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B股市场为什么出现牛市?

(2013-01-04 22:25:24)
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股票

 

2012年的中国股票市场总体是一个熊市,虽然12月份在银行股的带动下指数出现强烈回升,但A股指数总体上还是收了一个十字星,全年指数几乎没有上涨,而除银行和地产等少数板块外,很多股票的价格出现了腰斩,投资者亏损累累。

在A股市场总体弱势的背景下,B股市场却出现了牛市,全年涨幅达24%,不少B股年度涨幅超过50%,与A股市场形成强烈反差。

一、自2000年之后,B股市场一直处在被边缘化的状态

B股市场设计之初的使命是为了筹集外汇资本,该使命在2000年以后已经完成。2000年以后,尤其是2003年以后中国出现外汇盈余大量增加的状态,不再需要通过B股市场来筹集外汇资本。另外,国家为了扶持香港证券交易所,很多公司可以通过香港证券交易所发行股票,而香港市场的计价货币也是用港币。在这样的背景下B股市场不再发行新股,已经在B股上市的公司也不许通过发行B股融资,B股市场面临重新定位。

在缺乏新鲜血液的情况下,B股市场不仅受机构投资者关注(从制度上来说境内机构是不能投资B股市场的),而且散户也很少参与该市场,B股交易十分清单,流动性极差,大多数个股的年度换手率都不到100%,有些股票的年度换手率甚至少于50%。相对于A股市场的平均200%以上的换手率有很大的差距。

流动性差使得B股市场的估值一直低于A股市场,截至4月末期,B股平均价格大约是A股的50%。具体数据如下:

   沪市有54家B股上市公司,其中44家同时有A股,其中29家公司的B股价格不足其A股价格的1/2,有9家公司的B股价格不足其A股价格的1/3。按照简单算术平均数计算,B股价格是A股的0.43倍,

   深市有B股53只,同时拥有A股和B股的上市公司42家,其中,23家公司的B股价格小于或等于A股价格的1/2,按照简单算术平均数,深市的B股价格正好是A股的1/2。

 

二、B股市场的重新走强缘于改革的预期

新的证监会主席自2011年底上任之后,以前所未有的勇气力推资本市场的改革,他的努力让投资者看到了B股市场改革的希望。2012年初,新任证监会主席郭树清开始着手进行B股市场的改革探索。2012年4月中旬,郭树清一行到广东调研。从报道看,郭主席此行的目的主要有两点,一是宣传新的改革措施,二是就新的改革措施听取投资者的建议。有这样一段话特别令人关注:

针对大家提出的资本市场服务“三农”、提高融资效率、推动整体上市、支持分拆上市、B股公司发展等问题,证监会将认真研究提出解决措施。

笔者当时就撰写《B股市场面临重大投资机遇》,认为:“这是否意味着市场一直关注的B股市场的改革问题,可能在决策层那里有了腹稿,B股的投资机会即将到来”。

随后,B股市场出现了一些新的动向,打破了该市场沉寂已久的平静:有些B股类上市公司大股东增持股票(如陆家嘴)或上市公司回购股票(如长安汽车、鲁泰)、伊煤B到香港市场发行H股被批准,而深中集B成功转板到H股市场让投资者看到了更多的希望。

从市场表现看,B股从年初开始就持续地强于A股。在2012年第一季度的市场反弹中,上海综合指数的最大涨幅只有15%,沪深300指数的最大反弹高度是18%,而B股的最大涨幅达到了30%!

 

三、B股转为H股存在溢价现象

12月19日,国内首单“B转H”中集集团B转H股正式登陆港交所,当天开盘报12.60港元,较转股前的B股价格9.70港元大涨近30%,收报11.22港元,较转股价仍上涨15.70%。出现明显的溢价现象。

为什么B股转板到H股市场会出现溢价现象?会溢价多少?这些都是市场高度关注的问题。笔者认为,之所以会出现转板溢价现象,主要因为估值体系的差异导致。

从现象来看,2005年之前,同一家上市公司的A股价格一直高于其H股价格,2005年以后,尤其是2007年以后,开始出现H股价格高于A股价格的现象。最近三年里,市值较大的银行、保险、煤炭、公路等行业的蓝筹股的估值水平H股较A股溢价幅度大约在10%-25%之间。之所以出现这样的差异,可能与以下两个因素有关:

一是人民币升值的预期。H股市场的投资者主要为境外投资者,对于这些投资者而言,它们购买的H股对应的是以人民币计价的资产,它们获得的收益除了公司账面的盈利外,还享受人民币升值的好处。而A股投资者就不存在这样的好处。从时间上看,人民币升值从2005年7月份开始,该时点与H股对A股形成溢价的时点是一致的。

第二个因素是估值的参照系不同。2008年以后,欧美发达国家的基准利率都降到了接近于零的水平,长期国债的收益率也降到了1.5%的水平。而中国A股投资者的无风险收益率不仅没有下降,而且随着各种理财产品的大量发行反而有所上升,即使是国债的收益率也在4%左右。无风险收益率的差异导致了股票市场估值的差异。

从估值水平看,B股估值水平最低,A股居中,H股市场估值水平最高,B股市场的平均价格是A股的50%,而H股价格比A股高10%-25%,因此,从理论上来说,如果所有B股都成功转为H股的话,就存在一倍以上的溢价空间。

但需要指出的是,上述估值水平的比较仅限于蓝筹股,对于非蓝筹股而言,H股的估值水平要远低于A股或B股的水平。

在转板及其他有关B股改革的预期下,我估计B股市场的价格将出现上涨,越来越多的B股价格会超过对应的A股价格。

四、不是所有的公司都能成功转板到H股市场

从深中集B股成功转板以后,尤其是万科B股停牌后,市场已经敏感地感受到市场的巨大套利机会,业绩优秀的B股上市公司的股价出现大幅度上涨,如深市的“招商B”、“粤电力B”、“南玻B”;沪市的“金桥B”、“陆家B”、“外高B”等都出现快速上涨。

   但值得关注的是,不是所有的B股都具备转板到H股市场的条件的。内地企业去香港上市要符合中国证监会的“456”等一系列规定,即“净资产不少于4亿元,过去一年税后利润不少于6000万元,并有增长潜力,按合理预期市盈率计算,筹资额不少于5000万美元”。

    12月20日,证监会发布《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》,自2013年元旦起实施,同日废止“456”规定的一系列财务规定及对应的前置程序。使B股公司转板到H股更加方便。

尽管如此,拟转板公司首先要过财务关,港交所的《上市规则》规定,申请主板上市的公司必须有不少于三个财政年度的营业记录,且上市时市值不得少于2亿港元。与此同时,企业还必须通过有关的财务表现测试。此外,在公众持股方面,该《上市规则》要求,企业上市时公众持股占公司已发行股本的比例至少达到25%,或以市值计达5000万港元,以较高者为准。《上市规则》还要求,流通股占公司已发行股本总额的百分比不得少于15%;企业的拥有权和控制权至少需于最近一个财政年度大致维持不变,企业的主要管理层至少需在上市前3个财政年度维持不变。

 

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