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中國人民銀行於10月19日晚突然宣佈自10月20日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率, 一年期存貸款基準利率均上調0.25個百分點. 大家要有個概念, 加息對金融股的影響不要只看表面的數字加多少厘, 更重要是要看對息差的影響. 情況就好像加人工與通貨膨脹的關係. 舉例, 某甲去年的人工是年薪10萬, 去年全年開支8萬, 因此可以儲蓄2萬. 如果今年加人工2%, 表示全年工資收入上升至10.2萬, 假設今年通脹率為3%而支出與通脹率成正比例, 因此今年支出會上升至8.24萬, 表示今年可以儲蓄的金錢只有1.96萬, 是減少而非增加.

銀行股的息差要看生息資產的利息收益和計息負債的利息支出的差額. 大家要知道, 銀行有一部分的生息資產是無利息成本, 例如股東資金, 客戶存於無息支票戶口的金錢, 筆者曾經於某銀行存入美國親戚寄來的支票, 銀行除了收取結算等服務費用之外, 為了實現最大利潤, 通常銀行會盡快從外國的對家銀行拿到錢, 另一方面卻要盡量遲給錢客戶, 期間銀行便可以免息運用這些資金. 此外, 銀行有一部分生息資產的利息成本是固定的, 例如客戶未到期的定期存款, 以及固定利率的次級債券等等. 由於成本不變而收益增加, 因此, 通常加息對銀行的息差是有正面的幫助. 此外, 通常基準利率上調會帶動銀行的其他生息資產, 例如債券, 同業拆放等的收益率也會提高, 對息差也有提升的作用.

另外, 加息對息差的影響還要看是對稱加息(即存款和貸款利率增加的幅度是相同的), 還是非對稱加息(即存款和貸款利率增加的幅度是不同的), 如果是非對稱加息, 就要看是存款利率增加的幅度大還是貸款利率增加的幅度大. 此外, 還要看銀行的存款結構, 是活期存款佔比多, 還是定期存款佔比多, 定期存款當中還要看年期的分佈. 此外也要看貸款結構, 例如年期分佈. 進入加息週期, 通常對短期貸款佔比較多的中小型銀行有利, 因為可以享受貸款到期重新定價的好處.

筆者很奇怪有財經專家說今次是對稱加息. 其實今次加息除了一年期存貸款基準利率的上調幅度都是一樣0.25%之外, 其餘年期幾乎都不一樣. 例如, 活期存款利率並沒有上調, 2年期及以上的存款利率上調幅度較大, 而中長期貸款利率的上調幅度卻較小, 例如2年期存款利率上調0.73個百分點, 但2年期貸款利率只是上調0.2個百分點.

由於今次活期存款利率沒有改變, 因此對活期存款佔比高的銀行較為有利. 在港上市的8間內銀當中, 活期存款佔比最高的3間內銀是招行, 農行和建行, 截至今年6月底, 它們的活期存款佔比分別是56.24%, 55.72%以及54.73%. 活期存款佔比最低的是中行, 只有45.95%. 不過, 大家也要關注, 定期存款利率上調而活期存款利率不變會否使存款活期化的趨勢逆轉, 尤其是當3年期或以上的利率已經超過通脹率的時候.

雖然今次2年期或以上中長期存款利率升幅較相同年期的貸款利率大, 非對稱加息表面上對銀行的息差有點不利, 不過, 大家要知道, 通常銀行對貸款重新定價的速度會快過存款, 貸款重新定價的週期一般為3個月, 但定期存款要等到期滿從新定價才需要調升利率, 因此, 存款成本的上升會滯後於貸款收益的提高, 而貸存比率越高的銀行, 受益於貸款收益率提升對存貸息差擴闊的得益越顯著. 8間內銀當中, 貸存比率最高的3間內銀是招行, 民行和中信行, 貸存比率分別為67.99%, 66.73%以及65.77%, 最低的是工行, 貸存比率只有50.64%.

此外, 由於1年期及以下貸款利率上調幅度大於1年期以上, 因此, 對短期貸款佔比較高的中小型銀行較為有利, 原因是中小型銀行的服務對象通常以中小企和私人客戶為主, 貸款年期傾向中短期.

至於加息對內地保險股的影響, 大家要明白保險公司面對的一個重大的挑戰, 就是負債年期長, 而資產年期短, 負債與資產年期失衡的問題. 由於保單負債年期動輒可以長達幾十年, 但年期長達幾十年的投資選擇並不多, 因此, 常常會出現投資資產期滿再投資多次之後, 才能與負債年期匹配. 通常保險公司超過80%的投資資產是安置於銀行存款(註: 大部分為協議存款)以及固定收益類資產, 當進入加息週期, 投資回報率以及再投資回報率都可以得到提升, 對當期利潤有正面幫助. 此外, 投資回報率上升有利減少保險準備金的計提, 增加當期利潤. 另外, 由於債券的孳息率與價格成反比走勢, 孳息率上升表示債券的價格下跌, 保險公司的債券組合按市價入帳會錄得公允值變動虧損. 不過, 保險公司的債券組合大部分會持有到期, 屬可供出售金融類資產, 並非為了穫取短期買賣價差, 公允值變動虧損只會反映在資產負債表上. 大家要知道保險股的內含價值包括兩個主要部分, 調整後資產淨值以及扣除償付能力額度成本之後的有效業務價值. 雖然加息令到債券組合有公允值變動虧損, 對資產淨值有負面影響, 但另一方面, 加息令到投資回報率上升對有效業務價值卻有正面作用. 整體來講, 加息對保險公司的利潤以及內含價值都有提升的幫助.

由於分紅險要等到投資收益實現後才會提高分紅, 因此保險成本不會即時上升, 太保和國壽分紅險佔比超過80%, 即時影響較小. 但萬能險每月需要公佈一次結算利率, 對市場利率較為敏感, 因此加息令到萬能險面臨結算利率上升的壓力. 由於平保的萬能險佔比較高, 大約有40%, 估計平保的一年新業務價值提升幅度因而會落後太保和國壽. 另一方面, 由於平保和太保仍然留有高利率保單的包袱, 加息對平保和太保提升現有業務的有效業務價值的幅度會高於國壽. 至於銷售渠道方面, 由於銀保產品差異性較少, 容易受銀行存款競爭, 加息可能影響銷量, 甚至需要降價吸引客戶. 而個險產品年期較長而且複雜, 客戶對價格的敏感度較低, 因此, 個險佔優的平保於利差的提升屬最強, 受益最大.

總結, 今次加息對活期存款佔比高, 貸存比率高, 短期貸款佔比高的銀行最有利. 估計中小型銀行會是淨息差反彈的先頭部隊, 因此, 招行, 中信行和民行可以看高一線. 至於保險股, 加息影響正面, 繼續看好平保, 太保和國壽.