这周初，为了吸引眼球，一些知名财经媒体以“股神巴菲特巨亏3000亿”等惊人的标题，表达了对伯克希尔哈撒韦在8月6日发布的中期财报的惊诧：2022年公司上半年亏损382.95亿美元，其中，二季度亏损超过437.55亿美元（约合人民币近3000亿）。更有甚者，说是“巴菲特遇到了滑铁卢”。这个月底的8月30日，巴老就92岁了，为了进一步阐明巴老的价值投资方法，今天，侯说巴道也来凑个热闹。

一、事件描述：体量大（2万亿人民币）、随市场下跌多

巴菲特说伯克希尔的“弓上有两根弦”：一是不控股的上市公司普通股部分，如苹果、可口可乐、美国银行、比亚迪等。二是绝对控股的非上市公司部分，如保险业务集群、BHE、BNSF等。

伯克希尔旗下控股子公司7家能够进入世界财富500强，包括精密机件公司（PCC）、卡夫亨氏、伯灵顿北方圣达菲铁路(BNSF)、伯克希尔哈撒韦能源公司(BHE)、以色列金属加工工具供应商（IMC)、路博润以及马蒙（Marmon）等。

截至2021年第四季度末，伯克希尔的资产分三部分：一是持有现金及等价物882亿美元和美国国库券的短期投资585亿美元合计1467亿美元；二是投资的前15大上市公司普通股市值合计3507亿美元；三是其他绝对控股的非上市部分的资产总额4600亿美元；总资产合计9588亿美元（近万亿美元）。

（数据来源：伯克希尔2021年财报）

（数据来源：伯克希尔2021年财报）

从上图一和图二可以看出：2021年全年，伯克希尔绝对控股的非上市部分的运营利润为274.55亿美元，投资和衍生利润623.4亿美元。伯克希尔的财报显示，公司第二季的经营利润为92.83亿美元，去年同期为66.86亿美元，增幅为38.8%，可见伯克希尔的非上市部分的经营十分稳健，在美联储加息背景下，92岁的巴菲特的经营能力一如既往的出色。

公司在投资和衍生品方面的亏损合计530.38亿美元，其中股票投资账面亏损668.6亿美元，可见衍生品投资盈利138.22亿美元，大概率是巴老预测到了高通胀背景下美联储加息缩表会引起普通股持仓的股票大跌，而做了当年类似预测到可口可乐股票下跌的期权套利行为，对冲了持仓股票大跌的损失。

（数据来源：伯克希尔2021年财报）

从图三可以看到，2021年底，巴菲特的伯克希尔前15大上市公司普通股市值合计3507亿美元（成本仅仅1046亿美元），相较2020年前15大持仓2811亿美元超过近700亿美元，主要是所持有的普通股股价上涨（623.4亿美元）所致。

（数据来源：Wind）

如图四所示：根据美股二季度数据，纳斯达克指数下跌22.67%，标普500指数下跌16.73%，谷歌跌下22.25%，亚马逊下跌35%，苹果下跌21.45%，英伟达下跌43%，特斯拉下跌37%，微软下跌16%。

据统计：伯克希尔所持有的公开上市普通股部分，占比超过40%的头号重仓股苹果二季度下跌了21.7%，市值蒸发了约300亿美元。此外美国运通下跌了25.87%，美国银行下跌26%，雪佛龙下跌超11%，四只股票在二季度的市值损失，就超过了伯克希尔二季度亏损额。

与亚马逊、特斯拉、英伟达、谷歌等市值排名前列的巨型公司相比，伯克希尔所持有的重仓股苹果等公司股票在二季度跌的不算多。与之相反，可口可乐、比亚迪等巴菲特重仓持股的公司在二季度股价基本持平或大幅增长。

之所以二季度亏损超过437.55亿美元（约合人民币近3000亿）显得亏损多，原因如下：一是伯克希尔的普通股持仓总额达到了历史新高（2021年底3107亿美元，20000多亿人民币）；二是二季度由于美联储为了控制通胀而大幅加息导致美股全面大跌，伯克希尔持有的重仓股随市场下跌，不是美股涨或美股平盘而巴菲特的持仓下跌，而是巴菲特的持仓同样下跌并与其他巨型公司相比跌的较少；三是美股在2022年二季度跌幅确实很大，除了2020年新冠疫情冲击的单季下跌之外，1970年代以来所罕见。

总而言之，持股体量大（20000万亿人民币以上）、市场下跌深是巴菲特的伯克希尔这次二季度持仓下跌近3000亿人民币的主因。

二、股神为什么不在高点抛售股票？资本利得税的摩擦成本是原因之一

以苹果举例：

设想如果巴老在前高182美元/股时卖掉第一重仓股苹果，伯克希尔的成本34.2美元/股，利润147.8美元/股，利润1341.37亿元，按照长期资本利得税15%（税率多少有待税务专家确认）计算，要交201.2亿美元的资本利得税。

到今天，苹果从底部128.81美元/股又涨到了172美元/股，与高位的182元/股差额只有10美元/股了，也就是说比高位只下跌了90.7亿美元。反过来想：如果巴老以交201.81亿美元的资本利得税的代价在高位跑掉了，而到今天只下跌了90.7亿美元，您觉得是赚了还是亏了？那么，巴老的决定是对的还是错，不就一目了然了吗？！

更何况：

1.苹果大概率很快会创新高；

2.以伯克希尔持有的苹果市值1000多亿美元，卖出和买入都会引起股价的巨额波动，即便做短期交易，巴老不可能在182的价格能卖掉所持苹果，也不可能在低位的最低价格又买回来。

伯克希尔前15大上市公司普通股市值合计3507亿美元，成本仅仅1046亿美元，获利2461亿美元，伯克希尔的账面上递延所得税应付为800多亿美元，这是巴菲特的“硬杠杆”。

美股总市值约50万亿美元，巴菲特的普通股持仓占美股总市值的近0.7%，买卖进出不是那么方便吧？

以巴老的伯克希尔持股的体量，以巴老对最优质公司的长期持有理念，以美国的税收政策，请不要以短期交易的角度去看一位伟大的基本面价值投资者！

三、会计记账方法之惊：“这样改变规则真的很令人遗憾。”

由于有些金融机构的持仓的市值远远低于其初始投资价值，但在会计报表上仍以初始投资记账导致失真，引发了2008年的经济危机，美国FASB要求改变会计规则。在此之前，伯克希尔在资产负债表中对非控股的上市公司普通股以初始投资（标出透视盈余）计入，而不是按随市场波动的股票市值计入。

巴菲特在2019年伯克希尔哈撒韦股东大会上表示：“这样改变规则真的很令人遗憾。

”巴菲特所指的“改变规则”是，美国“财务会计准则委员会”（Financial Accounting Standards Board，FASB）当时对公认会计原则进行了修改，新规要求企业在季度收益中考虑其股票投资的短期波动。这些收益和损失被称为“未实现收益和损失”——所谓“未实现”是因为这些都是账面损失，而不是由于出售这些股票而产生的实际损失。

“底线数字将是完全变幻莫测的。我真正担心的是外界对此的解读，我只希望没有人会被（这些数字）误导。”巴菲特的担心在2022年二季度出现了，人们由此对其产生了误解。

对于普通股的看法，巴菲特的建议是专注于经营收益，而不是关注任何种类的盈亏数据。

在2018年致股东信中，巴菲特批评道：“无论是芒格，还是我都不认为这条规则是明智的。相反，我们两人长期以来都认为，在伯克希尔，这种按市值计价的新规将产生我所说的‘真正狂野而反复无常的波动’”

巴菲特在《2020年致股东公开信》又一次和去年的公开信一样一开头就提到了2018年开始FASB对公认会计原则进行的修改，要求在季度收益中考虑股票投资的短期波动。

以下是他对此的描述：“事实上，会计行业采用这一规则是其自身思想的巨大转变。在2018年之前，GAAP坚持 —— 业务是证券交易的公司除外 —— 股票组合中的未实现损益永远不包括在收益中，只有在被认为“非临时”的情况下才计入未实现损失。现在，伯克希尔哈撒韦必须在每个季度的利润 —— 对许多投资者、分析师和评论员来说，这是一个关键项目 —— 计入其所拥有的股票的每一次上下波动，无论这些波动多么反复无常。”

“伯克希尔的2018年和2019年财报清楚地说明了我们对新规则的争议。在股市下跌的2018年，我们的未实现净收益减少了206亿美元，因此我们报告的GAAP收益仅为40亿美元。而2019年，由于股票价格上涨，未实现净收益增加了上述的537亿美元，推动GAAP收益达到本信开头所报告的814亿美元。这些市场波动导致GAAP收益疯狂增长了1900%！

”估计巴老在2023年致股东的信中又要吐槽这个会计规则了。

四、价值投资者不轻易卖出股票

巴菲特1996年致股东的信说：“我们的投资组合还是没有多大变动，我们打盹时赚的钱比醒着时多很多，按兵不动对我们来说是一项明智的行为，就像是我们不可能因为谣传美联储可能调整贴放利率或是华尔街那帮土匪大幅改变他们对股市前景的看法，就决定把旗下高获利的金母鸡卖来卖去一样，我们也不会对拥有部分所有权的好公司股票任意出卖。

投资上市公司股票的秘诀与取得100%的子公司的方法没有什么两样，都是希望能够以合理的价格，取得拥有绝佳竞争优势与才德兼备的经理人，也因此大家真正应该关心注意的是这些特质是否有任何改变。

只要执行得当运用，这样投资策略的投资人到最后会发现，少数几家公司的投资股份将会占他投资组合的一大部分，这样的方式就像一个人买下一群极具潜力的大学明星篮球队队员20%的未来收益，其中有一小部分的球员可能会进到NBA殿堂打球，那么投资人会发现其因此从中收取的权利金，将会占其收入的绝大部分。只要有人建议把这部分的权益转让掉，就好像是要公牛队把迈克尔·乔丹交易一样，他对球队来说实在是太重要了。

不管是研究买下整家公司或股票投资时，大家会发现我们偏爱变化不大的公司与产业的原因很简单，我们希望买到的公司是能够持续拥有竞争优势达到10年或20年以上者，变迁快速的产业环境或许可能让人一夕之间大发其财，但却无法提供我们想要的稳定性。”

苹果、可口可乐、美国运通、美国银行等优质公司，仍在不断地为伯克希尔创造价值，巴菲特不会轻易抛掉他的“聚宝盆”，他也不会“拔掉鲜花，浇灌杂草”。

假以时日，或许到2022年年末，投资者们又会欣喜地看到，巴菲特重仓持股的苹果、可口可乐、比亚迪、美国银行、美国运通等高质量公司，又会不断创出新高。

巴菲特的阿尔法，也就是说他的超额收益，源自于他的价值投资策略的稳健性和长期性。

巴菲特的投资成功，是长期的正确方法论的成功，逻辑没有改变，切勿以一个季度甚至一年的时间长度来评价巴菲特。

近60年来，他是市场全部的股票和基金经理夏普比最高的。1964-2021年，伯克希尔的市值增长率是令人吃惊的3641613%，也就是36416倍多；同期标普500指数增长率为30209%，即302倍；巴菲特的投资业绩是指数的约120倍。巴菲特以年化复合20.1%的收益率，相对标普500指数的年复合增长率10.5%超出9.6%，并超过全市场的投资经理和股票，稳居第一！

伯克希尔二季度的亏损与软银的孙正义亏损不一样，有时间我再写一篇同于不同。

综上：巴菲特是长期的价值投资者，他不会为择时而轻易卖出股票。另外，由于资本利得税的摩擦成本、巨额资金卖出与买进的风险、择时不确定性的风险，巴菲特不会考虑短期的浮亏而择时或卖出优质公司。

非巴老犯错，市场自然波动而已，风雨过后，伯克希尔的投资必将有更加靓丽的业绩。

请记住：相信巴菲特，理性而坚定！

——谨以此文献给沃伦·巴菲特先生的92岁生日