前言：　　鉴于文章中“高估值”和“高估”轮番出现，有读者表示不解：似乎我混淆了这两者。所以，我有必要在此先表明我对概念的理解和界定，供大家参考。我一直理解高估值就是估值的数值比较大，无论是市盈率、市值，或是其他指标。有效市场理论下，高估值行业就是高成长的行业，高估值的企业是高成长性的企业。高估值本身就是产业高速发展的标志，两者就是一回事，不是因果关系。标题成了伪命题。不过我对有效市场理论是有怀疑的，特别在中国这样的资金主导的市场中。在我眼里，高估值不能和高成长画等号。市场给予高估值，但企业内在不值的话，就是高估。高估表示有泡沫。高估是高估值表现下的一种情况而已。标题不区分，因为高估值是否高估也是随企业的发展而变的，其实也因研究者的标尺而变。而我的论证切入点在于高激励。不管是否有泡沫，只要一个企业达到高估值，它就有条件（通过金融市场中的运作）把高估值转化为高激励。

　　去年流行一种观点，认为股市上涨是国家意志，而且是国家需要；而创业板高估值，可以促进新兴产业的发展。因为中国到了关键时刻，如果要想赶超美国，就必须抓住这次机会。所以中国的创业板成为全球最高估值的证券市场，是有道理的，是必要的，估值比纳斯纳克高，泡沫比纳斯达克大，这都不是个事儿，否则中国怎么跑得比纳斯达克对应的美国快呢？

　　这是典型的似是而非的观点。本文不讨论中国股市泡沫的可能性必然性及其原因，这是中国金融市场封闭＋强管制的结果。本文讨论的是当一个市场长时间高估，它会带来的负面后果。

　　非理性心理学中很重要的一块就是研究激励效果曲线的。这是一条上凸的曲线。我记得，研究人员曾经到印度去做了个实验。让受试者完成一定的游戏任务领取奖金。发现当奖励很大的时候，游戏任务完成得很差，比没奖金都差。对于美国企业的经理或者高管的统计调查也得到相同是结论。激励曲线的研究是一项相对古老的研究，结论具备很强的可靠性和普适性。

　　既然如此，股市对企业股东、创业者、经营者的激励，完全可能出现类似的情况。最终，在成长型企业的关键成长期，孕育出一种可能有害的企业文化。这种文化，就是辛辛苦苦做实业、做产品，不如资本运作。尤其在中国，IPO犹如免死金牌，而且可以获得对非上市的竞争对手的绝对优势，而高估值促进并购，并购又推升估值。这个游戏下，并购方和被并购方，都获得了超额收益，这是极大的激励。新兴行业、成长型企业，本来就是一种试错，需要没有退路的坚定和必须成功的尽心，才能使整个过程效率最大化。这些已经提前兑现收益的企业经营者，他们的压力马上就小了很多，在和那些没有优势但又必须创业的团队相比，哪个更容易犯懒？当然，完全不能兑现肯定也是阻碍发展。这就是股市以未来收益融资的价值所在。但由于中国股市的畸贵和难入，所以，这些小微企业的分布呈现哑铃型。要么就是找不到升级跨越的资金，最终如果混不下去，可能就开始坑蒙拐骗，污染整个商业环境。要么就是多到用不完的资金，可以放松一下，丧失当年的创业劲头。

　　另一个问题就是，并购，特别是互补型的并购，会带来企业基因的污染和丧失问题。尤其是在新兴领域的发展早期，特别需要推陈出新，需要独辟蹊径，也就是需要多样化，而每个团队应该着力发挥自己的优势长处。但是，可能一个隔壁行业甚至陌生行业的门口野蛮人拿钱砸你的时候，它给你带来的干预干扰，带来的KPI要求，可能就成为对原创业团队初心的干扰，甚至可能完全被扭曲。最后，变得和并购方一样平庸。

　　其实，创业板从2012年起飞，现在是否孕育出伟大的企业？有目共睹并继续拭目以待。但有一点可以肯定，那些曾经指着创业板给大家画大饼，或以为创业板高飞能够冲抵中国体制弊端带来跨越式发展，的那些观察家和分析师们，他们真的有点天真有点单纯。

　　当然，我只是在意“度”的问题。股市本身的价值，并购本身的价值，是毋庸置疑的。

　　正常情况下，这些已上市的创新企业，它们的前景各不相同，这是它们处于高风险的试错阶段所必然决定的，也就应该对应它们的估值水平千差万别，可以比夕阳产业的水平更低，也可以是4位数的高水准。但在国内创业板，大把的企业，动态市盈率都在100左右；而在去年高峰时期，离散的程度更低，而且集中分布的值域更高。这就和在海外市场特别是美国纳斯达克很不一样。高估值本身的存在，毋容置疑。但好与不好，在于市场对于企业未来进行定价的效率（包括准确性）。所以，中国市场中的大量企业同处于一种估值水平中，必然包含了大量的虚高的企业，这些企业最容易出现我前面提到的弊端。而纳斯达克在上次泡沫之后，如今依然有估值超高的企业，但这还是有合理的地方，不管是哪个行业，美国本土公司就是具有更好的创新基因、享受更好的制度环境、获得更高的专利溢价。但对于虚高，投资者谨慎得多。并且占多数比例的企业，其实估值还是比较低或者说比较合理的。像中概股，要不是纳斯达克给的估值太“合理”了，它们哪有私有化之后回国上市的套利空间啊？