投资的过程就是学习的过程，那向谁学习呢？向自己认可的、价值观趋同的人学习。这和选股本质上是一致的，企业的经营理念，企业创造价值的方式是你认同的，这样的股票你才能坚定和他站在同一条战线。

 

      正如张东伟博文所说：“对熟悉信任的朋友，当遇到恶语质疑时，我是宁愿相信朋友而不相信舆论的指责，因为我更了解、理解他。对公司的判断，也如同对待某个人一样。当媒体质疑你很熟悉的公司时，其实绝大多数的所谓“质疑”都是并不真正了解公司经营、也不专业的主观猜测。投资的思考与做人的道理是一致的。”

 

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     关于价值观

     在阅读博文《投资杂感》系列时，这些文章中经常提到价值观问题。

     如“一个人的价值观不是通过具体的学习能模仿的，只能是自己长期对人生、对社会的认识和自我行为方式的体现。”

     “不过生活中有些东西还是能够“预见”的，这些东西能决定我们一生中的大多数最重要的决策。与其说这是人的能力问题，不如说这是人的价值观所导致的思考习惯问题。”

    “所谓“投资风格”的不同实际上正是这些最基本的价值观念理解差异所致。”

    “正是在大学时期古典音乐的熏陶，给了我一生的努力取向和喜好观——说点大话就是“价值观”或“世界观”。”

      “只有一点我略微读懂了（黑格尔），那就是他对“抽象-具体律”的阐述。人们认识问题时最容易犯的一个思考错误就是喜欢先以大的概念、以所谓“普遍”的观念来“套”、来认识新事物（尤其是对不了解、陌生的事物），因为这样比较“容易”理解，而懒得去具体调查、了解其详细。
     “大的概念”往往显得是“最有意义”的认识，但由此“套”到具体事物上得出的认识和结论往往就是最“没意思”的结论。黑格尔给出的正确认识事物的过程应是：先具体了解事物，再上升到概念性的认识——结论。结论的共同规律，才构成理论。理论也只是为具体了解事物的工具，而无论先前有过多少和多时髦的概念和理论，都不应先以“概念”和理论来认识具体事物。

     其实生活中的其他方面也是如此。“有意义、没意思”的东西充斥着我们的生活，它让生活显得厌烦、呆板；而“有意思”的东西，因为让人们必须具体地、认真的对待任何具体事务，它不仅仅容易让我们发现生活中的智慧、快乐和美感，即使现在看不出有“意义”，但将来也总会显示出让我们感动、启迪的“意义”来。

 

 

     (在这个三观尽毁的年代，提价值观总是显得过时、不入流，但务虚和务实本是生活的两面，价值观往往决定了一个人的行为，也决定了一个人的命运，换句话说，也就是虚决定实。)

 

 

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    关于收益递减   

    在《投资杂感》中，还有一块是反复提及的，也就是“收益递减”，俗话说的“杀估值”。

 

    杀估值是投资成长股中最容易引发担忧的，以下通过苏宁电器的历史来介绍这个过程。

 

    下图是苏宁的主营收入和净利润。

 

  

    下图是苏宁的市值走势图

    下图是苏宁每年的静态PE和对应市值。

    （可以看到， 在苏宁07年前（含07年），苏宁的主营收入增长是在50-70%之间，  净利润增长是70-110%，07年净利润是110%。08年后增速开始明显下滑。08、09、10年净利润增速分别为48%、32%、37%。

    从对应PE来看，在07年最高PE达68倍后，PE开始逐年下滑。也就是说，虽然净利润从2007年的15亿经过3年增长到2010年达41亿，但每年的最高市值一直维持在千亿左右，也就是我们常说的，发展到成熟阶段的股票，每年你只能赚些波动的钱，但很难赚企业成长的钱了，因为它开始杀估值了。）

 

     “如果没有边际递减效应，经济活动便不可理解，用不了多久，地球上可能也将充满了“钞票”.”（一句话点名了边际效应的必然性。树再高,也不会长到天上去。）

     

      所谓“优势”公司，其实只是在“边际递减效应”不发生作用时的一种现象：在有限的时间和业务范围里，业务量越大，收益也越高，甚至效益会随业务量而呈“加速增长”状态——“边际收益递增”。（切记：是有限的时间和业务范围里）

     

     “收益递减”可以说是人类经济生活中的普遍规律，是投资人的“大敌”。长期投资看似很“轻松”、“很简单”，但由于有收益递减这一现象存在，长期投资的结果理论上看可能很糟糕：时间越长、资本额越大，你陷入收益递减的概率也会加大。

     “收益递减”律也正是投资上“安全边际”法则的根基。收益递减律决定了任何企业的价值都是有限而非无限的，因此对一个有限价值的企业，只能在一定的价位以下买入才能有投资价值。

    
     作为实业投资，其经营的主要绩效标准就是会计账面值。从这个角度看，不能说高通等公司在2000年时经营“见顶”，其股东们更不会同意当时就去清算解散公司；但作为股票投资人，其业绩标准是市值，而市值是以对公司未来经营判断的结果，就是估值问题。其核心对公司经营阶段的判断。当投资人认为公司的经营已经过了最辉煌期后，其股票的溢价就将不断被降低，使投资人享有不到公司后续经营的成果。因此，精明的投资人应该在之前将其股票变现掉。过了最辉煌期后的公司，也许就成了所谓的人所共知的“蓝筹公司”——它们享有最高的市场知名度，但实际上就像一个进入风烛残年的名人，尽管其历史辉煌，享有最高的社会声誉和尊崇地位，但实际却是一个几乎不能靠自身再给社会贡献力量的老人。

        

 

      正因为以上边际效应的认识，在《投资杂感之16——投资业绩的持续性》博文中提出了二个问题：

      一、为什么在任何一个时期都有人能做出很高的收益率？

      二、为什么某时期曾有很高收益率的人很难保持以前的高收益率？

 

      能在某期作出高收益率，表明这个市场在任何时期总是有各种投资机会，或者市场总是存在“低效”的时候；而难以保持，则表明没有一种投资方法能在市场的各个时期都很有效。（还是那个道理，长期资本公司的陨落就是一个例证）

      1. 追随市场热点，试图在市场的任何时期都能保持到市场中“最好一类”业绩的投资人，这种努力注定要失败。
      2. 真正成功的投资，是那些能够坚持自己熟悉而始终如一的可靠的投资风格或方法。时间是价值的朋友，长期看，只要这一投资方法有其本身符合逻辑的价值，那么虽然不能做到在任何时期都能做到市场中“最好一类”的，但由于市场低效的存在，这种可靠的投资方法长期看就能在不同的时期总会享有这种“低效”带来的投资机会，其长期的投资业绩必然有持续性（即便其投资业绩有“周期性”）。
     3. 在某期取得高收益率后，应该对这种高收益率警惕、分析而不是沾沾自喜和信心爆棚。搞清楚是什么因素带来的超额收益率，偶然性的还是事先预见性的，是否有持续性……。

     在一个由股价衡量投资业绩的市场上，投资业绩的持续性，关键仍在于对投资的理解和执行，而不是对于某时期市场现象归纳后的改进。自然界中物种演化的关键是“适者生存”而不是“强者”或“巧者”生存。（同样，市场中的大多数分析都建立在对某时期现象的归纳统计得出的结论上，并奉为金科律条，而缺乏对对投资更深入的思考）

 

     同样，在博文《读老虎基金掌门人罗伯逊致投资者信感想》唏嘘老虎基金清盘时，也表明了观点：

     任何投资人，严格说都是一种“风格”型投资人，即在市场的某个时期都会很容易取得市值的高速增长。但真正明白的投资人都应该清楚，某时期的优秀业绩，其实运气都占了很大成分，不要把这期间的高业绩认为完全是自己的“能力”所致，其实只不过是你的方法恰巧是市场当时认同的类型而已。上面罗伯逊的信，表达了对市场某时期的无奈，但是他应该清楚，自己过去18年所取得年均31%的优异投资业绩，如果在投资认识和研究上不再扩大，那么他的投资方法迟早会有不适合市场的时候，或者他的高历史投资业绩迟早要被市场修理。“无奈”是没有用的，再动听的“价值投资”的词和口号也感动不了你的客户。99年-2000年，巴菲特不适应，罗伯逊不适应，但投资方法类似的凯斯勒、比尔米勒（也是美国口碑很好的“伟大价值投资人”）就很适应。
    其实，根本就没有一种投资观念和方法是永远都能战胜市场的。好的投资方法（比如某种风格的“价值投资”）是自己能理解、把握，且在尽可能长的时期内能取得良好业绩。如果某时期自己的业绩不理想，不要去抱怨市场，须明白这种现象是迟早要出现的。对投资人来说，理性的态度是：要么继续忍受市场的冷落，坚持自己的风格，直到市场又开始“喜欢”你的风格；要么不断去研究、认识投资，扩大自己的投资能力和认识范围，尽可能地在不同的市场环境下去发现价值。从根本上，这才是更现实的态度，别无他法。
     2000年Nasdaq总体的确是疯狂的、非理性的。但那时的所有IT股和新型行业的股都没有投资价值了吗？现在来看，那时抱怨市场、宣称“再也找不到投资机会”了的人，其实只不过是暴露了自身的投资眼光太窄，大量的好公司好品种他没有发现而已。 

 

 

    在博文《投资杂感之35——在你准备进行股票理财之前》再次提到：

   

    长期看这个市场的总收益率是不可能超过实业的收益率的。（这一点深有认同，市场的总收益如果总是超过实业收益，就没人做实业了，那就是完全的泡沫。这也是对投资者中流行的财务自由的一个警示！）
   

    除非你能找到比实业的平均收益率高的公司，且能在市场少数“优惠价”时候合理的安排好你的这类股票头寸，否则你别指望你的投资业绩能长期超越市场。
    这里，找到优质公司，找到不可预期的市场优惠时机（价格）买入后长期持有——这三个条件缺一不可。难吗？非常难！但不是绝对做不到，而是条件要求很苛刻，就像在钢丝绳上跳舞。投资也因此就从科学变成了艺术。

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    关于最好的公司

 

    在私募募排排网关于徐星投资公司的走访报告中，张东伟对自己的体系做了较为完整的叙述。

    其中，关于最好的公司有这样的叙述：

 

    “我们认为其实最好的公司不是这些业绩好的、短期增长性有多好的企业，这往往是陷阱，真正的好公司是什么呢？我们认为最好的公司是这个行业本来是一个同质化的行业，但是这个公司通过它自身的经营战略造了一个行业壁垒，改变了行业的游戏规则。”

    （在我看了这句话后，我在想，汤臣倍健是不是改变了原来国内混乱的保健品市场的规则，并通过全球原料甄选，建立透明工厂建立了行业壁垒，而乐视是不是改变了传统彩电行业的规则，通过不断的核爆，迅速使超级电视快速普及，建立了客户基础的壁垒，毕竟电视不会像手机一样三俩月就换！）

 

     所谓改变游戏规则就是大家本来是同质化竞争，结果一家公司经营了以后，这个行业有了一个新的变化，这个变化使行业变成了只有少数企业才能生存和发展的行业，最后有少数家优势企业成功的建立了竞争壁垒，我们最喜欢这样的企业。而且必须是正在建立竞争壁垒的企业，很多人也说喜欢有护城河的企业，但当你这个护城河路人皆知的时候，这个护城河已经不能给公司构成价值了。比如很多公用事业，你看它护城河是最强的，机场、港口、铁路这些，一看它们护城河很强，但是没用，它们已经不构成价值，因为它已经不能再扩张了，公司只有在护城河不断扩张的时候才有增长的价值的，如果是一个静态的护城河是不产生价值增长的，或者说它的价值是稳定的，价值稳定你持有它只能得到很低的分红的价值。

    （这句话最终让我将组合中的片仔癀完全清仓，因为我对仔癀如果没有提价效应，它的护城河是否有增长的价值这一点产生了疑惑）

 

 

     （关于最好的公司的描述是在《投资杂感》中没有提及的，而这种公司往往属于现在常说的颠覆。颠覆是社会发展的一种常态，也是一种必然。但如何在颠覆中创建壁垒，通过什么形式建立优势是投资者必须重点思考的问题）

 

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     本计划通过一篇文章写完，后来发现这样会让阅读者缺少了反思和回味的空间，故计划三篇完成。如以上文字有不当之处，还望指正。