无论采用哪种方法，估值分析的基础都是企业会计人员按照一定准则编制出来的财务数据。从2007年开始，修订后的新企业会计准则开始在我国上市公司中正式实施，很多公司的财务数据也将由此而产生较大的调整。公司的价值会随着这些调整而变化吗？会计准则变化会为股东们带来实实在在的收益或者损失还只是某些人杜撰概念的噱头。

其实，答案几乎是显而易见的。会计数据的编制目的是为了更清晰的反映企业的运营状况。而运营状况，更确切的说，企业未来年度所可能获得的自由现金与这些收益所承担的潜在风险，才是企业价值的终极决定因素。所以，如果企业的自由现金流量和潜在风险水平并没有发生任何变化，那么企业的价值也不会发生任何改变。会计准则的变化只是改变了企业具体经营活动的记录方式，除非这种改变会对经营活动产生实质性的影响，否则并不会影响到企业的真实的价值。

然而有一种观点或许是有代表性的：如果一家公司现有的EPS为1元，合理的PE水平为20倍，则市盈率法下股价的估值水平为20元。那么如果会计准则的调整导致公司EPS变化为1.2元，因而公司的合理估值水平应同时变更为24元。这似乎是一个顺理成章的推论。但企业还是那个企业，并没有因为会计准则的变化而发生任何实质性的改变，并没有由此而变得更有效率或者更积极进取，这20%的价值提升来自哪里呢？实际上，这只是来自于对可比估值方法的生硬使用。在这个例子中，20倍的PE只是对企业价值和EPS之间关系的一种判断，它实质上是企业价值的结果，而不是企业价值的动因。多少倍的PE并不是绝对和固定不变的，这取决于EPS中对企业价值影响因素的反映，例如盈利质量等，当EPS中包含的上述信息发生了变化，应该调整的是PE倍数而不是企业价值本身。

与对收益影响对应的会计准则变化是对资产账面价值的影响。一项资产之前是以200万元体现在公司的资产负债表上，现在按照新的会计准则，它将以400万元体现在资产负债表上，同时股东权益的账面资产也相应的增加了200万元，其市场价值是不是也应该以相同的幅度上涨呢？同样，对未来自由现金流量和潜在风险的分析仍然是我们回答这一问题的关键。这里面又可以分为两种具体情况，第一种情况下该资产是公司未来创造收益的基础，比如公司必须的生产设备。显然，这类资产的账面价值无论以什么样的原则记录，记录方法本身都不可能对企业未来收益和风险产生任何实质性的影响，因而也不会对企业价值有任何影响。第二种情况更具迷惑性，这种资产是以出售为目的的，例如一些公司主营业务之外的房地产投资。对此类资产记账方式的改变将大幅改变它们的账面价值，但显然，这也是对资产本身价值变化的会计反映，而不是引起该资产价值变化的原因。即便会计准则不变化，该资产的价值也应该按照市场价值进行评估。

当然，在某些情况下，会计准则的变化也可能会对公司价值或者说企业未来自由现金流量造成实质性影响。这种情况主要发生于会计准则变化所造成的收益影响而导致的所得税变化。例如，新的会计准则允许一部分借款利息可以进行资本化，这也意味着这部分以前作为财务费用的支出现在将作为企业购置资产的成本，在资产负债表上体现为企业资产的增加。如果只是在这个层面，那么这种变化并不会对企业现金流状况有任何影响。但由此造成的账面收益的增加可能会增加企业真正的现金所得税支出，由此造成企业价值的变动。

同时，会计准则的变化也要求估值分析的一些具体细节进行相应的调整。最一般的情况，企业公开披露的三张财务报表格式都已经发生了改变，这时显然要重新对相应的科目进行定性，重新调整估值模型，保证对公司自由现金流计算的正确性。例如，在新会计准则下，企业应交但还没有实际支付的所得税将统一在递延所得税科目中核算，因为自由现金流的计算要以企业实际进行现金支付的所得税为依据，因此在估值工作中就会涉及到对递延所得税的处理。这也是新会计准则对估值工作提出的一个新的要求，当然这不应该引起企业价值发生任何改变。

其实新会计准则对公司价值的影响归根结底是财务数据和企业价值之间的关系问题。无论在哪种情况下，财务数据都是连接企业真实运营状况和企业价值之间的桥梁，而不是企业价值决定的终极原因。价值评估工作就是要通过财务数据去解析和探究那些真正决定企业价值的实际运营要素，这才是价值分析的灵魂。显然，当财务数据和企业的真实运营状况间的关系发生改变时，调整哪一方，依靠哪一方就显而易见了。

2007年5月28日发表于《中国证券报》