2008-4-20 腾讯

    紫金矿业是击向A股投资者的一记重拳。
    紫金矿业发行有三大隐患。

    第一，这家为红筹股回归开路的上市公司，延续了H股0.1元的发行面值。打破了A股1元市值的传统，会让目前已经十分混乱的A股市场乱上加乱。以小面值发行，无非是将大股拆细，便于中小股东持有。目前高价股让人闻风丧胆，紫金矿业的拆分术，很像是没有孓遗的搜刮术，让人在小面值下模糊了发行价畸高且不公平的现实。紫金矿业的辩护者们认为，这是对于投资者的友好，可以让投资者低价买到优质股。拜托，你如果以1元面值降低些价格，才是对购买者让利。
    在市场雪崩期，紫金矿业此举可能让他们在投资者心头烙下永久的圈钱烙印，并且连带对于所有的红筹股印象不佳。以前基金也常常实行拆分术，不过那是在牛市期间，基金盈利高，因此拆细便于投资者购买。但基金拆细也只是回归到1元面值，而不是回归1角或者1分面值忽悠投资者。
    紫金矿业拆细想让更多的人来买他的产品，这不是问题，但非要说成是为投资者着想、忽悠投资者就是真问题。实际上，对于估值系统已经十分复杂、投资者被盘剥成惊弓之鸟的A股市场来说，标准系统越简单越好，既便于监管，也便于投资者判断。

    第二，天价首发打压市场难脱圈钱之嫌。
    紫金矿业是否中其所说，是为A股投资者着想呢？答案相反。紫金矿业本次A股IPO发行价格区间，为6.88元/股～7.13元/股，投资者今日须按照发行价格区间的上限7.13元/股进行网上申购，对应的市盈率水平高达40.69倍，远远高出目前A股的平均市盈率水平。截至昨日收盘，沪市公司的平均市盈率为38.09倍，深市主板的平均市盈率在33.46倍，中小板的市盈率在42.55倍。
    该公司H股价格3月20号低至6港元，4月8日，盘中最高价达到8.97港元，4月15日收盘价为7.61港元，折算成人民币为6.8262元，可见其A股发行价高于H股现价，而该股去年每股收益摊薄后仅0.17元。去年每股净资产0.41元，发行价相当于净资产的17倍。成熟国家的市场，股价一般相当于净资产的2倍以下。
    看来，有关发行与承销商不是把紫金矿业当成主板的成熟企业，而是当作高成长性高风险的创业板企业发行，其灵活性实在是让人佩服。要知道，A股市场另外两只黄金股，中金黄金和山东黄金2008年动态市盈率不过30倍和20倍左右，其股价也会不光鲜，如今紫金矿业却如同吃了兴奋剂一般，将其他黄金股远远甩在身后。
    高成长性未必，高风险倒有端倪。紫金矿业在期货投资上的损失较大。公司的财务总监周铮元承认，紫金矿业2006年、2007年在期货方面的损失较大，主要原因是公司在建仓时的合约价格较低，随着金、铜等价格的持续上涨，尤其到2006年出现大幅攀升，导致期货卖出合约到期平仓出现较大损失。2005年、2006年已确认尚未实现的期货损失分别为1028.70万元、14711.20万元，2006年、2007年已确认的期货损失为34746.49万元、23223.07万元。这是一个学术不精的期货玩家，投资者要准备为此承担成本。
    针对有投资者指出紫金矿业的毛利率也在下降。周铮元回答说，由于黄金行业产业链的利润主要集中在采选等上游产业，而作为下游产业的冶炼、精炼企业一般采用加工费的模式运作，由于冶炼、精炼竞争激烈，难以分享黄金价格上涨带来的利益，所以利润率较低。利润低而报价高，也算别出心裁。

    第三，对H股股东与A股股东厚此薄彼，系统性估值投机空间扩大。
    Ｈ股回归Ａ股的上市公司，就如同被拔毛的那只雁，从中国人寿、大唐发电到平安保险，在A股发行上市之前在H股市场都经历过一轮爆炒。2007年12月21日，紫金矿业Ａ股招股说明书申报稿公布前后，其Ｈ股就经历过一轮大涨，最高达14.6港元；4月7日，紫金矿业公布Ａ股招股说明书当日，其Ｈ股大涨11.58％，收于每股8港元。根据该公司2007年第一次临时股东大会的决议，本次Ａ股发行价将不得低于紫金矿业Ａ股招股意向书正式刊登前20个交易日其Ｈ股平均价和前一个交易日Ｈ股收市价的90％。由于紫金矿业Ａ股招股意向书刊登前一个交易日Ｈ股的收市价为7.17港元，这也意味着紫金矿业Ａ股发行价的下限是6.45港元，对应的人民币价格为5.81元。紫金矿业比H股股东更贪婪，7.13元的申购价格，超过了目前H股市场的报价。截至15日收盘，紫金矿业H股报收7.61港元，按照1：0.91的汇率计算，折合人民币6.925元，紫金矿业A股的发行价，超过了H股股价。
    紫金矿业与H股股东联手准备剪A股投资者羊毛。
    H股股东获利丰厚。2003年12月，紫金矿业发行Ｈ股的价格为3.30港元／股，随后经过2003年、2004年、2005年、2006年的四次转增股本，其Ｈ股的实际发行价降为0.33港元／股。但紫金矿业并没有依照5.81元的下限定价，而是进一步通过减少发行量、提高发行价的方式，将发行不超过15亿Ａ股调整为14亿股，并将发行价定在6.88元以上，以满足Ｈ股股东利益的最大化要求，导致Ａ股发行价比Ｈ股发行价高出20倍。
    紫金矿业更不必说。丰厚到什么程度？其大股东新华都给新聘总裁唐骏的转会费10亿，其中4.5亿税费，其他部分为现金与股权，大部分为即将在A股上市的紫金矿业原始股份。之所以如此慷慨，是因为借重唐骏旗下公司陆续上市，这钱来得快。唐骏明确表示，将把紫金矿业集团股份有限公司作为首批重点上市公司，今后其他企业会陆续上市。如果唐骏没有资本运作能力，也许根本不值这10个亿。

恶劣的示范

    紫金矿业在市场浮动、哀鸿遍野之际，开了一个恶劣的先例，给予A股投资者沉重的心理阴影：剪羊毛不分场合、不同时间，只要剪到，就是成功。做大市场容量的战略随时可以进行。并且，与H股投资者相比，A股投资者是天生的弱势群体。如果红筹股是这么个回归法，A股市场没有宁日。
    也许有人会说，只要市场许可，高价发行有何不可？话说得不错，问题在于，目前的询价体系之不科学，让很多机构成了利益群体的托。如果政府制定一条规则，所有询价机构必须购买最低占公司发行总股份1%股权，才能让机构以对自己钱财负责的态度亮出真正的底价。我倒想看看，那时候这些机构会怎么报价。