【申万食品饮料-吕昌、张喆】海天味业（603288）2016年年报点评：业绩符合预期，现金流表现亮眼

2017.03.22

事件：海天味业发布2016年报，2016年公司实现收入124.59亿元，同比增长10.31%；实现归属于上市公司净利润28.43亿元，同比增长13.29%。其中2016Q4实现收入34.98亿元，同比增长10.28%；实现归属于上市公司净利润8.04亿元，同比增长20.23%。

投资评级与估值：我们小幅下调17-18年EPS至1.24、1.44元（前次17-18年1.3、1.49元），新增19年预测EPS为1.65元，分别同比增长18%、16%、15%，最新收盘价对应17-18年PE分别为26、23倍，维持“增持”评级。公司作为调味品龙头，在酱油领域销量市占率已达15-20%，市场地位稳固。调味品行业品类众多，集中度低，未来消费升级和集中度提升是大趋势。公司近年来通过品类扩张，成功推出了调味酱、蚝油、醋等其他新品，不断打造新增长点，未来收入稳定增长可期。通过产品结构调整，成本管控和精细化运作，净利润率稳步提升。

主营酱油产品收入稳步提升、调味酱与耗油业务表现相对平淡：2016年全年实现收入124.59亿元，同比增长10.31%，符合我们的预期，未完成限制性股票的业绩解锁标准。其中2016Q4公司实现收入34.98亿元，同比增长10.28%，单季度的收入增速和16年前三季度基本持平，相较于16Q3环比小幅下降2.44%。分产品来看，酱油产品实现收入75.79亿元，同比提升12.84%，继续维持量价齐增的趋势，其中量增10%、价增2.7%；调味酱产品实现收入18.14亿元，同比提升0.11%，其中量增3%、价跌3%；耗油产品实现收入18.63亿元，同比提升4.8%，其中量增6.5%、价跌1.6%。

16Q4毛利率提升明显，销售费用率小幅上涨：2016年公司实现归属于上市公司净利润28.43亿元，同比增长13.29%，同样符合预期。其中2016Q4实现归属于上市公司净利润8.04亿元，同比增长20.23%。2016Q4公司的毛利率为43.02%，同比提高超过4%，环比虽然略有下滑1.8%，但仍保持在43%以上的高位，原材料成本下降为毛利率提升的主要原因。16年全年分产品来看，酱油的毛利率为47.54%，同比提高3.21%；调味酱的毛利率为44.70%，同比提高0.61%；耗油的毛利率为38.24%，同比提高1.35%。期间费用率方面，2016Q4公司的整体期间费用率为15.21%，同比提高1.31%；其中销售费用率为12.58%，同比上升2.69%，与公司加大市场投入和品牌建设有关，管理费用率为3.09%，同比下降1.22%，财务费用率为-0.46%，同比下降0.16%。

原材料成本上涨背景下调味品行业再现强提价能力，公司现金流表现亮眼：在包材、运费等一系列成本上涨的背景下，调味品行业再次展现出较强的提价能力和成本转嫁能力，海天作为行业龙头2016年底对产品进行提价，预计能够有效转移包材等成本的压力，17年的毛利率水平仍能保持稳中有升。16年公司的现金流表现亮眼，经营活动产生的现金流量净额达到40.74亿元，同比大幅提升85.62%。主要由于公司收入增加，上年末公司调整预收货款的到账时点要求，导致经营活动现金流入增加以及经销商提前打款所致。同时公司公布2017年的主要经营指标，要求营业收入145.3亿元，同比增长16%；净利润34.2亿，同比增长20%；扣非净利润33亿，同比增长20%，略超限制性股票第三期解锁的业绩行权标准。

2016年11月以来观点及报告回顾

2016四季度以来，申万食品饮料领先市场，坚定看好白酒板块机会，11月下旬以来连续在周报及个股报告中提示板块“旺季行情”，1月底及春节后明确提出，从“基本面 历史规律 机构持仓”三维度看“淡季不淡”，3月3日及3月6日茅台批价超预期反弹，我们第一时间通过电话、微信、邮件、语音留言提示市场。白酒板块自去年四季度以来，已连续6个月取得超额收益，我们的观点正不断得到验证！

当前时点，我们继续看好2017年白酒的投资机会。2016年为白酒复苏元年，2017年是真正的白酒大年！从确定性、估值和安全边际角度优选一线酒，继续推荐泸州老窖、贵州茅台、五粮液；随着一线酒价格带上移，次高端及中高端酒将迎来春天，2017年机会大于2016年，推荐古井贡酒、洋河股份、水井坊，关注沱牌舍得；国企改革受益标的推荐贵州茅台、山西汾酒、顺鑫农业等。

对必须消费品，我们也一直保持紧密跟踪。成本上涨背景下，关注提价能力强的细分龙头及高景气行业，包括调味品、乳制品、烘焙、休闲零食。今年来我们一直保持对乳制品行业的密切跟踪，强调龙头伊利的收入改善趋势，看好伊利股份全年机会。3月1日开始推荐安琪酵母，发布深度报告《糖蜜价格下降释放成本红利，产能建设稳步推进》。当前时点继续推荐伊利股份、安琪酵母、双汇发展，关注桃李面包、重庆啤酒、中炬高新、海天味业等。

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