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两张图弄懂资产证券化现金流重组逻辑
(2016-09-11 12:02:32) 因此，针对不同的基础资产产生的现金流，选择相对应的产品设计方案对保证整个证券的正常兑付将显得尤为重要。本文将为大家介绍一下资产证券化过程中几种常见的现金流重组逻辑。
资产证券化产品设计中，现金流重组有两种方式：过手型（pass-throughs）和转付型（pay-throughs）。
过手型模式下管理人不对资产的现金流进行重新安排和分配，而是直接将现金流转移给不同的投资者。由于传统过手证券对投资者的偿付具有较大的不确定性，可能对潜在投资者的资金管理造成困难，为弥补该缺陷，金融工程师们在传统过手证券的基础上设计出局部修正型过手证券和完全修正型过手证券。局部修正型过手证券会保证利息的按时兑付，在底层现金流流入符合预期的情况下也会保证本金的兑付，如果发生了部分资产逾期无法满足本期兑付，亦会在约定的预期到期日的宽限期内完成兑付。完全修正型过手证券会保证利息和本金的按时兑付。实际上，美国两房发行的抵押资产支持证券都是完全修正型过手证券。
过手型证券没有对现金流进行再分割，相应的也无法将风险进行分割，只是简单的将风险按比例转移到不同的投资者身上，难以满足不同风险偏好的投资需求。下图是过手型证券的现金流流转示意图：
为了满足不同投资者的风险偏好和期限偏好等，金融工程师们在现金流重组中进一步引入了分档设计。通过分档设计，可以发行一批风险分别高于和低于基础资产风险的资产支持证券，从而重新安排了期限，利率和风险。像这种对基础资产的现金流进行分割，分别进行证券化的产品模式就是转付型证券。目前国内的主流资产证券化产品都采取了这种分档技术。
类似于过手型证券，国内也对转付型证券进行了相应修正，就是所谓的随付型和固定摊还型。资产管理人根据基础资产现金流分布情况，设计固定的兑付日，在每个兑付日根据存续规模和预期收益率分配利息。在固定摊还型模式下，合同中约定明确的本金摊还计划；随付型模式下，不设固定的本金还款计划，根据当期现金流入情况及约定分配顺序，进行本金摊还。下图是未发生风险事件情况下转付型证券的现金流流转示意图
一般来说，如果入池资产有提前还款的情况发生，随付型模式下投资本金可能会在预期到期日前提前清偿，随付型模式下优先级证券持有人和次级证券持有人都需要承担利率风险，早偿风险和再投资风险；固定摊还型按照确定的金额分配投资本金，优先级证券持有人不需要承担早偿风险和再投资风险，但是对底层基础资产按时还本付息的要求较高，如果发生大量基础资产未能按时还本付息可能导致无法正常兑付，甚至造成违约事件的发生。再者固定摊还型模式下如果发生提前早偿，优先级证券持有人虽然不需要承担早偿风险，但是可能会造成大量的资金沉淀，给次级证券持有人带来资金闲置损失。
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