对白酒行情的思考：增长的溢价，消费股的春天【黄付生—太平洋证券食品饮料】

2017-03-21 黄付生 太平洋证券研究

事件：

今天白酒继续大涨，茅台接近400，最不被市场看好的金种子酒也大幅上涨，白酒行情如火如荼。

对白酒我有几个观点：

1、上半年行情的高点可能在一季报前后，二季度调整就是加仓机会，下半年旺季仍有系统性机会，本轮白酒牛市的高点可能在明年春节。

2、李保芳时代的茅台，完全不同于袁仁国时茅台。将来的茅台会是一家管理市场更优秀，市场份额更大，更大更强的茅台，也会是营收和市值越来越大的白酒巨头。而不是追求符号或标杆。

3、五粮液今年缩量提价理顺厂商利益，今年的增长可能主要来自价格提升，明年五粮液必将在提高市场占有率，扩大销量上下功夫，这个策略是正确的。老窖的业绩弹性主要来自1573，逻辑没问题，但净利润绿提高到12年40%多的水平也基本不可能，这就是为什么老窖的收入接近12年高点但利润只是当时的一半，股价的上涨主要来自估值提升，但老窖仍是主流白酒里增长最快业绩弹性最大的公司。洋河、古井等等公司上涨的逻辑基本类似，收入增加、业绩增厚、估值提升。汾酒、沱牌是改制红利释放。对各家白酒股背后大逻辑都是体现在业绩上，但催化剂各有不同。

4、主流白酒股价整体超12年7月高点30%，只是时间问题。原因是收入和利润接近或超过12年水平，但市场给的估值远超当时水平。股价的上涨还是主要来自估值的提升。

5、这轮白酒牛市是行业恢复，结构分化，集中度提升，消费升级，和当前市场风格多重因素叠加的结果。行情的结束可能来自两方面：市场风格变化，或白酒估值形成泡沫，增长不能支撑估值。短期还没出现这种现象。也不太可能出现当年的控制三公消费导致的断崖式下跌等利空，唯一的不确定就是悬而未决的消费税了。

6、今天，伊利、双汇、青啤、张裕等白酒之外所有的传统消费龙头股都出现较大幅度的上涨，无论行业景气度如何，这是典型市场风格的因素。在当前市场，资金更加报团确定性，即使行业当前景气度不高，但充分反应后，安全边际高，如果物价起来，大众品股价上涨也是时间问题。

7、A股的行情容易走向极端，今年的消费股，稀缺的绩优股，都是投资的大年，这类公司的估值将被整体重估，PE被提升到较高的水平，如果我们还停留在以前老的逻辑里，不那么坚定，真的容易错失这轮行情。行至水穷处，坐看云起时。