核心观点：

1、  房地产业投资价值正向合理回归，主业非房地产的央企、地方国企的非核心地产业务、中小型房地产公司将会逐步退出房地产市场，但是优秀公司将在地产调控之下稳健成长。行业大兼并、大收购、大集中的时代已经来临。

2、  万科和保利地产，同样优秀的房地产上市公司。万科的财务更稳健，保利成长更激进。在调控声越来越紧的背景下，股价备受打压，但是战略性的建仓机会也越来越近。

2009-2011全国重点城市房地产成交套数

数据来源：WIND经济数据库

仔细研究金融危机后这几年的全国主要大中城市房地产成交数据。我们发现，除了环渤海区的青岛、济南；长三角的苏州；珠三角的厦门、东莞，还有昆明在2011年成交套数有所增加外，其它主要城市的成交这三年均趋向变缓。

而我们观察万科、保利同样这三年的财务报表，不管是成交面积、成交金额、预售金额都大幅增加，没有丝毫看到房地产调控的印象。更多的我们看到的是逆势飞扬的身影。龙头房企进驻城市的速度，也很清晰的看出龙头房企的扩张步伐，2011年万科以进驻54个城市、保利进驻41个城市的速度在快速扩张。

国内房地产企业国内扩张一览表

数据来源：上市公司年报

万科和保利过去10的年高速增长有自身的优秀基因，但不可忽略的是市场给予公司的机会，房地产市场过去的黄金十年给予它们很好的环境来发展。从现阶段来说，国内房地产行业面临了历史以来最为严格的调控，从土地、税收、金融等各种措施调控地产，甚至采取了非市场化的手段如限贷、限购、限价等政策进行调控。未来在相当长一段时间调控政策会常态化，比如对于二套房贷款的限制，房产税的征收。同时对于房地产开发企业来说尤为重要的资金也受到了严格的限制，从资本市场再融资、债券、开发贷等渠道限制开发商获取低成本的资金。

另外，目前市场改善性需求已逐步超过了首次置业需求，未来整个房地产市场的增速势必将会下降；同时保障性住房持续投入未来势必会挤压部分商品房市场份额，十二五之后保障房份额占市场大约20%左右。在这样的市场环境下，万科和保利都很难再维持前几年的高速成长，其速度减缓是必然的趋势。

从美国房地产发展历史来看，1989 年美国人均房屋栋数达到0.43 栋后，房地产市场集中度开始逐步提升，到1997 年前五大开发商占市场份额由之前的5%提高到8%，1998 年后进入加速提升的阶段，到2006 年超过了20%，达到最顶峰。我国目前人均套数人0.94 套，人均建筑面积为31.7 平米，整个市场还未达到完全饱和的阶段，城镇化趋势尚未完成，在这之前市场集中度提升较为缓慢，这从过去几年的发展可以看出来，但可以预期的是在不远的将来，随着人均居住面积的提高，预计几年之后之后房地产市场集中度提升的速度会加快。

美国前六大开发商销售额（百万美元）

资料来源：bloomberg

我们判断住宅市场高速增长时期已过，万科和保利或许很难回到过去高速发展的时代，但应该注意到行业集中度提升才刚刚开始，一般来说一个行业集中度的提升发生于行业高速增长期之后，盈利有下滑的趋势之时。下一个十年对于龙头企业来说是享受行业集中度提升的时期。