文/杨德龙 （公众号：杨德龙宏观策略研究 ID：yang21080679）

10月10日，国务院发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》(下称《指导意见》)，意味着新一轮债转股重启。与1999年发布的《关于实施债权转股权若干问题的意见相比》，新一轮债转股更加注重市场化，而实施债转股的企业将集中于有潜在价值、暂时出现经营困难的企业。

《指导意见》指出，要优化债务结构、有序开展市场化银行债权转股权、依法破产、发展股权融资。银行、实施机构和企业试点先行，有序开展市场化债转股，防止一哄而起。允许企业通过发行优先股等方式筹集兼并重组资金。鼓励多类型实施机构参与开展市场化债转股。允许参考股票二级市场交易价格确定国有上市公司转股价格。防范债转股企业和实施机构可能存在的不正当利益输送行为。

除另有规定外，银行不得直接将债权转为股权。允许企业通过发行优先股等方式筹集兼并重组资金。禁止将"僵尸企业'"作为市场化债转股对象。禁止助长过剩产能和增加库存的企业市场化债转股。政府不强制企业、银行及其他机构参与债转股。市场化债转股对象企业由市场主体自主协商确定。

这次债转股指导意见详细的对债转股进行了部署，并且明确表示对于一些“僵尸企业”，不能进行债转股。这样解除了市场的担忧，其实在今年四月份就出台了债转股的一个草案，当时市场就对债转股有一个担忧，就是有些“僵尸企业”通过这样的方式把不良的债券变成不良的股权。这一次明确表示不对“僵尸企业”进行债转股，而是只针对暂时出现了经营困难的、公司质地不错、发展前景比较好的公司进行债转股。这样对于银行来说风险也比较低，有利于降低银行的不良贷款率。

通过“债转股”，银行可以获得更加灵活的不良资产处置手段。一方面，通过筛选出其中相对优质的企业进行股权投资，原来的利息收入摇身变为相对较高的股息收入，进而增加投资收益。另一方面，现在二级市场整体估值处于低位，转股价格便宜，等企业经营状况逐步改善，银行可以通过上市、转让或者企业回购等方式收回借款。

从转股企业角度来看，债转股一方面优化了企业资产负债结构，降低了企业资产负债率，有利于企业去杠杆。另一方面拓宽了潜在的发展空间。债务转增股本，意味着企业获得了一笔无限期不用还本付息的贷款资金，不仅降低了自身负债，还增强企业营运资本，提高资金周转的灵活度。当企业完成“债转股”时，一方面负债能力能够得到提升，另一方面，提高了转股企业信誉，从而有助于企业获得更多的融资。

现在经济处于增速低迷的时候，很多企业财务压力比较大，通过债转股帮助企业渡过难关，等经济好转之后，这些企业经营转好，股票就会升值，通过债转股不仅帮助企业渡过难关，还可以帮助银行实现保值增值。日本当年就采取这样的模式，在每轮经济周期低迷的时候进行债转股，在经济形势较好的时候再选择合适的时机退出或者持有。很多优质的上市公司的股权都是由银行持有，银行财团也成为日本股市上最大的机构股东。有很多企业所处的行业是强周期的行业，这些行业收入波动比较大。在经济低迷的时候，这些企业还本付息就比较困难，但是有些企业就是因为国计民生必须存在的企业，并且质地也不错。那么帮助这些企业渡过难关之后，去迎接经济上升的周期，企业就会活下来，并且会给银行债务进行保值增值，对这些企业来说是一个利好消息，对于银行的经营来说也是一个比较好的方案。

债转股主要受益的还是债转股的企业，对于高负债率的行业都是比较大的利好，比方说像钢铁、煤炭和有色金属等等，都属于负债率比较高的，实施债转股的话对这些行业都是有利的。对于公布了债转股公司的股价也会有一定的刺激。另外一类受益的就是资产处置机构，市场上拿到不良资产处置牌照的公司也会有一定表现。从转债的企业来说，最有利的还是一些公司，从布局的角度，去布局一些强周期、高负债率的行业龙头，对于有债转股预期的个股可以进行重点关注。比如，可以对一些发出债转股公告的企业进行配置。

本轮债转股是以第三方—实施机构为持股主体。债转股的实施强调债权转让和股权定价的市场化,为降杠杆的重要措施。实施机构多元化,可分为AMC、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司、银行债转股子公司等四大类。我们认为，真正市场化债转股的对象企业应当具备以下条件:发展前景较好,具有可行的企业改革计划和脱困安排;技术先进,产品有市场;信用状况较好。

根据《指导意见》的表述，本轮债转股鼓励向“高负债居于产能过剩行业前列的关键性企业”进行债转股,以煤炭、钢铁、造船、有色等产能过剩行业的大型国企普遍资产负债率较高,经营较为困难,预计进行债转股改善财务状况的意愿较强,最有可能成为本轮债转股的主要转股对象。

10月17日，锡业股份公告了与建设银行签订的《投资意向书》，建设银行或其关联方设立的基金拟对锡业股份控股子公司华联锌铟注资以认购其新增注册资本，全国首单地方国企市场化债转股落地，标志着新一轮债转股拉开序幕。

文/杨德龙 （公众号：杨德龙宏观策略研究 ID：yang21080679）