过去一周，全球主要股指普遍反弹，其中尤以亚太和新兴市场股指的上涨最为显著，如韩国综指和日经225指数分别上涨5.3%和3.9%，巴西、孟买和俄罗斯股指也有超过2%的涨幅。国内延续了“股强债弱”的格局，债市跌幅有所扩大，并伴有明显的结构分化，可转债表现最好，整体涨幅达到0.84%，中票市场表现最差。A股上周呈现“四连阳”的碎步上涨，以中上游行业的反弹最为明显，如有色金属上涨5.7%，基础化工上涨5.1%，建筑和钢铁也有超4%的涨幅，下游消费类行业的整体涨幅相对较小。

从海外看，美国的住房融资需求大幅好转。根据三季度经理贷款行为的调查，美国抵押贷款需求变化的净百分比达到52.5%，是次贷危机以来的高点，印证了美国住房市场的复苏态势。至于目前市场担心的美国财政紧缩、债务上限问题，我们预计两党的争斗仍会重复2011年8月的故事，妥协终将达成，但不会出于评级机构的压力。欧洲的经济疲软则将持续到年末。意大利二季度GDP环比下降0.7%，同比下降2.5%，降幅超出市场预期。日本央行结束了8月份的政策会议，认为经济已有温和复苏，维持政策利率和原有资产购买计划不变。但是，日本GDP二季同比增长仅为1.4%，低于市场预期的2.3%。

欧债方面，希腊10年期国债收益率上周大幅下行，报收23.87%。希腊为偿还约31亿欧元的到期债务，本周拟拍卖短期国债筹资50亿欧元。并且，希腊与三驾马车的援助谈判也存在不确定性，这将引发市场的不安情绪。另外，因西班牙不愿让渡财政主权，而欧央行又一再强调只有等西班牙向EFSF求援之后，才会入市干预。两相僵持之下，欧央行SMP计划或会延迟实施。上周，美国10年期国债收益上行9.4基点至1.66%，创6月底以来高点。投资者对美联储QE3的预期近来上升，看来并未反映在国债或利率市场，而是反映在风险资产市场。

国内，工业整体产出负缺口继续扩大，经济需求低迷，产能过剩依旧严重。工业增加值同比增速相比上月降低0.3个百分点，其中重工业下降0.8个百分点，轻工业则反弹了1.1个百分点。PPI增速-2.9%，环比继续负增长，出厂价格通缩趋势继续，说明企业盈利来自需求端的压力依然很大。但是，生产资料与生活资料PPI缺口进一步拉大，释放了偏中下游行业的成本压力。外向型行业突显低迷，消费增速整体继续向下，但从PPI角度看，耐用消费品价格已现向上迹象（环比零增长），值得进一步跟踪。总体而言，三驾马车仅存投资支撑，部分行业的投资增速还有小幅向上，说明基建及交运设备等资本品可能还会有脉冲式机会，这可能对产能过剩问题的解决形成一定的反向对冲。

7月的人民币新增贷款为5401亿元，虽不达市场预期，但社会融资规模新增1.04万亿元，同比多增5023亿元，足以弥补信贷渠道的融资减少。货币供给方面，7月的M2同比增速达到13.9%，较6月上升了0.3个百分点，但M1同比下行至4.6%。M2-M1缺口仍未显著缩窄，说明实体经济的紧平衡状态仍然持续。随着7月CPI跌破2%，国内外对中国货币宽松的预期再次升高。但是，实体经济的社会融资额并不算低，潜在的通胀风险也将传导至国内，考虑这两个因素之后，7月的信贷少增或CPI下行均难构成货币超预期宽松的理由。除早已预期的降存准率之外， 目前降息的概率仍然较小。

大宗商品方面，原油继续上涨，Brent和WTI原油已经攀升至113和93美元的高位；贵金属如黄金仍在1600美元附近震荡；工业金属价格整体仍然向下，但上周的波动幅度不大；国际农产品市场的棉花与白糖大幅下跌，但大豆仍在继续大幅上涨，玉米虽涨幅不大，但上周再次创下历史新高。国内煤炭价格上周首次止跌，价格整体与前一周持平，库存则继续下降。铁矿石价格略有向下，钢材综合价格与库存继续下降。展望未来数周，原油价格短期或有一定的脉冲机会，更长期的上涨可能会受到一定限制。农产品仍可关注，USDA出了报告后，或存在预期或交易行为改变的风险。

因国内经济的需求收缩仍未见底，基于价格上升的周期判断将有误判风险，价格反弹－需求回升－库存回补的周期逻辑在经济进行结构性调整阶段将难以成立。在不确定经济周期向上的条件下，A股本次反弹以来成交低迷，说明观望气氛浓厚，反弹缺乏自信。展望后市，A股短期仍难见趋势性机会，但热点转换和板块轮动频繁，因此适宜游击战，进退须“兵贵神速”。