拥有500年历史的中药绝密品种之一的片仔癀，向来以拥有强大的护城河为投资者所青睐。公司业务包括片仔癀系列产品、非片仔癀普药、医药流通、化妆品和护肤品等四大门类。从下图公司历年业务收入构成看，片仔癀系列产品和医药流通占销售收入的比重最大，2011年上半年均为约43%。

图一：公司历年收入构成

http://s1/middle/8c91f079tb1ac5ad13b00&690

    从毛利看，公司四大类业务展现了不同的盈利图景。片仔癀系列产品得益于很高的毛利率，为公司贡献了82%的营业毛利，是公司最重要的核心业务。医药流通业务收入规模与片仔癀系列产品相当，但仅贡献了不到7%的营业毛利。

图二：公司2010年毛利构成

http://s13/middle/8c91f079tb1ac631be9bc&690

表一：公司历年业务毛利率

片仔癀系列产品

    公司主导产品片仔癀以独特的消炎、解毒、镇痛、保肝等显著疗效及保护健康的功能而受到国内外患者赞誉，被誉为“国宝神药”。其四大主要成分麝香、牛黄、田七和蛇胆均为名贵中药。目前片仔癀系列药品销售收入占比基本稳定在营业收入的40%左右，其毛利率非常可观，达到70%以上。2011上半年公司实现片仔癀系列产品收入2.39亿元，该产品在海外很受欢迎，收入的37%出口。

    片仔癀的主要原料麝香是国家重点计划管理物资，2005年国家出台有关对生产销售含天然麝香的中成药实行标记管理的政策和麝香年使用量计划审批制度。麝资源的日益紧缺是片仔癀产能扩张的最大的制约因素。2006-2010年，公司片仔癀产品收入从1.58亿元增长到2.72亿元，复合增长率为14.5%。需要注意的是，这一增长更多的是源于片仔癀产品的不断提价，而非量价齐升的结果。公司历次调价情况如下图。

图三：片仔癀产品调价情况 (单位：元/粒)

http://s7/middle/8c91f079tb1ac807371b6&690

    虽然公司累次提及“随着麝香资源的日益紧缺，本公司已逐步加大在人工养麝、活体取香、麝类种群繁殖、疾病控制等研究项目的投入，并投入资金参与野生麝保护和恢复，逐步建立麝香药材基地”，实际情况是，过去十年公司合作设立人工养麝基地的累计投入仅有1,000多万元，而对化妆品业务、医药流通业务的投入则要慷慨得多。公司管理层对拥有核心配方机密、毛利非常高的核心业务之吝啬令人不解。

非片仔癀普药

    除片仔癀系列产品外，公司还从事非片仔癀普通药品生产。2007-2010年间公司普药业务的收入一直在4500-5500万元之间停滞不前。在这些普药中，最为分析师看好的是“金糖宁胶囊”。“金糖宁胶囊”主要功能是治疗Ⅱ型糖尿病，是目前国内市场上唯一作用机理明确的降糖中成药，2008年获得中药三类新药证书及生产批准文号。金糖宁的主要竞争对手是拜耳公司的阿卡波糖片“拜糖平”，“拜糖平”在中国的年销售额已经近10亿元。我们对“金糖宁”的前景远不如分析师乐观。医学书籍中只要有治疗糖尿病的，就能看到阿卡波糖，所以它可以说是医生之间的共同语言。在这样的情况下，金糖宁代替阿卡波糖恐怕只是一厢情愿的想法。

医药流通

    公司主要透过片仔癀（漳州）医药有限公司、漳州片仔癀国药堂医药连锁有限公司、漳州片仔癀威海大药房有限责任公司等从事药品零售业务，该等业务只能用乏善可陈来形容。

化妆品和护肤品

    公司自2003年开始，一直在逐渐加大对化妆品、护肤品的研发和生产，2010年其化妆品收入已经占到公司总收入的6.5%、毛利率55%。公司能象云南白药一样，在竞争激烈的日化领域以药妆概念取得类似的成功吗？待观察。