宏观摘要：

2月份经济复苏延续，但呈现放缓迹象

制造业PMI及非制造业PMI连续12个月位于荣枯线上，但短期呈现走缓迹象。2月份生产延续偏强态势，外需带动的制造业表现较好，地产投资韧性强，社零消费增速恢复良好，消费升级类商品销售快速增长，金融数据大超预期。

PPI上行叠加美债收益率上行引发深度调整

PPI上行进入正增长，形成经济放缓，通胀上行的预期，这对于权益资产较为不利，不过借美债收益上行，市场高估的核心资产展开深度调整，目前基本反映出这一预期。

对于后市，市场将由流动性驱动转向业绩驱动，通过业绩去消化估值，用时间换空间。央行货币政策不急转弯稳字当头，使国内市场宏观环境稳定性预期强，外围不利影响市场现已基本透支，现下结构性机会大于风险。

市场观望情绪重 大小市场风格转换尚未形成

近期市场现阶段的分化行情有所收敛，中大市值公司因业绩良好预期呈现窄幅震荡，中小市值以及周期类品种因市场整体风险偏好降低呈现高位区间震荡，两者的风格转化尚未完全形成。

结构性机会仍以顺周期、科技和消费三大主线为主。顺周期继续重点关注全球经济复苏受益的大宗商品类资产,如有色资源品种，利率上行将受益的保险板块；科技板块重点关注估值合理的绩优标的以及科技补短板的领域；消费板块重点关注景气度高的新能源汽车方向和长期价值凸显的食品饮料龙头品种。

二月宏观数据

梳理一、经济增长

（一）PMI指数

中国2月官方制造业PMI为50.6，预期为51.0，前值为51.3。中国2月非制造业PMI为51.4，预期为52.0，前值为52.4。

点评：12月中国制造业PMI和非制造业PMI均继续位于年内较高运行水平，连续10个月保持在荣枯线以上。

生产端，12 月企业 PMI 生产指数录得 54.2，较前值回落 0.5 个百分点，仍旧处在相对高位。从库存周期轮动的视角上看， 12 月原材料库存录得48.6，与前值持平，而产成品库存为 46.2 较上月提升 0.5 个百分点；原材料库存保持稳定周转，产成品库存被动形成补充，代表企业已经进入了被动补库周期，且企业的补库以及生产意愿稳定在了相对旺盛的区间。

12 月非制造业商务活动指数录得 55.7，较上月下滑 0.7 个百分点，其中投入品价格及销售价格较上月分别上行了 1.6 个百分点和 1.3 个百分点，上游产品价格上涨以及下游建筑业、服务业的需求扩张，形成了一定通胀压力。

（二）工业增加值增速

1—2月份，规模以上工业增加值同比实际增长35.1%，预期增长32.2%。

点评：1-2 月的工业增加值超市场预期，两年平均增长 8.1%，比 2019 年同期增长 16.9%，高于 2020年（2020 年年内最高单月增速为 12 月的 7.3%），为近年来较高水平。分三大门类看，采矿业、 制造业和电热燃气及水生产供应，相对于 2019 年同期的增速1分别为 9.8%、 17.5%及 11.3%。制造业是拉动生产上行的核心动能， 主要是受到了春节期间出口旺盛， 企业提前开工的提振。

向前看， 上半年欧美需求复苏快于生产，消费品出口增速继续上行，也将对整体生产带来支撑。

（三）固定资产投资

中国1-2月城镇固定资产投资同比增长35%,预期增长40.9%；1-2月份，全国房地产开发投资13986亿元，同比增长38.3%；比2019年1—2月份增长15.7%，两年平均增长7.6%。

点评：2021 年 1-2 月， 固定资产投资累计增速 35%， 低于市场预期；比 2019 年 1-2 月份增长 3.5%， 低于 2020 年 5 月之后的单月增速。 固投不及预期，主要受制造业和基建拖累，而地产增速则进一步上行。

1-2 月房地产投资增速 38.3%， 相对 2019 年同期增长 15.7%，高于 2020 年所有单月同比增速，主因开发商加快推盘和竣工来回流资金，居民房贷资金大幅增加。1-2 月制造业投资增速 37.3%，相对 2019 年同期增长-6.7%，低于 2020 年 5 月及之后的单月增速。 狭义基建投资增速 36.6%，相对 2019 年同期增长-3.2%，低于 2020 年 4 月之后的单月增速。 数据不及预期，主要是受春节前疫情反复及冷冬带来的冲击扰动。

2 月企业中长期信贷继续大幅增长， 制造业 PMI、建筑业 PMI 及服务业 PMI 中的商务活动预期在 2 月上行，均表示企业对未来保持乐观预期。预计增速将逐步恢复。

（四）国内贸易与对外经济

中国1-2月社会消费品零售总额同比增长33.8%，预期增长32%。1-2月份，货物进出口总额同比增长32.2%。其中出口50588亿元，增长50.18%；进口23830亿元，增长14.5%。贸易顺差6759亿元，贸易结构改善。

点评：社零 1-2 月累计增速高于预期，相对 2019 年同期增长 6.4%，高于 2020 年年内单月增速（2020年 12 月单月为 4.6%），消费动能进一步提升。其中，剔除掉汽车的社零同比增速 30.4%，相对 2019 年同期增长 5.9%。社零超预期， 主要是受到了通讯、 饮料、 化妆品、办公等可选消费品，及食品、日用品等必选消费品提振，地产后端链条（家具、家电、建材） 则表现一般。 这表明春节前后疫情防控严峻，居民就地过年下，家具、建材等大件消费被抑制，但在假期内， “悦己类”消费及饮食需求则快速释放。

1-2月出口保持强劲，主要原因有几大方面包括低基数影响；全球经济复苏对我国出口的支撑；海外房地产周期的带动等。

二、通货膨胀

2月CPI当月同比-0.2%（前值-0.3%），环比0.6%（前值1%）；2月PPI当月同比1.7%（前值0.3%），环比0.8%（前值1%）。

点评：2月尤其前半月是春节消费旺季，物价正常上涨，食品CPI增长1.6%，非食品CPI上涨0.4%。食品中，水产、鲜果、鲜菜、粮油价格上涨，但猪肉和鸡蛋因产量回升价格下跌。非食品中，就地过年带动电影等票价上涨，油价随国际市场回升，春节期间人工成本提高带动多类服务价格回升，但衣着和其他用品服务价格下跌。

PPI环比0.8%（前值1.0%）。生产资料价格上涨1.1%（前值1.2%），涨幅较大的主要是石油、黑色金属、化工品等，主要是国际市场原油和金属类大宗平价格带动上涨。

三、货币供应及信贷

2021年2月社会融资规模增量为1.71万亿元，预期1.07万亿；2月份人民币贷款增加1.36万亿元，同比多增4,529亿元。2月末，广义货币(M2)同比增长10.1%，预期9.6%，狭义货币(M1)同比增长7.4%。

点评：2月份社会融资规模1.71万亿元，人民币新增贷款达1.36万亿元，均大幅超出市场预期，且创历史同期新高。主因实体经济融资需求强劲，企业中长期贷款表现好，消费复苏叠加购房需求，居民贷款表现良好。2 月 M2 同比增速环比增加 0.7pct 至 10.1%，显著高于市场预期值9.6%， 主要受到当月财政支出力度加大的影响。

一方面， 社融-M2 剪刀差在 2 月有所收窄， 反映出资金供给相对充裕，广义流动性缺口缩窄，银行负债端压力下降。 另一方面， M2-M1 剪刀差再度扩大， 但 M1 下降主要由于基数效应， 并不意味着企业的经营预期下降，未来经济内生动能有望继续增强。有色疯狂爆发能持续多久？主力机构底牌曝光！关注巨丰投顾（ID：jfinfo）公众号/下载好股票APP，紧急订阅“读研报抓牛股”专栏，享受专属优惠！超级龙头标的分析研报等你get！

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