《九民纪要》对私募基金的影响（一）

  ——《九民纪要》第五节和第七节是否适用于私募基金？

                                                                                                                                                         杨勇律师

最高人民法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》（下称《九民纪要》或“纪要”）于2019年8月7日向全社会公开征求意见，并于2019年11月14日正式通过。《九民纪要》全文包含12节130个问题，内容涉及公司、合同、担保、金融、破产等民商事审判的绝大部分领域，涵盖了私募基金的募、投、管、退等各个方面。其中影响较大的是卖方机构适当性义务、禁止刚兑和第三方增信、保底承诺以及与目标公司对赌协议的效力等方面。另外，纪要对金融审判中贯彻的“穿透式审判思维”和探究当事人真实意思，审慎适用商事外观主义裁判的理念，对未来私募资管领域的纠纷处理有重大影响。

纪要出台后，各方对第五节“关于金融消费者权益保护纠纷案件的审理”和第七节“关于营业信托纠纷案件的审理部分”是否适用于私募基金存在较大争议。

关于这两部分内容争议产生的原因在于，纪要第五节第72条并未将私募基金产品与银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权一并明确地列入适用范围之中。而第七节关于营业信托的规定，大部分条文使用的是“信托公司”作为营业信托纠纷的卖方主体，在第七节第92条关于保底和刚兑的规定中增加了“商业银行等金融机构”与信托公司并列作为卖方主体，而私募基金管理人显然不属于持牌金融机构。因此，纪要第五节和第七节的规定是否可以适用于私募基金就成为各方争议的焦点。

本人的观点是这两节的规定同样适用于私募股权基金，理由如下：

1、私募基金管理人与投资人之间的法律关系属于信托法律关系。

纪要第88条第2款规定：根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下称《资管新规》）的规定，其他金融机构开展的资产管理业务构成信托关系的，当事人之间的纠纷适用信托法及其他有关规定处理。资管新规适用于私募基金则基本无争议。基金业协会在新版的《私募投资基金备案须知》培训课件中解释，新版备案须知“贯彻了《资管新规》的监管原则精神；沿用了《资管新规》的相关规定。”

但目前理论界和实务界对私募基金上位法是否为信托法，基金管理人与投资人之间法律关系是信托关系还是委托关系还有一定的争议，尤其是对合伙型私募基金而言。但从支持私募基金管理人与投资人之间为信托法律关系的意见相对主流，我个人也秉持这一观点。

另外，从制定法角度看，《中华人民共和国证券投资基金法》作为目前唯一一部关于私募投资基金的基础法律，其第一章第2条明确“本法未规定的，适用《中华人民共和国信托法》”。全国人大在对该条释义中解释“基金形式的证券投资，既是一种证券投资行为，又是一种信托行为，这就存在一个证券投资基金法与信托法的衔接问题。证券投资基金法针对证券投资基金信托这一特殊的信托行为，确立了基金中持有人（投资人）、管理人、托管人三方主体的信托法律关系。根据信托关系中委托人、受托人、受益人的关系架构，基金中将持有人设定为受益人兼委托人，管理人和托管人设定为受托人。将基金财产设定为信托财产，具有独立的信托财产的特征。”人大的释义中仅提及“证券投资”行为，但第一章第2条作为《中华人民共和国证券投资基金法》的总则部分，这种整体原则性的规定同样适用于第十章非公开募集基金部分。

再者，如果将第七节营业信托中的“信托公司”狭义的解释为工商登记上的信托公司，则第92条中的“商业银行等金融机构”显然不属于信托公司。

因此，从法律关系的角度来看，私募基金管理人与投资人之间为信托法律关系。

2、纪要第五节的规定并未将私募基金投资行为排除在“高风险登记金融产品和金融服务”范畴。

（1）纪要第73条关于法律适用的规定，明确《证券投资基金法》作为确定卖方机构适当性义务的主要法律依据，而《证券投资基金法》是目前规范私募股权基金的核心法律，第98条规定的适当性义务，也是《证券期货投资者适当性管理办法》和《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（实行）》的主要法律渊源。

（2）纪要第72条仅是以列举方式说明高风险金融产品和投资活动，但未被列举的金融产品和投资活动并非排斥适用。比如在高风险投资活动中72条列举了“融资融券、新三板、创业板、科创板和期货”，那么主板和中小板交易就不属于高风险投资活动？另外，最高院民二庭出版的《全国法院民商事审判工作会议纪要理解与适用》一书中，起草法官认为高风险等级金融产品和金融服务“并非金融学意义上的风险等级，而是特指将来发生的不利益状态值可能性，主要以本金损失为判断基准。因此，本条的适用范围实际上包括了除存款之外的所有具有本金损失可能性的金融产品和服务。”私募基金的投资风险显然要远高于纪要第72条中所列举的银行理财，连理财都属于高风险的金融产品，风险更高的私募基金不在第五节规范范围之内不合逻辑。

（3）纪要第72条中的“杠杆基金份额”属于高风险金融产品，而公募产品不分级（见《资管新规》”第二十一条），可见第五节的规定适用于私募基金。

（4）纪要第72条关于高风险等级投资活动中的“新三板”投资，目前尚不允许公募基金投资新三板，投资新三板是私募股权基金的范围之一。

3、木桶原理，如果纪要第五节、第七节的规定不适用于私募股权基金，会导致其他类型资管产品类似行为判决不一致，这种不一致又会导致其他资管产品可能利用私募基金的这种优点规避法律强制性规定。

再退一步讲，鉴于最高院在纪要的通知中明确，纪要不是司法解释不能作为裁判依据援引，但可以在“本院认为”部分分析法律适用时作为说理的依据。因此，即便直接解释无法得出私募基金可以适用纪要第五、七节的规定，但其规定所体现的裁判规被各级法院类推适用于私募股权投资基金所涉纠纷说理部分的可能性也会较大。

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