英策咨询

     江苏索普化工股份有限公司（600746），主要从事化工原料及产品的制造与销售及电力和蒸汽生产，并自营和代理各类商品和技术的进出口。公司主要产品为隔膜烧碱、离子膜烧碱、ADC发泡剂和漂粉精等。其中，ADC的生产规模位居国际同行前列，其ADC应用试验室具备新品研发和销售能力。目前，公司ADC产品畅销东南亚及欧美地区，享有良好的国际声誉。公司于1996年9月于沪市主板上市，成为镇江市第一家上市公司。

       公司坚持以化工为主业，并以其化工优势与高等院校及研究所合作，逐步涉足生物化学和材料化学等相关领域，现已发展成为集科、工、贸、服务于一体，跨地区、跨行业的国有控股大型上市企业。数据显示，2008年以前公司营业收入持续增长，但近年来受金融危机影响，下游需求大幅减少，开工率不足，导致产品销量下降。同时，在市场产能过剩及原材料价格上涨和成本上升情况下，公司盈利能力也有所下降。自2002年起，公司在经营上开始出现困难，在连续几年微利后，2008年出现亏损。2009—2010年，在行业有所回暖下，公司开工率有所提高，ADC产能扩张全面展开，生产能力有所提升。2010年公司全年完成营业收入7.86亿元，同比增长8.6%；净利润1499万元，同比下降37.92%。利润下降的主要原因是：1、部分锅炉停产计提大额坏账准备；2、蒸汽销售量下降，出售蒸汽收入同比大幅减少。其历年主营业务收入和净利润变化情况及使用英策财务模型对其2011年业绩进行的预测，如下列二图所示：

       （注：英策咨询《中国上市公司数据库》中的数据，来源于上市公司各年年报，本着忠实原始数据的原则，未因事后合并范围或会计准则变动而对数据进行调整，可能与交易系统中数据产生一些差异，特此说明，后同。）

       毛利率方面，数据显示，受市场竞争激烈及原材料成本上升等因素影响，公司综合毛利率多年来处于行业平均水平之下，并呈不断下滑趋势。2010年，公司毛利率为10.74%，同期行业平均水平为20.42%。其历年毛利率变化情况，如下图所示：

       管理费用方面，数据显示，公司管理费用率近年来始终低于行业平均水平，2010年为3.23%，同期行业平均管理费用率为5.87%。其历年管理费用率变化情况，如下图所示：

       财务费用控制方面，数据显示，近五年来公司财务费用率始终低于行业平均水平，2010年为0.49%，同期行业平均值为2.07%。其历年财务费用率变化情况，如下图所示：

       营业费用控制方面，数据显示，公司营业费用率长期低于行业平均水平，2010年为2.64%，同期行业平均营业费用率为4.31%。其历年营业费用率变化情况，如下图所示：

       对外投资方面，数据显示，公司近年来鲜有对外投资，2010年公司对外投资占所有者权益比重仅为0.99%，投资收益占利润总额比重基本为零，2010年为0.57%。其历年对外投资占所有者权益比重及投资收益占利润总额比重变化情况，如下列二图所示：

       营业外收支方面，数据显示，多年来，公司营业外收支净额对利润贡献为负，2010年为-10.43%。其历年营业外收支净额占利润总额比重变化情况，如下图所示：

       销售利润率方面，虽然公司费用控制力较强，三项费用率总体较行业水平低，但因产品毛利率大幅低于行业平均水平，致使销售利润率近年来始终低于行业平均水平，2010年为2.54%。同期，行业平均销售利润率为8.99%。其历年销售利润率变化情况，如下图所示：

       资本结构方面，数据显示，公司资产负债率总体保持在较低水平，最近几年始终低于行业平均值。2010年，公司资产负债率为43.31%，同期行业平均值为52.18%。其历年资产负债率变化情况，如下图所示：

       运营能力方面，数据显示，公司存货周转率长期明显高于行业平均水平，2010年为14.64次，同期行业平均值为4.80次，表明公司生产周期较短，存货周转效率高。其历年存货周转率变化情况，如下图所示：

       资本回报方面，数据显示，近年来公司业绩下降，净资产收益率长年低于行业平均水平，2010年为3.52%。同期，行业平均净资产收益率为10.14%。其历年净资产收益率变化情况，如下图所示：

       流动性方面，数据显示，2010年以前，公司流动比率连续4年低于100%，与行业整体水平大体相当。2010年，该比率得到大幅改善，为221.93%，同比上升125.98个百分点。同期，行业平均流动比率为110.21%。其历年流动比率变化情况，如下图所示：

       利润分配方面，数据显示，公司已连续九年未进行分配，2010年行业平均分红比例约为16.11%。其历年分红比例变化情况，如下图所示：

       总体而言，公司产品存在相对单一和抗风险能力较差的问题。一方面，在全球金融危机影响未完全消除及国内市场产能过剩情况未发生根本改变情况下，市场竞争十分激烈，产品价格难以大幅上涨。另一方面，在下游需求未完全恢复情况下，生产成本如电价、原材料价格和工资性支出持续增加，公司短期内难以实现业绩的快速增长。但是，随着公司ADC 粉碎空压系统扩产改造等项目的陆续完工，该类附加值较高产品的生产规模将进一步扩大。同时，公司也不断注重深化节能减排以降低生产成本，预计经营业绩会得到一定程度的改善。

       半年报显示，2011年上半年公司实现营业收入4.38亿元，同比增长12.73%；实现净利润747.03万元，同比增长45.37%。数据显示，公司上半年效益增加的主要原因，是ADC发泡剂产品售价上升所致。

       使用英策咨询上市公司财务模型对江苏索普2011年全年业绩进行的预测显示，公司2011年全年主营业务收入为9.66亿元，同比增长22.89%，预计实现归属上市公司股东净利润为1916.53万元，同比增长27.89%。按公司目前发行股数30642.15万股计算，预计2011年其全年每股收益为0.06元（2010年为0.05元），年末每股净资产为1.45元（2010年为1.39元）。

       9月30日，公司股价收报6.89元，跌0.15%。英策估值网依照收盘时行业平均市净率3.38倍的市场估值水平计算，其每股价值为4.91元；依照市净率4.80倍的市场估值水平计算，其每股价值为6.97元，公司当前股价，处于以上估值区间。最新的每股估值动态计算数据，参见英策估值网（www.wistrategy.com）实时更新的个股估值结果。

       从技术面看，该股日K线近四个月以来呈震荡下行行情，股价仍处于下降通道中，近期在上轨线及60均线附近遇阻回落后，节前受大盘弱势影响下挫，量能日渐萎缩，短线走势较弱。系统性风险方面，公司股票β系数为0.80，系统性风险小于大盘。

       以上内容，不构成任何买卖建议，仅供参考。股市有风险，投资需谨慎。

英策咨询研究员 汤如意