在转上海研报前，先谈看这个研报的几点感受：

1、大多研报，水分很大。但普遍表格做得不错。国信证券的研报算是最好的，最近的研报是跟踪人力和保单持续率。因为目前保险公司的估值已经基本到底，无需增长，也值这个价。所以，只要检验跟踪内涵价值的可靠性就行。

保险公司现在的商业模式，简单说，就是盈利靠个险；而个险靠人力。只要人力不减少，一个月每个人憋出一张单就能保持目前的新业务价值，所以，跟踪人力。此外，内涵价值中，保单持续率也很重要，原先的单在，就能每年不断释放出利润来。这份调研中有一个问题针对于此。

2、原先在博客和论坛开玩笑说，我说平安的年报不用看，因为太做得很美，看起来是个享受。然后一大堆反对就上来。其实我想说的是亮点，第一，从报表可以看出平安做事情的认真程度；第二，界面友好。恩，这个是电脑的术语，意思是充分考虑到读者的阅读问题，接受问题，从读者的角度考虑。从平安的广告来说，平安的广告无论是视频广告，网络广告，电台广告，都不是其它保险公司可以比的；从平安的网销来说，就是增强销售的利器。有兴趣可以对比四家保险公司的网销，打开他们的网页，就会发现其他三家保险公司的网页简直没法看。这份调研有一个问题是谈到平安的网销电销问题。

3、平安并购深发展，目的之一是在银行销售高质量的保单。去年，平安的银保期缴有了提升；今年头两个月，平安是唯一一家银行期缴有提升的保险公司。在这份研报中，提到平安现在在银行销售的保单，是和理财产品进行错位竞争的。更长的期限，更高的利润。

4、平安的利润基本由产，寿，银行构成，目前看来。但资管是未来盈利的主角之一，这些年来，平安都在布局。在报表中，我们目前基本没看到这方面的利润，但很快就有了，而且越来越多。举个简单的例子，上海家化的利润不会只是分红的利润；平安金融大厦不是每年不断的投入，而是和平安整个商业地产一起贡献数十亿的利润。。。。

5、平安对银行的支持，这篇文章也提到不少。可以看看。

主要观点：
Q1：12 年寿险电销渠道同比增长很快，增速达98.2%，未来公司这块
业务发展前景展望如何？
12 年公司的电销渠道做得很好，在行业内是领先的，公司有1700
多个座席，产能在行业内也是领先的，目前占新单保费不到5%，未
来有提升的空间。

Q2：保险行业已经出台了投资新政，预计大概在多长时间内可以看到
投资收益率的变化？
保险资金投资新政在投资标的的比例、类别、方式上都有涉及，
公司保险资金的净投资收益率从11 年的4.5%上升至12 年的4.7%，
公司未来将扩大固定收益类资产投资，逐步、稳定地提高固定收益类
资产占比。

Q3：关于公司偿付能力及资本计划？
目前公司的偿付能力充足率、资本充足率都是足够的，260 亿元
的可转债正在等待证监会批准，公司发行可转债是为未来业务发展做
前瞻准备，平安银行拟定向增发150-200 亿元；公司还可以发行次级
债,寿险、产险公司也可以发行次级债。

Q4：由于假设调整，一年期新业务价值减少9.5 亿元，内含价值增加
102 亿元，两者变化方向相反的原因是什么？
原因是税收出现了两个方面的调整：（1）可免税的比例从18%下
降到12%；（2）整体计税基础的调整，2012 年5 月份财政部和国税总
局下发规定《关于保险公司准备金支出企业所得税税前扣除有关政策
问题的通知》（45 号文），09 年出台过2 号解释（财务准备金新方法），
这次明确所得税计税基础是财务会计准备金，而不是原来的法定准备
金，在法定准备金下新业务前几年是亏损的或利润较少，后几年利润
慢慢体现出来，而在会计准备金下的利润是均匀体现的。
按会计准备金计税，虽然保单期间交税金额一样，但交税是提前
的，折现率折算到现值更多，影响到新业务价值下降（税是成本）。
而有效业务已经过数年，原来法定准备金换成会计准备金，交税
利润是低的，对有效业务而言未来交税的现值是少的，导致有效业务
价值是增加的。上述变化税务政策上的一次性调整。

Q5：寿险代理人的人均产能从7527 元下降到5795 元，是什么原因造
成的？
12 年末，寿险代理人数量达到51.3 万人，同比增长5%，而全行
业代理人的数量是下降的；如果从代理人完成保单件数的产能来看，
是稳定的，而保费产能下降，与公司调整产品结构，注重长期的期交
保障型产品有关，这些业务是高内含价值的业务，营销员渠道的内含
价值率提高5 个百分点，导致保费产能下降，但代理人在2012 年人
数增加、品质维持稳定。

Q6：公司在产品策略上是否会有创新？
代理人渠道和银保渠道分开来看，都有独特的特征，代理人渠道
做中长期保障型产品，内含价值高，代理人渠道策略为保持稳定；银
保渠道在2011 年主动调整策略，更注重期交业务，转向10 年期以上
的业务，不希望产品与银行理财产品有直接竞争，通过提高长期限的
产品占比，来提高银保渠道的内含价值率。

Q7：公司过去提出希望进入二、三线市场，2012-2013 年发展重点是
否有变化？
多年来，公司注重在人口集中、经济条件好的大城市市区开展业
务，如北京、上海、广州、天津、大连等经济发达的地区或省会城市，
公司会继续在这些市场巩固领先地位，全国有250 个三级机构，如东
莞、中山、珠海、常州等二线城市，经济很好，这些城市的代理人过
千人，代理人增员方面有优势，二线城市队伍人力增长也跟得上一线
城市，产能也不低。
公司有1400 个县域网点，中国共有3 万多个县域点，公司圈定
3000 多个作为未来可能开设网点的目标市场，每年开设100-150 个
网点，逐步延伸到县域市场；二线、县域市场的人力增速略高于一线
城市。

Q8：公司在债权计划投资的方向上有何计划？
公司在债权投资计划方面会利用好政策，提升稳定的投资收益
率，投向以基建、电力、房地产（保障房）为主，单个项目单个保险
公司投资上限为债权计划的50%，集团可以投到60%，未来将稳步推
进。

Q9：产险综合成本率上升，是什么原因造成的？
12 年产险综合成本率上升1.8 个百分点，主要原因是竞争加剧，
竞争对手都在加大投入，公司电销、交叉销售渠道等自有渠道影响不
大，竞争主要体现在车行等外部渠道。
赔付成本是上升的，车险占70%，车险索赔成本是上升的，一方
面，索赔发生率是下降，开车人的技术较以往更好，但另一方面，修
车成本在上升，也就是通胀造成索赔成本的上升。
此外，2012 年的洪水、台风发生导致索赔成本上升。

Q10：公司的分部业绩中，寿险下降很快，预计未来产险、寿险的利
润变化趋势？
公司主推一个客户一个账户多个产品，在公司的业务架构中三根
支柱分别为保险、银行、投资，保险盈利与非保险盈利各占一半，12
年，保险净利润占比55%，银行占比34%，投资管理占比11%；去年
保险利润下滑，受投资影响较大，是一个单一的原因，12 年末寿险、
产险已经消化了11 年以来的浮亏。
产险行业有周期性、波动性，公司目标是跑赢同业，随着平安银
行整合成功，力图让新的平安银行超过行业，资产管理行业可能是发
展速度最快的业务板块，目前银行脱媒是通道式脱媒，预计未来会形
成资产管理的真脱媒 ，会比银行、保险发展更快。

Q11：怎么看信托业务的发展趋势？
信托的客户主要是高资产值客户，公司拥有1.8 万名有效的高资
产值客户，有2.6 万曾经买过平安信托产品的客户，人均拥有500 万
元以上的资产，信托业务集中在基建、房地产、PE 等方面，其中，
房地产占比10-15%，信托业务采取前中后台三审通过。
2013 年，加大信托和银行业务之间的合作，争取客户资金到期
后，留在平安银行内。
信托业的规模快速增长，超过7 万亿元，公司坚持做集合理财计
划，管理费率更高，公司对今年的信托业务增长看好，前期的项目会
慢慢地释放出来，信托产品久期为3-5 年，采取滚雪球的方式运作，
对未来保持乐观预期。

Q12：寿险业务中银保渠道占比下降，未来发展趋势如何？
公司的银保业务与主要银行间维持合作关系，推动业务方面达成
共识，公司主推价值较高的期交业务，期交占银保保费比例较高；公
司将与合作紧密的银行一起推出一些新的业务模式，如和渣打、瑞士
银行合作。
此外，公司内部会加大平安保险与平安银行之间的合作力度，过
去2 年由于两行整合，步伐相对稳健。

Q13：寿险的13 个月继续率在下降，什么原因造成的？
12 年，寿险13 个月保单继续率为92.7%，较11 年下降，原因与
产品组合的调整有关，长期终身险继续率较其他产品低，导致继续率
下降，92.7%还是较好的水平，接近假设，不会有太大问题。

Q14：监管上对于寿险产品定价方面是否会有变化？
寿险产品的定价问题，从监管趋势上来看，管理完善的公司如平
安，能够更加灵活地设定保费费率对市场是有利的，预计这一过程将
是循序渐进的，确保不会导致市场的系统性风险上升。