债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（2）。债券市场，最基本的两个要素：收益率期限结构和交易机制。收益率期限结构，就是说你借给人不同时间的钱，借它1个月，和借给他1年，甚至借给他10年，你应该分别收多少利息？这个问题，自有借贷关系以来，就是一个永恒的主题，也是债券市场成果之一。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（3）。债券交易机制，当然交易机制在任何一个市场，都是基础，比如你去动物园买衣服，可以砍价，前提就是允许卖家报个虚高的价格，而你砍价也是给出一个offer，卖家接受了，大概率是会成交的。而直接上永远会存在部分人，因各种原因想操纵市场价格来获利。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（4）中国债券市场的收益率期限结构，最早接触其是在大学时代，十几年前。当年好像中国国债还没怎么大规模发行，主要是老朱上台后，才大规模的发行国债，而当时好像大家对短期国债、长期国债的定价区别有巨大的争议，不知道定多少合适。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（5）所幸当年国债发行均为行政命令，即交易机制比较简单，第一就是摊派，第二就是让银行或者券商包销，那时候是真正的包销啊，卖不出去就砸自己手里，所幸银行也是国家的，左手倒右手，无所谓。经过多年发展，现在的债券市场交易机制更大更复杂更有效了

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（6）国债收益率期限结构和交易机制，经过近1代人的努力取得了很大的进步，收益率曲线从1个月到50年，但10年以上的国债还是很少，交易更少；国债招标规则也逐步改善而符合国情；交易机制从原有的OTC加上了估值约束，不能因为OTC而随意定价，操纵价格。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（7）而地方债的发行，即使是代发行，其所应用的各种招标规则，正在破坏一代人所建议的债券市场反馈机制：即二级市场有发现价格的作用，推动一级市场发行时新债券该定价多少。国债之间相似度很高，没有不同公司的新股IPO按同行业PE定的问题，价格偏差不大。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（8）相比国债发行，地方债的待发行和自主发行，都有着比国债发行更复杂的利益体系。比如财政部不能说，按照承销团成员的承销金额，给你们国库现金券或者把财政存款放你们哪里，但是地方政府能不能这么说？没有任何法规限制地方政府在这方面的权力。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（9）甚至于地方债的招标规则的应用，也正在重复多年前国债招标所走过的歧路，荷兰式招标在国内结合投资者要投资量的特征，会经常性的报出高价（很低的收益率）：原因很简单，我报一个低收益率，确保能中，但最终的收益率很可能是由其他人报价而确定的。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（10）因此，在投资机构有其他考量或者其他利益补充的时候，地方债的票面利率并不是最终需要考量的事，“荷兰式招标方式 其他利益补充”，会导致地方债的票面利率大幅低于同期限国债，这也是很容易理解的逻辑和局面。据路透披露，主承销的量都被其他人抢了

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（11）地方债的招标细则和招标结果，掺杂了过多的其他利益，导致地方债券收益率比国债收益率还低20bp的结果。地方债收益率比国债低，在我看来并不意外，意外的是20bp太大了，大到基本上可以认为本次荷兰式招标就是一个失败的机制，跨过了成功和失败的分界点

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（12）因为，本次地方债是招标结果低于国债20bp，因为采用荷兰式招标，所以所有人的投资者报单的收益率，都大大低于国债收益率20bp以上，这是一个及其不严肃的投标价格，因为报出这样的价格，中完之后立马亏钱，而中国金融机构的钱大多数不是自己的，呵呵

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（13）只不过这些机构在地方债的亏钱，也不说明他们是活雷锋，更不说明他们不懂这个市场，而是他们太懂了，懂到可以公然报出一个大幅偏离市场价格的收益率，真正的名义双收：地方政府可以说“我们信用高过中央zf”“我们为纳税人节约了成本”，业务继续做

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（14）现在这个案例说明：1、大家越来越无所谓了，即使最公开的地方债价格，也赤裸裸的操纵；什么叫操纵，就是大幅偏离市场价格，交易某方是活雷锋就是操纵；2、地方债发行利率低过国债，短期无所谓，长期会破坏最基本的国债收益率曲线，从根源上摧毁市场。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（15）3、允许金融机构间恶性竞争，模糊二级市场价格的指导作用，导致上下其手的空间增加；4、以低利率节约纳税人的成本，行破坏市场定价之实，同时在其他地方补给金融机构，实质上损害纳税人利益；5、各地方相互攀比地方债票面利率低，风气之烂无法直视。

债券10年记——债券基础价格体系的建立与毁坏（16）在此，呼吁地方政府、金融机构、各大v，保护债券市场交易机制，维护债券市场价格引导作用，不在干这种有利于地方，无利于国民无利于市场的事，希望债券市场日益发展壮大，市场交易价格更具有权威性指导性，大家多多挣钱都住西城晶华。哦也，说完