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金宇集团2014年报解读：不断超预期的“三好”公司
(2015-03-23 10:09:33)
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金宇集团 |
分类： 个股研究 |
本文首发摩尔金融网站moer.jiemian.com和微信平台moerjinrong（非收费文章），原文地址：http://moer.jiemian.com/articleDetails.htm?articleId=7589
———————————————————————————————————2014年公司实现营收10.63亿，同比增长58.3%，净利润4.04亿，同比增长61.2%，扣非后增长112.8%。落在公司业绩预告的中值。其中第四季度收入同比增长78%，净利润同比增长242.2%，这种惊人的业绩还是略超预期的。
营收大幅增长主要是公司的（高端）直销苗收入贡献（政府招采疫苗收入增长37%，直销苗收入增长108%），直销苗的收入大幅增长除了产品性价比高之外，公司的渠道建设也非常给力。公司的布局非常准确，直销客户均为年出栏量商品猪1万头以上的规模猪场（这是大趋势），目前公司的产品进入约1000家猪场，而国内年出栏量万头以上的规模猪场约4000余家，空间仍很大。
2014年完成悬浮培养生产线改造，新建禽苗生产线投产，公司四季度新增3*6000L悬浮培养生产罐，投产后公司抗原产能由目前约24亿微克扩增至约35-40亿微克，产能扩增50%左右，有助缓解口蹄疫疫苗产能压力。四季度公司共获得2个新兽药证书、10个禽苗和3个猪苗生产文号。保灵公司牛口蹄疫三价疫苗正式成为政府招采品种，不仅招采价格上涨，招标采购订单也显著增加。公司研发的牛口蹄疫三价疫苗获得正式生产文号，进入政府招标采购序列，未来必将成为公司利润增长的新来源。
正因为高端产品占比提升，带动公司利润增速远快于营收。同时因为产品的提价（公司采用三价苗抢占了口蹄疫招标苗最高端的部分，政府提升口蹄疫招标苗的价格使公司受益最大。而市场苗方面，公司今年全面采用三价苗代替原有的二价苗，也推动公司产品价格进一步提升），公司4季度延续了三季度的高毛利率的趋势，4季度单季毛利率达到了史无前例的82.22%，带动2014年全年的毛利率高达76.2%。同比增长近6个百分点。注意到第四季度的销售费用大增90%，也可以理解，管理费用相比前三季度的大涨，4季度出现下滑（前三季度季度管理费用大增包含股权激励计划摊销季度成本约1000万元）。
公司的ROE同比去年提升近7个百分点来到28%，而对应的资产负债率只有22.3%，同比下滑3个百分点，资产周转率大幅提升，从0.37提升至0.56。资产周转率提升的原因就是经营效率的改善，观察资产负债表就可以发现，公司在营收大增的情况下，2014年末的应收款只增长了11%，存货增长38%（2013年存货基数非常低，同比2012年下降82%），太优秀了。年末经营现金流为5.85亿。速动比3.16，流动比2.66，优秀。
研发投入同比只增长5.7%，占营收比重为2.63%，远低于去年的3.9%。公司目前储备潜力品种包括布鲁氏杆菌病疫苗、猪圆环疫苗、猪瘟疫苗、伪狂犬疫苗、蓝耳病疫苗、BVD
值得一提的是，在负债率很低，流动比、速动比很高、现金流很高的情况下，公司在2014年10月公告，向平安资管和新余元保（新余元保公司的大部分合伙人为公司管理层）以29.33元/股的价格定向增发募集资金7.99亿元用于补充流动资金。所以很显然公司此次增发的目是醉翁之意不在酒，因为公司根本不需要更多的流动资金，而是意在为行业的整合做准备，当然公司的金宇产业园、扬州子公司GMP改造、疫苗国家实验室也是需要不少钱的。公司在定增报告中也表示在继续巩固和提升现有市场地位的同时，将进一步积极探索包括并购、合资、合作、引进等多种方式，搭建多元化合作平台，扩展并升级现有产品领域，增强核心产品种类，培育新的利润增长点。
按照目前55元的股价对应14年的PE为46倍（之前三季报还只有28倍，当时我说不贵但我不想买来着，现在回头看，从35元这个平台的上涨应该是对2014年业绩的肯定），目前公司市值为160亿，相比之下行业的世界龙头硕腾总市值为1450亿人民币，为金宇的9倍多，市盈率40倍左右比金宇低，其2014年收入为295亿，净利润36亿，收入是金宇的30倍不到，净利润9倍多。
虽然当前估值“相对便宜”，且公司也处在高增长期，但行业目前正处在非常景气的周期内（动保行业还是具有一定的周期性的，受到病毒的周期爆发和国家招标的影响，不过长期看，行业是不断发展的），并且金宇从底部也经历了5倍多的涨幅，我很难说现在是不是一个好的买点了，现在只能股价处在说可进可退的位置。
股东人数在2014年末基本没变，在2015年一季度大幅减少（一季度股价上涨60% ），2014年末十大股东基本以减仓为主，三季度增持的社保和公募纷纷减仓，小非大象创投一直在减仓。
没什么多余想说的，金宇在去年是毫无疑问“三好”股票，股价和业绩说明了一切，公司股价从2013年上涨开始几乎没有遇过大跌，大涨一波后就是平台整理，然后继续向上……
从行业上看，我国养殖规模化程度和国外同行相比，有非常大的提升空间，动物疫苗行业的成长空间更大，土地流转后规模化养殖的趋势不可逆。传统低端的疫苗行业的技术壁垒不高，但行业受国家管制，有准入壁垒；而高端疫苗对技术的要求很高，形成又一壁垒（高端疫苗已经成为市场发展趋势）。从公司角度看，金宇集团作为国内动物疫苗行业龙头，研发技术能力全国第一，悬浮培养技术算是国内最早产业化的，在纯化技术也是领先，其中抗原含量146S检测技术在高端口蹄疫市场苗发力。同时疫苗行业作为快消品，销售端渠道的建立显得非常重要，金宇集团基本以直销为主，对经销商依赖很小（想一想诺普信销售端改革的逻辑，他俩生意模式类似）。金宇凭借优秀的研发、管理能力，不断地在提高高端疫苗的市场占有率（主要的盈利品种口蹄疫疫苗的市占率约为30%），
相关链接：
1.2014三季报跟踪：http://xueqiu.com/9769652619/33011341
2.金宇集团：中国动物疫苗行业巨头，未来高速成长可期
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