你在Facebook上的那3000个“朋友”才不在乎你 买股票时，出价是不是太高了，也不在乎你是不是喜欢那部电影。Facebook计划在本月进行首次公开发行(IPO)，在IPO之前，投资者需要对Facebook这只股票，而不是Facebook这个文化现象进行思考。Facebook是怎样的一种公司，该如何理性地对其估值？

Facebook的IPO预计至少将筹得100亿美元资金，使其成为迄今最大的一宗科技企业上市案例。然而Facebook上市的重要意义却不仅在于金额。Facebook上市的成败，不仅会被解读为市场对整整一代企业——它们希望从人们的在线社交生活中赚取利润——作出的判断，还将被用来衡量当前 充满不确定性的市场承担风险的意愿。围绕Facebook上市已经产生出狂热的氛围。这样一来，冷静下来，像评估一家普通企业一样评估Facebook变得更加重要。

既要当微软又要当谷歌

为Facebook估值尤其需要小心，因为尽管它的当前业绩十分出色，但并非毫无瑕疵，所以并不是我们预测其未来的完美指导。有意对Facebook下注的投资者需要仔细地考虑以下两个基本的问题。

第一，Facebook将渗透到互联网上发生的一切活动中去，还是仅仅只是多种数字化工具中的一种？要想使目前的高昂估值显得合 理，Facebook就必须要在互联网领域取得微软(Microsoft)曾经在个人电脑市场达到的地位。微软拥有操作系统、浏览器和文档处理软件，就像 无处不在的水，所有电脑用户都在其中畅游----尽管用户视而不见，可能也并不十分喜欢，但却利润丰厚。用户的计算机使用必须变得深度社交网络化，而且 Facebook必须拥有这个社交网络，并让其赚钱。

第二，Facebook为数字广告带来的转变，能否像谷歌(Google)在过去十年中做到的那样深刻？通过互联网搜索，谷歌让广告商能够根据用户 的搜索行为（也就是根据用户的明确意愿）直接命中目标消费者。广告商获得的回报可以衡量，而且很高。Facebook想利用用户的社交关系，来做谷歌利用 用户的意愿做到的事。用户是否愿意配合还有待观察。如果答案是否定的，Facebook就无法满足如此高的期待。

利润率很“赞”

Facebook已经取得了很大的成就。去年收入在20亿美元的基础上增长了88%，营业利润率近50%，表现不俗。五年前谷歌正在以相似的速度增 长时，其利润率要低很多，而且至今一直如此。微软则直到上世纪90年代末才取得Facebook当前的利润率，当时其收入规模已经达到了每年200亿美 元。尽管如此，业务增长的趋势并不会像一条直线那样上升。Facebook用户和广告商增加的速度还不足以抹平季节性波动。过去两年中，一季度广告收入均 低于上年四季度。去年Facebook广告收入占总收入的84%。

况且Facebook也还没有解决所有互联网媒体企业面临的问题：准入门槛低、竞争残酷。还记得Friendster和MySpace吗？都大势已 去。你可能会觉得Facebook已经大到了竞争对手赶不上的地步，但它却在像面临着生死威胁那样花钱。Facebook曾宣称照片分享是一项核心服务， 然而上个月却又突然掷出10亿美元现金和股票，收购初创的照片分享网站Instagram。这似乎表明，市场的自然准入门槛很低，因此Facebook可 能需要花真金白银人为地建立门槛。

尽管创立一家社交网络站点很容易，但运营一个大型的社交网络却成本高昂，需要购置实物资产。去年，Facebook的资本支出为收入的30%，达10亿美元，上季度更是达到总收入的近一半。自由现金流资产回报率很高，但谷歌却是Facebook的两倍。

随着Facebook的业务增长，资产回报率应该也会改善。但即使资本支出相对于收入出现下降，运营成本的变动趋势仍然无法使人安心。尽管年化销售额远超40亿美元，但几乎没有迹象表明Facebook收入增长的速度能够超过其成本基础。

最后还有管理问题。Facebook掌握在27岁的首席执行官马克•扎克伯格(Mark Zuckerberg)手中，在IPO之后他将控制超过一半的有投票权的股份。对一个人信任到这种程度令人不安。不过在这个问题上，Facebook倒没有对投资者有所隐瞒。

人多了就不好玩了

关于Facebook的现在，我们就说到这里。在讨论它的未来之前，记住这几个颠扑不破的财务定律：超高的增长率不可能永远持续；回报率永远会越来越低；新的威胁会不断出现。

因此，第一个重大问题：Facebook是会像微软那样将触角伸到计算机行业的各个角落，还是会被下一个新生事物所取代？显然，社交网络在早期的时 候不稳定。但达到一定规模以后，它们的抗压能力就会增强。任何已经开始流行的通讯工具都在吸引新用户方面拥有优势，这就是“网络效应”。软件设计师在设计 最新最好的程序时，会瞄准最大的平台——在移动计算机领域，苹果(Apple)和Android就是这一现象的获益者。

有9亿名活跃用户的Facebook似乎已经取得了主导地位。但投资者们必须考虑这样一种可能性：如大多数产品一样，它的作用将达到极限，随后开始 下降。用户在社交网络中建立的许多联系人可能会慢慢变得无趣。社交网络携带的噪音将开始超过有用的信息。人们会寻找更有趣的东西。随着社交网络的发展，它 会自然地趋于稳定，但同时，一项很大的不稳定因素也会增长：腻烦。

使这个问题更严重的是，你母亲（或父亲、老师）也在Facebook上的可能性看来似乎是会不断增加的。也就是说，随着用户数量的不断增长，这个社交网络变得不那么酷了。

Facebook可能会辩称，它不需要很酷。一旦用户数量达到一定规模，它就变得不可替代了。如果Facebook在社交网络领域取得了稳定的垄断 地位，我们就容易想象，有朝一日，搜索信息、阅读新闻、看电视、写文件或语音通话等活动，都将在Facebook上进行，或在一种来自Facebook、 并被其控制的社交维度中进行。正是这种可能性，使得一些分析师认为，Facebook的估值可能达到1000亿美元甚至更高。当然，潜在的收入池是巨大 的。

但用户可能不会永远保持忠诚。诚然，所有构成用户身份的东西——评论、照片、“赞”、好友关系——实际上都由Facebook拥有和掌管。 Facebook的精心设计旨在提高用户注销的成本。但问题是，这个成本是否高到足以防止用户转投未来的新型网络和工具？我们很难弃用微软的软件或谷歌的 搜索引擎，不仅因为网络效应，还因为这些工具所提供的服务是几乎所有人都必须用到的。转投微软或谷歌的竞争对手要花费更高的成本，或无法获得同样质量的服 务。而Facebook对人们的生活或工作并没有那么重要。

而且，Facebook是在PC时代的末期开发的。随着智能手机的出现，这家企业已经被一些根植于移动设备的竞争者甩在了身后。当然，即便 Facebook无法垄断计算机业的整个社交领域，它也可以生存。但那样的话，Facebook可能需要花很多钱来保护市场份额，这意味着它的利润率会降 低。

一种“更优越”的广告形式？

不管垄断不垄断，Facebook能否提供更好的网络广告服务？

人们担心的是，Facebook的模式太可怕了。Facebook在它的IPO文件中写道：“广告商可以要求我们根据用户统计因素和用户分享中显示 的兴趣，对特定用户进行定点广告投放……广告商可以在‘社交背景’中发布市场推广信息。社交背景是一种信息，它凸显一名好友与某个品牌或某种业务之间的联 系，例如，一名好友‘赞’了某种产品，或去过某家餐厅。”说白了就是：我们会收集关于你的信息，利用这些信息帮助广告商将一些东西卖给你，或（更可怕的 是）帮助广告商“插进”你和朋友们之间的对话。

如今，关于这一点，人们的反响可能在转好。最终，广告商提供的东西可能是人们实际上想要的。隐私保护机制也会被启用。但问题是，Facebook为 提高所收集用户数据的价值而做的一些事，是否会让用户变得不那么喜欢Facebook，也不再那么频繁地使用Facebook。用户可能会开始认为，自己 是一项“产品”，而非顾客。这种感觉不好玩。

令人瞩目的是，在这一点上，谷歌的情况则大不相同。如果笔者在谷歌中键入“惠普(HP)12C计算器”，在出现搜索结果的同时会出现一些类似广告的 东西。用户搜索某样东西时，确实常常是打算购买。而Facebook的情况完全不同。如果Facebook无法在不招用户讨厌的情况下进行广告定点投放， 它的营收增长就会放慢，而且用不了多长时间。

所以，一个值得关注的衡量标准是，每名用户的平均营收增长率。这项数字看起来不妙。增长率仍然保持在两位数，但明显有下降的趋势。营收增长更多地来自用户的增加，而非广告效果的提高。如果这种情况继续下去，就标志着Facebook的经营模式面临严重问题。

一个Facebook好友值多少钱？

在评估Facebook价值的时候，如何把这一切都计算进去？Facebook的IPO估值为1000亿美元或更高，在未来5至7年内，几件事情必 须实现，这么高的估值才能算合理。首先，Facebook必须逐渐大幅降低资本密集度（包括减少并购），如谷歌和微软所做到的那样。这是比较容易的部分。 其次，Facebook还需要基本保持当前的利润率水平（约50%），这一点目前还没有任何企业做到过。第三，在未来5至7年内，Facebook的销售 额也必须增长至少5倍。

最后一点是绝对可能实现的。以谷歌为例，它只花了7年时间就把营收在Facebook如今的水平上提高了10倍。1993年，微软的营收达到40亿美元后，它也只花了10年时间就把营收提高了10倍。

结论是：如果Facebook无法变得无处不在，或无法兑现提供更优越网络广告的承诺，那么我们就很难想象它能实现必要的增长率或利润率。如果Facebook做不到这两点，超过1000亿美元的估值之于投资者的意义，恐怕仅仅相当于3000名好友之于用户的意义。