最大的不同是其获取的利益与承担风险有着显著不同。如果企业发展获得巨大成功,企业的股东得到几乎全部的最终成果,而债权人得到的仅仅是当初已经承诺的本金与利息。然而,企业发展不顺利的话,债务人的利益要首先得到保障,其次才考虑股东在企业的利益。对债权人来说,最坏的结果就是企业已经资不抵债进入破产保护。即使优先保证债券人的利益,但要本金不缩水还能有利息只能是一种祈祷。可见企业债务的风险同样不小。

随着国家或政府越来越多地影响经济,以国家或政府名义举债的总额在不断地增长,这个债务对金融系统的安全所带来的威胁也在与日俱增。在国家或政府名义举债的初期,一个明显的错觉在于,人们认为国家和政府不会倒闭,而且政府不会破产,所欠债务总是要还的。实践证明,政府还债除了依赖税收就是发债,别无它途。一个更大陷阱在于,政府可以寅吃卯粮,政府可以拖下去。即使所欠债务今年还不了也没关系,因为还有明年。这种借新债来还旧债的把戏可以一直玩下去。名符其实的明日复明日,明日何其多!

政府转嫁内部债务负担最好的方法就是发更多钞票,稀释货币的实际购买力,造成通货膨涨,以此来相对地降低债务的负担。很多债台高筑的国家最后常常以难以控制的通货膨胀收场。政府外部债务负担过重,常常引起本国货币的大幅度贬值,而客观上提高了相对竞争力。并以期最终实现经济状况和财务状况的好转,达到从跟本上减轻外部债务负担的目的。而希腊的债务危机却不具备上述的两个条件:其一,希腊借新债受到了现在债权机构的严格限制;其二,希腊用的是欧元,没有自己的货币,很难用本币贬值的办法稀释债务。所以,希腊的债务危机是新事物,是前所未有的。

尽管大家公认债务过多可能孕育着未来更大的金融危机,应该在全球范围去杠杆化。但实际执行的结果,世界在重复着二十年代大危机的错误——用增加更大债务的方法来解决债务危机。根据国际著名咨询机构麦肯锡估计,2014年底与2007年金融危机前相比,世界47个主要国家的债务增长了40%,超过了 $200万亿!本来增加债务是寄希望解决经济问题,待未来经济状况好转应该能够把债务负担降下来。不成想经济增长迟迟上不去,债务负担却越来越重。几十年前屡试不爽的凯恩斯经济理论可能失灵。至少有一点可以肯定,凯恩斯当年提出其经济理论的时候,不仅政府的债务水平比现在低很多,世界经济也不像现在各国经济间联系如此紧密。

面对一些政府庞大债务负担,以及政府间债务债权国的复杂关系,很多国际机构基本上也是一筹莫展。最通行的办法仍然是拖时间,或债务减免。例如国际货币基金组织在谈到希腊债务解救方案的时候就指出,欧洲全部债务问题应该放到至少30年的时间内来解决。很多债务国也趁机呼吁,应该大幅度减免其现有债务。例如,乌克兰请求立即减免债务40%、波多黎各政府也宣布其$720亿债务根本无力偿还了。委内瑞拉面对国内的高速通货膨胀,其债务违约的可能性已经由过去的33%提高到63%

如果把个人债务、企业债务和政府债务综合考虑,问题更为严重。在未来若干年内,各式各样的债务危机会不断地发生。债务这投资工具的安全性正在不断地恶化。债务危机损害的不仅是债权人的利益,还在于从根本上破坏了国际社会长久建立起来的信用体系。

(完稿日期2015年7月18日)​


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