一、公司简介

1. 公司业务

MedidataSolutions（代码MDSO）提供基于云服务的生命科学领域的临床开发。公司提供应用、分析和基准，为临床试验的所有参与者（药企研究员、医生、患者）提供最先进的工具，以规划和管理临床试验，使其开发周期更短、风险更小、成本更低，为客户创造价值。

收入构成中，约85%为订阅费，约15%为专业服务费。订阅费即客户使用云基础解决方案所支付的费用。专业服务费即公司使用自己的产品为客户提供临床开发的咨询服务，随着客户对如何使用公司的软件越来越熟悉，预计这一部分的收入占比将不断减少。

2. 主要产品

公司的产品与服务如下所示：

表1 MDSO产品系列

从上图可知，公司产品涉及临床研究从初期规划到后期实施的各个阶段，参与对象涵盖研究机构、患者、CRO和赞助商等多个主体。

公司产品的核心是Medidata Rave，这是一整套电子数据抓取（EDC）和临床数据管理系统（CDMS）的解决方案。EDC从全球研究网站抓取数据并转换为行业标准数据格式，比如“临床数据互换标准联合”（CDISC）。EDC也从其它实时数据获取资源，包括实验室信息管理系统LIMS，纸质报告表格，电子患者报告结果（ePRO）设备，交互语音应答系统（IVRS），以及交互网络回应系统（IWRS）。

在此基础上，公司衍生出其他产品。比如上表中MedidataCTMS能够合理化临床试验的工作流程，包括外包、当场付款、以及监控参观等。Medidata designer增强临床试验运作的效率，协助临床试验设计的优化，以及通过研究设计和运作过程带领临床研究队伍。这些产品都与Medidata Rave兼容，随着对基础产品理解的加深，客户会愿意使用更多新的产品。

3. 目标客户

MDSO的客户包括区域性中端市场的制药公司、大型全球化生物制药巨头、疫苗研究员、新兴生物技术公司、专业制药公司、单病种研究员、医用设备商、学院医学中心等。以药物收入排名的全球前25位医药公司中有90%以上都是公司的客户，且没有任何一家公司收入占比超过10%（2014年年报）。

MDSO的服务合作伙伴是领先的CRO（ContractResearch Organization，合同研究组织，专业从事药品研发）和其他服务型组织，经过授权和培训，协助客户应用Medidata平台。申办者包括全球数十个经认证的CRO、系统集成商和其它服务提供商。公司有认证流程确保申办者能与熟练应用Miedidata技术的外包商合作。

二、所处行业简介

1. 医药研发流程及特点

药物从研发到上市大致分为五个阶段：

①临床筛选：包括市场调查和专利调查两方面，制药企业使用数据库获得各个环节的数据和信息以及解决方案。

②临床前研究阶段：包括药物靶点的确认，化合物的合成，活性化合物的筛选，评估药物的药理作用，安全性与毒性，药物的吸收、分布、代谢和排泄情况，以及制剂的开发。

③临床研究阶段：I期为初步的临床药理学及人体安全性评价试验。II期对新药的有效性及安全性做出初步评价，推荐临床给药剂量。III期临床试验为扩大的多中心临床试验。

④药物批准上市

⑤IV期临床研究

新药研发耗时长，淘汰率高，成本大。如下图是美国新药研发情况的平均水平。纵轴代表新药研发每个阶段的耗时，数字代表研发新药的主体个数。每一个进入临床IV期的新药，平均研发时长12年，在1万至2.5万个制药主体中脱颖而出。

2. 医药研发行业规模

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Source: The Anatomy of Medical Research, [J]ClinicalReview & Education.2015;313(2):174-189

图3为全球36个主要国家制药研发的数据加总，欧洲数据是经合组织中10个最大的欧洲国家的数据加总。蓝色部分为政府、高等教育机构、非营利组织等公共部门的投入，绿色部分为制药企业、生物企业和医疗设备企业的投入。2011年，全球医药研发投入为2650亿美元。

3.MDSO提供的服务有强需求

全球新药研发进入瓶颈期。MDSO使用云技术为客户提高新药研发的效率，节省成本，特别针对临床试验阶段，自然会获得各类研发主体的欢迎。MSDO抓住了行业的变化趋势，所以客户对其有长期稳定的需求。公司用户数强劲增长，且包括大多数行业龙头制药公司，就是最好的证明。

医药研发行业规模庞大，MDSO通过为客户节省成本获得收入，公司的四个主要客户来源国为美国、瑞士、日本、英国。美国和日本2011年医药研发投入约为1600亿美元，这是一个非常大的规模。根据季度收入和客户量数据年化计算，公司对每个客户的平均收费非常稳定，约为75万美元/年。由于医药研发行业规模庞大，随着用户数的不断扩张，或者公司基于更好的产品收取更高的订阅费，在长期，公司收入增长动力将继续保持。

三、竞争对手

在利用云服务为临床试验提供解决方案的领域，公司拥有一些竞争对手，这些主要竞争对手的情况如下所示。

1.oracle简介

Oracle（甲骨文公司）提供所有与企业信息技术有关的服务，包括数据库，中间软件，云结构软件和硬件系统，并提供相关支持和服务，遍及全球超过40万个客户。传统上，甲骨文公司的竞争对手包括微软、IBM、HP和SAP AG等公司，但是由于在细分市场上的技术壁垒非常低，近年来公司在细分领域上面临越来越多小公司的竞争，比如Salesforce.com和Workday公司等。当然，MDSO也是其在医疗领域的强力竞争者。2012年一季度的电话会议上，MDSO表示，公司收入强劲增长部分来源于从Oracle处获取了客户，并且这一趋势仍在持续。传统公司Oracle战线拉得太长，使得MDSO集中在某一点突破变得非常容易。

2.IMS简介

IMS Health是全球提供健康产业信息和科技服务最大的公司之一，有60多年的发展历史，遍布全球100多个国家，拥有超过万兆的数据和5亿完整、长期的匿名患者记录。在此基础上，公司向全球90%的制药企业提供信息和咨询，和客户保持着长期、紧密的关系。

如下图是公司的产品线，可以与表1的MDSO产品线进行比较，明显发现公司提供的服务偏向市场，而不是改善临床试验的效率。

3.Perceptive Informatics简介

perceptiveinformatics是上市公司Parexel Informatics的分公司，后者业务主要包括临床研究服务（CRS；最大客户是辉瑞和默沙东）、咨询服务（PC）和信息服务（PI）。Perceptive Informatics的业务内容主要与信息服务有关，2014财年收入2.679亿美元，规模略低于MDSO，占公司总收入的13.9%。该部分同样为母公司服务，发挥协同效应。Perceptive Informatics的业务内容与MDSO很相似，同样包含基础的电子数据抓取（EDC）、临床试验管理（CTMS）和患者自行输入的电子报告结果（ePRO）。不同的是，Perceptive Informatics提供的服务基于平台，MDSO提供的是软件即服务（SaaS），后者在便捷性上更胜一筹。

4. 主要指标比较

综上所述，虽然MDSO在技术领域和医疗领域都有不同的竞争对手，但是其竞争对手均为多方面发展，为医药研发，特别是支持临床阶段的医药研发，MDSO是最纯正的标的。这也是MDSO虽然近几年净利润表现不佳，但资本市场仍给予其高估值的原因之一，业精于专。

四、公司估值

不管MDSO公司净利润持续下滑，资本市场给它的PE估值却是迅速飙升。也许在新技术、良好的商业模式、持续快速增长的客户和收入面前，净利润的暂时下滑都变得不再重要。近两年，资本市场给MDSO的估值一般在9-10倍市销率。

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近几年，MDSO客户数量持续增长，且增速加快，昭示着其营业收入将继续强劲增长，虽然在净利润连续两年下滑的情况下，不清楚资本市场支撑其高估值的热情能持续多久，但是公司如果致力于削减营业支出，比如管理费用降低几个点，将能很快释放利润。

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