聚飞光电——小尺寸背光LED龙头，中大尺寸及照明业务驱动新增长

﹒LED封装行业现状及展望。封装属于LED产业链的中游环节，行业平均利润率水平20%左右¹。在过去的几年时间里，LED行业投资过热导致供需矛盾非常突出，价格出现了大幅调整，大概每年有20%-30%的下降。纵观国内外发布的LED照明规划蓝图，2012年与2015年是两个关键年份——2015年技术将大幅提升，届时成本将大幅降低，市场真正成熟。随着LED产品价格的大幅下降，加之淘汰白炽灯路线图的落实，LED行业需求端出现好转的概率较大（表1）。

表1 2014是淘汰白炽灯的关键期——在乡镇级地区，60-100瓦白炽灯是使用主流，因此今年强制性淘汰60瓦及以上白炽灯将有望开启乡镇级地区的广阔市场，照明需求端出现大幅放量确定性强。

资料来源：发改委《中国逐步淘汰白炽灯路线图》

注1 数据来源于IPO说明书。

﹒公司以小尺寸背光产品为主导，中、大尺寸背光产品正快速成为新的盈利增长点。小尺寸背光产品主要运用于手机等终端电子产品，未来出货量增长趋势将较为平稳，所以小尺寸背光产品自然增长动力将趋于稳定，成长空间已经越来越小。公司在小尺寸产品方面的竞争将主要通过抢占竞争对手的份额获得较快的增长，但在目前全球超过20%的市占率基础上继续提高份额显然并不容易（表2）。所以未来几年公司要保持年均30%及以上的增长还需看中、大尺寸尤其是在大尺寸方面的发力²。相比于小尺寸市场，大尺寸容量是其3倍³，只要公司能够获得几个百分点的份额就能推动业绩较快增长。公司在中大尺寸产品方面的进入较晚，但已于2012年开始向创维、海信、长虹等国内主流液晶电视厂家以及其他几家富有潜力的二线厂家批量供应大尺寸背光器件或灯条，目前发展迅速（表3）。

表2 小尺寸背光产品竞争力全球领先，目前仍是主导产品，但占比趋于下降。

数据来源：根据公开资料整理

表3 中、大尺寸背光产品起步晚，但发展迅速，是未来重要盈利增长点。

数据来源：根据公开资料整理

注2董事长邢其彬认为公司未来几年要保持30%以上增长。

注3 根据公司IPO说明书显示，机构预测2012年大尺寸背光需求量为271亿颗，为小尺寸的3倍。

·LED照明业务受益于白炽灯淘汰政策，加之募投项目达产，有望迎来快速增长。根据《中国逐步淘汰白炽灯路线图》的规划，2012-2016年是政策强令执行的关键期，此期对白炽灯的强令淘汰将促使LED照明市场需求出现爆发。因此，未来3年内都将是LED照明市场的黄金发展期。公司目前来自LED照明方面的收入比重约15%，对盈利贡献较小。随着募投项目的达产，预计LED照明收入有望实现快速增长。从长期发展角度而言，LED照明业务将为公司未来业绩长期增长提供动力。

表4照明业务受益于政策红利及募投项目达产，有望继续快速增长。

数据来源：根据公开资料整理

·产能大幅增长解除产能瓶颈。背光LED器件扩产项目和照明LED器件扩产项目于2013年9月底达到预定可使用状态，制约产能瓶颈的因素将在今年彻底消除。截止2013年中报，前述项目已分别贡献效益1304万元和606万元。

·公司上市后未有收购，不排除未来有收购可能。公司明确表示了将主要依靠自身力量内生发展，但若有合适选择也会考虑进行收购。截止2013年三季度末，公司的资产负债率为25.2%，货币资金3.5亿元，具备收购实力。

·同业比较。表5的数据显示，聚飞光电盈利能力明显要好于其余三家公司，主要是因为公司主营背光LED中的高端产品，产品下游应用于消费类电子终端，基本不受照明LED行业低迷的影响。

表5 几家LED封装企业经营比较（2012年）

数据来源：各公司2012年报

注4 亿光电子在全球LED产业中具有关键性地位。收入按1新台币=0.2024人民币换算。

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CunShan

03/14/2014