7月份A股震荡下跌。截止7月31日，上证综指、深圳成指、沪深300指数分别下跌5.47%、4.64%、5.23%。中小板指数和创业板指数跌幅居前，跌幅分别为6.69%、6.84%。

在证监会行业中，食品饮料、采掘、金融服务等行业跌幅相对较小，其中食品饮料指数仅下跌1.56%、采掘业指数、金融服务业指数分别下跌2.68%、3.35%。7月份表现相对较为逊色的行业为电子行业、商业贸易、机械设备，这三个行业的跌幅分别为10.77%、10.53%、9.61%。

虽然6、7月份A股均震荡下行，然而食品饮料行业和医药生物制品行业在这两个月相对沪深300指数仍相对较为抗跌。

图表1：行业指数的表现

图表2：表现突出的几个行业相对沪深300指数的走势

ETF的业绩我们主要从三个方面说明：价格表现、净值表现、跟踪误差，其中价格表现和投资者的关联度最高；净值表现是ETF价格驱动因素，而且和套利资金的成本有关；跟踪误差是基金管理人管理能力的体现。

（一）ETF价格表现和净值表现

最近一个月ETF价格下跌5.3443%，略高于沪深300指数的跌幅。具体来看，建信深证基本面60ETF逆势上涨0.9639%，大幅高于净值涨幅-5.5542%。该基金净值表现和价格表现如此大的差异，主要是由于31日该基金价格大幅上涨，使得该基金的溢价率攀升到5.30%，存在申购卖出套利。该基金溢价率如此波动，或由于该基金成交活跃度不高，套利资金难以参与。

大成深证成长40ETF、工银瑞信深证红利ETF等基金的价格跌幅相对较小，分别为2.3407%、2.9810%。相比之下，诺安上证新兴产业ETF、嘉实中创40ETF、鹏华深证民营ETF的价格跌幅相对较深，分别为10.3693%、8.8935%、8.5082%。这几基金如此高的跌幅和近期中小板、创业板较高的跌幅有关。

       由于ETF具有申购卖出和买入赎回双向套利机制，因而ETF的价格表现和净值的差异性相对较小。净值跌幅相对较小的基金依然是大成成长40ETF、工银瑞信深证红利ETF等。在此我们需要注意的是，价格涨幅和净值涨幅差异性较大的基金。最近一个月，ETF价格跌幅明显低于净值跌幅的基金，有建信深证基本面60ETF、华泰柏瑞上证中小盘ETF、华安上证龙头ETF等，其中信深证基本面60ETF、华泰柏瑞上证中小盘ETF的价格跌幅和净值跌幅之差分别为6.5181%、2.3927%；华安上证龙头ETF的价格跌幅和净值跌幅之差为-1.0863%。

造成这些ETF净值表现和价格表现的差异性主要是由于：（1）这些基金的折溢价率变动较为频繁，比如：华泰柏瑞上证中小盘ETF上月末折价2.09%，在本月的20日该基金的溢价率达到5.05%。（2）这些基金资产规模相对较小、日均成交量相对较小。若ETF折溢价率变动，势必会引起申购卖出套利或买入赎回套利，而这种机制反过来会抑制它折溢价率的变动。由于折溢价率大幅变动ETF资产规模较小、日均成交量相对较小，这就可能引起较高卖出或买入冲击成本，从而影响到卖出套利或买入赎回套利的参与力度。

       虽然ETF的价格和净值表现略有差异，然而从长期来看，ETF的价格表现仍主要由净值表现驱动。ETF的净值表现主要由标的指数编方式和成分股筛选方式的差异性、和基础市场的走势共同决定。7月份正是由于基础市场和标的指数的差异性，使得ETF净值最低跌幅为-2.6008%、最高跌幅为-10.3841%，差异性较大。随着ETF差异化的逐渐增加，在投资ETF时，精细化选择的重要性将变得越来越重要。

图表3：建信深证基本面60ETF和华泰柏瑞上证中小盘ETF的折溢价率（%）

图表4：7月份价格表现和净值表现差异性较大ETF日均成交量（百万份）

（二）ETF的跟踪误差

从日均跟踪误差来看，最近一个月ETF的平均日均跟踪误差为0.0409%，低于日均跟踪误差低于0.2%的标准。具体来看，国泰中小板300成长ETF的日均跟踪误差相对较高，为0.2417%，略高于0.2%。该基金于2012年3月份成立。其他基金的ETF的日均偏离度均在2%以内，其中日均偏离度最低的ETF为汇添富深证300ETF，日均跟踪偏离度仅为0.0103%、其次是鹏华深证民企ETF、嘉实中创400ETF，日均跟踪误差分别为0.0105%、0.0116%。

       除了日均偏离度之外，月跟踪误差也是衡量ETF绩效的指标。从月跟踪误差来看，ETF的月均跟踪误差为0.03645%，较6月份大幅回落。这是由于每年7月初指数成分股进行调整。在ETF进行成分股调整时，跟踪误差在短期内可能和基准会有所偏离，这在2011年7月份也有所体现。具体来看，国泰中小板300成长ETF、博时超大盘ETF跑赢业绩基准1.7913%、1.1714%。

图表5：ETF月跟踪误差走势

       7月份ETF呈现净流入。ETF的场内流通份额由上月末的1190.12亿份增加到1236.19亿份，增量为46.07亿份。从场内流通份额增加的基金来看，场内流通份额大幅增加的基金，主要集中在场内流通本身相对较大、成交较为活跃的ETF，比如：场内流通份额在100亿份以上的4只ETF，份额增量为33.79亿份，相比之下，场内流通在10亿份的31只ETF，份额增量只有1.96亿份。

图表5：ETF月跟踪误差走势

       具体来看，华安上证180ETF场内流通份额增加16.08亿份，其次是易方达深证100ETF，场内流通份额增加了9.78亿份，再次是华夏上证50ETF、华泰柏瑞沪深300ETF、嘉实沪深300ETF，它们的场内流通份额分别增加了5.07亿份、3.43亿份、2.86亿份。值得一提的是，这五只基金均为融券标的。在9只融券标的ETF中，只有南方深成ETF和工银瑞信深证红利ETF的场内流通份额略有回落，分别减小了0.23亿份、0.36亿份。

       从ETF场内流通增量和A股市场来看，ETF场内流通份额的增加和A股短期表现并未表现出明显的正相关性。结合ETF基金二级市场的成交情况考虑，ETF场内流通份额的大幅增加或意味着大额投资者利用ETF进行中长期投资机会的布局。对于短期博取市场收益的投资者来说，可能多利用二级市场ETF基金进行投资，那么在市场的表现特征为：在市场大幅上涨时，伴随着ETF基金换手率的攀升，在市场震荡下行时，ETF的换手率相对较低。

图表7：融资融券标的ETF场内流通份额

资料来源：华泰证券，WIND，上交所

截止日期：2012年7月31日

图表8：深市ETF场内流通份额的增加和深圳成指的表现

图表9：深市ETF的换手率和深圳成指的表现

       7月份共有四只ETF开始募集，分别为两只跨境ETF：易方达恒生中国企业ETF、华夏恒生ETF、两只沪市ETF：银华上证50等权重ETF、大成中证500沪市ETF。下面我们分别给予介绍

（一）两只跨境ETF

       易方达恒生中国企业ETF和华夏恒生ETF是国内首批跨境ETF，这两只基金有如下特点：

Ø  两只跨境ETF均投资于香港市场。在国内公募基金研究难以全面、深入覆盖境外市场的情况下，指数基金为投资者获取境外市场一揽子股票平均收益提供了较好的投资标的。这两只基金在指数基金的基础上，采用ETF的运作模式便于投资者交易，是较好的香港市场交易型投资工具。

Ø  两只跨境ETF均采用现金申购。对于单一市场ETF，“实物申购”是ETF的主要申购模式，然而对于跨境ETF来说，由于资本管制、投资限制、不同交易所开盘收盘时间不一致等原因，跨境ETF多采用现金申购模式。

Ø  两只跨境ETF无法实现T+0回转。对于国内单一市场ETF，均可以实现T+0回转交易，然而对于跨境ETF，一般都无法实现T+0交易。这两只跨境ETF均采用T日申购、T+1确认、T+2可以卖出或赎回，或T日买入、T日可赎回或T+1日可卖出。而一般的QDII基金需要在T+3才可以赎回。

Ø  这两只基金均面临汇率变动风险。这两只ETF均已人民币来申购或赎回，那么汇率变动也会影响投资者的收益。

对于投资者来说，决定ETF净值表现的主要因素还是标的指数的表现。标的指数的表现主要由它们的编制方式和成分股筛选方式决定的，其中易方达恒生中国企业ETF，被动跟踪恒生中国企业指数（使用估值汇率折算）；华夏恒生ETF被动跟踪恒生指数（经人民币汇率调整）。

Ÿ   恒生中国企业指数于 1994 年 8 月由恒生指数公司推出，成份股由市值最大、成交最活跃的 40 只 H 股组成，用于衡量以 H 股形式在香港上市、注册登记地在中国大陆的企业的表现。该指数采取自由流通市值加权的方法，以充分考虑成份股的可投资性。同时，该指数每只成份股规定 10%的权重上限，避免个股权重过大。

Ÿ   恒生指数是由恒生指数有限公司编制，于1969年l1月开始发布。它的成分股从市值大小、成交金额、上市日期等多因素进行筛选。截至2012年6月，以香港股票市场的49家上市公司股票作为成份股，以经调整的流通市值作为权数计算得到的加权平均股价指数，是目前反映香港股市走势的最具影响力的股价指数。

从行业配置来看，恒生指数和恒生中国企业指数均金融业、能源业配置为主。所不同的是，恒生指数的金融业、能源业占比较低，合计权重为58.80%，而恒生中国企业在金融业、能源业的合计权重达到了82.10%。除了金融、能源行业之外，恒生指数在电讯、地产建筑、信息技术、服务业等行业的配置比例高于恒生中国企业。

从指数编制方式和指数的行业的配置可以看出，恒生指数和恒生中国企业指数各具有不同的特点，适合不同投资者的需求。

图表10：恒生指数和恒生中国企业指数的行业构成

数据来源：恒生指数公司，华泰证券

注：行业分类采用恒生行业分类系统，详细参见恒生指数公司。

截至日期：2012年6月30日

（二）两只沪市ETF

       单一市场ETF经过多年的发展，运作模式基本已经固定：实物申赎、T+0回转交易等，然而标的指数的创新却从未止步。标的指数的创新分为：全新标的指数的出现，又有老指数所衍生出来的新指数。由于老指数具有良好的客户辨识度，老指数所衍生出来的新指数在一定程度上便于投资者理解。7月份银华发行的上证50等权重ETF和大成中证500沪市ETF，均属于老指数所衍生出来的新指数：

Ø  上证50等权重指数成分股和上证50指数相同。不同的是，50指数采用自由流通调整市值加权，而上证50等权重指数采用了等权重加权，因而上证50等权重指数的个股与行业权重分布更为均匀，为投资者提供了新的投资性标的。在每年1月和7月，上证50等权重指数赋予每只成分股相同的权重，即：卖出前期大幅上涨的股票，降低它的权重；买入前期大幅下跌的股票，提高它的权重。

Ø  上证50等权重指数通过对于成分股权重的重新安排，有效地降低了金融行业的比重，同时显著地提高了金属非金属、采掘等行业的比例，值得指数分布更加均衡，较为显著地降低了单一行业风险。

Ø  中证500沪市指数来自于中证500指数，用于反映中证500指数中沪市股票的整体表现，成分股由中证500指数全部沪市股票构成样本股。该指数用于反映沪市中小盘股票的走势。从行业配置来看，中证500指数沪市指数、中证500指数均重配机械设备、医药生物制品、房地产等行业。所不同的是，中证500沪市指数侧重医药生物制品、食品饮料、交运仓储等行业，在这些行业上的配置高于中证500指数。

图表11：两只沪市ETF的认购费率

数据来源：华泰证券、银华上证50等权重ETF、大成中证500沪市ETF招募说明书