公司2013年年报显示，全年实现营业收入10.15亿元，同比增长43.75%；归属于上市公司股东的净利润0.86亿元，同比增长43.04%（13年公司实施股权激励，费用增加1042.94万，扣除股权激励费用的影响，净利润同比增长58.16%）。另外公司公告2013年利润分配预案，拟10转7派2元。

    10亿营收中，诊断服务为6.19亿元，同比增长49.48%，这主要是因为浙江、江苏、上海、北京成熟地区合计收入增速达到36.56%；其他培育期实验室收入规模合计超过1亿元，同比增速达192.11%。诊断产品3.96亿元，同比增长35.62%，其中代理业务因增加德国欧蒙和法国梅里埃等产品线，总体业务增速达32.3%；而检验科试剂集中采购业务比2012年增长了57.5%。

    公司综合毛利率为37.11%，同比增加了1.4个百分点，主要是在规模效应下，诊断服务的毛利率进一步提升所致。公司三项费用率为25.96%，同比增加了0.93%，主要是因为股权激励费用以及新增佛山、武汉以及重庆实验室的影响。

　  2013年公司山西、黑龙江两家实验室获得医疗机构执业资格（山西实验室采用参股加管理输出方式），并启动了昆明、天津、长沙、昆山等市场的调研和合作洽谈，预计2014年能够完成这些实验室的建设；目前，公司已建或在建的实验室数量达到17家（13家已建 4家在建），基本实现了“全国覆盖、地区渗透”的“连锁化、标准化、规模化”的发展格局。公司顺应医改趋势，不断优化和推进PPP（PublicPrivatePartnership）模式，如温州瓯海区、重庆江北区等，已形成了区域集中检验平台运营模式与标准体系；公司重点推进医院检验科托管模式，目前，已与近30家医疗机构形成了紧密型合作关系。另外，公司创新业务模式，如司法鉴定业务、CRO业务以及健康体检业务均取得突破性进展。2014年的经营计划中仍将扩大行业渗透率放在首位，并提出适当加快扩张速度，拟新增3-5家实验室，针对不同区域的竞争环境和资源条件，灵活采用新建、整合合作伙伴资源或整合区域检验资源等方式进入。

    2013年欧蒙、梅里埃接踵加盟，对应产品陆续上架，带动代理经销业务收入整体增长32.3%；公司积极利用自身的采购优势，试剂集中采购业务全年实现57.5%的增长。此外，公司在CRO、健康体检及司法鉴定等业务也均取得突破性进展，值得市场期待。上海迪安已取得CAP认证，CRO领域与比利时BARC的合作全面启动；与韩国韩诺合作的高端体检中心也有望二季度在杭州开业；杭州司法鉴定所也成功升级为省级司法鉴定中心。

    未来公司还将进一步加快跑马圈地的速度，每年保证2-3个新开点的速度，同时还将不断推广新的诊断项目，预计未来每年将保持新增10%的项目。独立实验室核心竞争力是成本领先，项目新增和区域扩增都会助力公司进一步规模化、集约化，从而提高盈利水平。从一般情况看，各子公司达到盈亏平衡所需时间在1-4年不等（成熟实验室江浙京保持30%以上的增速，上海实验室预计增速在50%以上。武汉实验室和沈阳实验室有望在今年会实现盈利。重庆实验室预计收入在2000万左右，有望今年扭亏为盈，佛山实验室亏损也在逐渐缩小），我们预计进入盈利期后，各子公司净利率可以达到25%左右。

    风险因素：市场已经充分反应高成长的预期，按照未来两年营收增速大于35%，净利大于45%的乐观估计，以目前80的价格，即便按照2015年的业绩给公司估值，其PE也在50倍上方了，所以14年几乎肯定没有大行情，按照公司一贯的稳健经营作风，也不会有极端超预期的事件发生，所以只能等待回调买入，现在不是建仓良机。

附：公司设立中韩健康产业基金，迈出国际化第一步。

    与韩国SVInvestment合作设立和运营“迪安医疗大健康产业基金”：韩国SVInvestment(株)是韩国最大的从事股权投资和IPO咨询业务的投资集团之一，具有专业的行业资本运营经验和丰富的韩国本土资源。本次设立医疗健康产业基金，是以选择符合“迪安诊断”战略规划的医疗大健康行业中的优秀韩国企业为主要投资标的，合作双方将根据中韩两国的生物医药市场状况与技术发展趋势，充分结合迪安的行业经验、技术判断与资源优势，通过投资合作支持培育在韩国具有创新商业模式的医疗健康服务企业或具有独特性或竞争性产品的生物技术企业。

　　公司迈出国际化战略扩张的第一步，将借助国际合作抢占国内体外诊断技术制高点：中国体外诊断领域虽然实现快速发展，但在中高端技术的国产化和创新领域与发达国家存在明显差距。迪安诊断作为国内医学诊断服务的领先企业，必须在新技术和研发方面占据制高点，最终才能成长为以规模优势和技术优势双轮驱动的行业龙头。此次合作正是迪安走出国门，在韩国的医疗健康服务和生物技术领域，通过中韩技术合作和医学转换，快速积累技术优势，探索服务模式创新的积极尝试。我们认为公司将国际化的首站选在韩国，并且控制首期投资规模，也表现出公司野心勃勃与稳扎稳打的一贯管理作风。

    公司2013年实现收入5.68亿，同比增长9.5%，净利润2.08亿，同比增长23.4%，经营性现金流1.95亿，与净利润基本一致。公司毛利率逐季提高至56.29%，同比提升4.34%，净利率36.65%，同比提升4.11%。

    公司上调一季度业绩，预计实现净利润3571-3912万元，同比增长110%-130%（年报披露原为50%-80%），大幅超过市场预期。色选机、CBCT设备以及轮胎CT检测设备实现较快增长，同时杂粮色选机与CT类检测设备毛利率均在60%以上，带动公司综合毛利率进一步提高。

    市场预期色选机普及率已经较高，且占收入比例近90%，成长性不再。但以玉米机、小麦机、茶叶机为主的杂粮色选机仍有较大空间，预计14年杂粮色选机增速将超过65%。而CBCT设备在销售网络进一步完善的基础上，预计增速将超过150%；CT轮胎检测设备预计增速也在150%以上，呈现全面开花的局面。2014年有望是公司业绩加速增长的第一年。

　　从目前技术储备看，公司已完成重金属、农药残留物以及以黄曲霉为代表的毒素检测设备研发。在全社会对食品安全问题日益重视的背景下，我们预计公司相关设备将迎来高速增长。而CBCT销售网络的形成，应会有助于公司进一步布局种植牙产业链，打开成长空间。公司在山东、安徽、福建等省份已打开口腔CT市场，全年销售61台，同时已完成15个省市布点工作，有望进一步带动销售的快速增长。X射线异物检测设备收入3173万，其中轮胎检测设备贡献收入约2000万，我们预计轮胎机14年收入增幅超过100%。杂粮色选机品类进一步丰富，我们预计玉米色选机将成为亮点，带动杂粮色选机业务收入大幅增长。而杂粮色选机、口腔CT及X射线异物检测设备毛利率均高于60%，我们相信这将带动公司综合毛利率及净利率进一步提升。

    目前公司拥有约12亿现金，我认为公司未来通过并购实现外延扩张是大概率事件。

    根据目前公司业务结构以及扩张的速度，乐观预计未来几年能保持30%增速，那么15年的eps可以达到1.30以上，以目前的股价，PE在35倍上方，显然现在估值不具备优势，但相比大部分成长股，不是很贵，考虑到一季度业绩大幅超预期，市场给出溢价也合情合理。

    根据公司的规划，今年公司主要做了如下一些工作，第一是继续努力扩大色选机产品的市场，并进行产品结构的调整，同时通过提高产品性能提高了产品的附加值。第二是公司今年加大了X光检测设备的市场开拓力度，包括食品包装检测及工业检测领域。第三是公司今年进入到口腔医疗领域，打破了国外企业的垄断，改变了行业格局。

    公司的CBCT产品去年正式投放市场，当年的销售量是2台，今年在安徽省委书记的大力支持下，公司的CBCT产品在安徽的公立医院市场取得了突破，公司预计今年可实现销售70台，产品定价在50-60万元。公司目前的CBCT产能为300台/年，明年计划扩大产能至2000台/年。公司的CBCT产品目前主要应用在种植牙领域，其销售没有明显的季节性。

公司进入到口腔医疗行业，看中的不仅仅是CBCT这一款产品，事实上我们可以发现种植牙整条产业链上的产品几乎都从国外进口，公司认为未来自己有能力通过突破关键技术实现整条产业链上设备的进口替代，包括激光设备、种植体等等。

    色选机行业的竞争目前来看较为激烈，产品价格有所下降，但公司认为今年色选机业务的表现还是相当不错的，虽然销售额未出现上升，但公司通过提高产品的附加值提升了整体毛利率，使得利润水平依然有所增长。公司今年与中粮、华润等大型企业签署了战略合作协议，明年开始会全部采购公司的色选机产品。由于大型粮食加工企业的强势表现挤压了中型企业的生存空间，使得公司对中型企业的销售受到了一定的影响，但另一方面今年小型企业的订单水平有明显的上升。公司目前也在对销售策略进行一定的调整，根据下游需求情况调整产品生产结构，以满足客户的产品需求。

    同时，公司今年加强了海外色选机市场的开拓力度，过去公司在海外市场过度依赖几个大型代理商，明年开始公司将在核心销售区域设立事业部，以加强对代理商的管理，同时也增强自有渠道的建设力度。公司希望未来3-5年内海外市场的销售收入能占到整个收入比重的50%左右。

    在研发领域，公司今年也取得了一些比较大的突破。在色选机方面，公司推出了红外光源、双层筛等新产品，在轮胎检测领域，公司发现还存在非常多的空白，正在对产品线进行延伸，比如进入到轮胎硫化前检测、原料异物检测、帘布检测等轮胎产业链的其他环节检测。公司今年还参与了国家重大科学仪器设备开发专项项目，未来会逐步进入到重金属领域检测、农药残留检测等微观检测领域。

公司业务领域虽然拓展到了多个行业，但都未脱离公司的核心技术，即识别技术，包括可见光识别、X光识，射线识别等。原理都是把光源信号变成电信号进行分析识别。公司也在进行一些模式的研究，思考如何在一个新的领域快速将产品导入市场。

【现场问答摘要】

1.  重大专项的进展情况？

重大专项的周期是5年，公司计划用3年左右时间作出样机，目前进展情况较为顺利。

2.  口腔医疗领域产业链除了CBCT以外，公司还在做哪些研发准备？

口腔医疗产业链上的产品事实上公司都在进行开发或准备，但公司行事风格向来是先做后说。公司认为国内种植牙的市场才刚刚起步，市场需求巨大而供给相对有限，价格也较为昂贵，关键因素在于种植牙的各个环节被隔断，导致种植牙变成了一个复杂劳动，大大提高对医生的技术要求，公司希望能打通种植牙的各个环节，提供一整套口腔医疗解决方案，未来医生只需要做好前期检查后就可以很轻松的完成种植牙的工作，从而将一个复杂劳动变成简单劳动，并大大提高效率，降低服务价格。在这一领域公司在明年一定要有所突破。

3.  口腔医疗领域一整套解决方案各产品的收入如何分布？

这个方面公司还没有想这么多，只是觉得这一领域很容易深入挖掘下去，公司认为未来口腔医疗行业一定会朝这个方向发展，就看谁先做，公司希望自己是第一个。公司估算整个产业链做起来的话，保守估计最低年销售收入不低于20亿元。

4.  公司的产品已经涉及多个行业领域，如何来加强管理？

公司的发展理念是围绕核心技术，切入产业链的制高点，做附加值最高的领域。公司认为管理方面并不复杂，核心在对于人的管理，方法依然是把复杂劳动变为简单劳动的做法，把多个步骤分解，每个人只负责其中的一个环节。

5.  公司为何会参与到国家专项中？

国家现在要求科研的项目必须和企业相结合进行产业化，因此公司觉得这也是一个机会。目前公司参与的“红外激光解离光谱-质谱联用仪的研制与产业化”项目前期做的是肝癌检测，需要对血液中细胞的分子键进行比对来识别肝癌细胞，使用的是微观识别技术，未来在这一技术框架下，还可以实现重金属、微量元素、农药残留等微观识别领域的检测。

6.  公司有没有考虑过进入到大型医疗影像设备领域？

大型医疗影像设备主要分超声波、CT机和核磁共振三大类产品，超声波产品就不说了，核磁共振生产的企业也较多，而CT机生产相对较少。公司经过一系列市场调研后认为，公司完全具备生产大型CT设备的技术实力，但产品要进入医院难度较大，很多固有利益格局较难打破，因此公司认为过早地进入这一领域会有拖累，作为一个企业还是以效率为先，所以暂时不会考虑进入大型医疗影像设备。公司会进入到CBCT领域主要是因为这一领域属于新兴市场，同时由于设备单价较低，很多潜在用户属于民营医院或中小型牙科诊所，因此市场拓展难度相对较低。

7.  公司的CBCT产品盈利水平如何？国外产品降价是否会导致出现价格战？

公司认为目前CBCT的盈利情况只能算一般，因为产销量还不够大，导致前期的一些固定成本和费用较高。公司认为CBCT领域还未进入到需要通过价格战来抢占市场的地步，但如果有企业想与公司进行价格战，公司也不惧怕，因为公司具备核心技术，部件自主配套比例高，总的生产成本较低。

【车间参观见闻】

    公司原定于下午2点开始交流沟通，但由于董事长有事未能及时赶到，因此我们先参观了公司产品的装配车间，并与研发人员进行了交流，主要见闻如下：

1.  CBCT的核心技术包括核心部件和软件算法，硬件方面核心部件是信号接收器和脉冲馈源，公司的CBCT产品信号接收器是采用的日本进口产品，而另一核心部件脉冲馈源则由公司自行生产配套。软件算法则完全由公司的软件算法团队开发完成。公司的CBCT采用的是脉冲信号，辐射剂量较小，从现场演示的效果看，普遍反映比上海九院的进口设备清晰度更高一些。另外据研发人员介绍，公司下一步打算将产品延伸到头颅CT领域。

2.  色选机方面，大米色选机技术含量相对较低，原理主要是光谱对比，今年针对客户要求推出了加装红外光源的新产品。杂粮色选机和茶叶色选机技术含量较高，主要难点依然在于核心识别算法和特征库的构建。

3.  轮胎X光检测机据财务总监介绍今年已经销售了8台，此外看到公司新推出了针对选矿及LED老化检测的工业X光检测产品。

【酒桌勾兑要点】

交流会后公司安排了聚餐，闲聊间对公司的发展战略以及一些细节问题有了更为清晰的认识：

1.  公司在软件开发方面有较强的优势，因为公司本身是做嵌入式软件起步的，硬件只是公司软件产品的一个载体。

2.  在口腔医疗领域，公司计划通过对核心技术的突破，打破国外企业垄断的格局，并打破口腔医疗领域各个环节完全隔断的现象，围绕CBCT产品，对种植牙各领域所需设备及功能进行集成，从而打造种植牙设备的完整产业链，并降低设备的使用成本。同时利用互联网技术，通过对相关医疗数据的收集，识别和挖掘，自动生成定制化种植牙方案，形成从硬件到软件到服务的垂直一体化整合，从而将种植牙这一复杂劳动简单化，降低对牙科医生的技术要求，提高效率。公司希望未来医生通过CBCT进行前期检查，即可知道植体钻孔深度及牙冠尺寸，并利用小型牙冠生产设备迅速制作出手术所需的定制化牙冠，在手术过程中有辅助设备帮助医生把植体以预定的角度钻入预定的深度，从而将整个种植牙手术的难度和效率都大大提升。最后，公司也可以通过这样一整套解决方案来帮助相关从业人员进行培训和创业，直接介入到终端建设中，从而进入到口腔医疗服务领域，颠覆整个行业。

3.  公司的发展战略是未来10年做到100亿的销售收入。

4.  目前《食品安全法》正在修订，明年修订完成后有可能对要求对食品异物进行强制检测，会大幅提升检测设备的普及率，增加对公司相关产品的需求。

5.  公司的CBCT在安徽以北的销售情况要优于南方，因为北方人的性格导致他们对于中小牙科诊所的接受度更高，而公司的CBCT产品主要针对民营医院及中小牙科诊所，因此更有利于公司产品的销售。除了安徽地区以外，公司今年在山东地区销售情况也较好，部分医疗机构团购公司的CBCT产品。公司正在台湾地区布局，明年CBCT产品将进入到台湾市场。台湾地区目前CBCT存量约为6000台，而CBCT产品的更新周期较短，基本3-5年就要进行更新，因此市场空间较为可观。公司CBCT产品的定价策略是与国外同类产品保持30%的价差。

【调研结论】

    本次是我第一次前往美亚光电实地调研，通过董事长的介绍、生产车间的参观及晚餐会上的沟通，算是对公司有了一个比较清楚的基本认识。

    公司的战略比较清晰，即以识别技术为核心跨领域发展，切入产业链的制高点，做附加值最高的领域，目前公司主要围绕食品、工业和医疗这三个领域延伸和拓展。目前来看公司对医疗领域的拓展更为重视，发展战略为更为成熟，其硬件+软件+服务的垂直一体化战略如能顺利开展确实具备颠覆整个行业格局的可能性，但在细节方面依然存在许多不确定性，公司的技术实力和产能化能力毋庸置疑，相信明年在口腔医疗产业链上会推出更多的产品，但如何进行市场开拓实现产品的大规模销售，这个问题公司没有能够给出很好的解答。从CBCT产品的市场开拓情况看，显然公司也意识到了这个问题，选择民营医院和牙科诊所作为主要目标客户就是为了降低市场开拓难度，但如何能摸索出较好的模式还需要进一步观察，从公司上下的口气来看，他们还处于摸着石头过河的阶段，但对市场前景都较为乐观。

    公司今年的业绩悬念不大，根据业绩前瞻，全年业绩增速应落在25%-30%之间，对应EPS为0.81-0.85元之间，对于公司明年的成长，还需对三大产品线的情况做一下定性和简单的定量分析：

    首先是收入占比最大的色选机领域，我对这一产品明年的情况较为乐观，第一是公司今年完成了大客户的开拓工作，明年的销售情况有保证，同时《食品安全法》的修订可能使得食品异物列入强制检测范围，增加公司产品的需求，同时产品结构优化仍然可以持续，毛利率依然具备小幅提升空间，我认为明年色选机可以贡献20%的业绩增量。

    其次是工业X光检测设备领域，这块产品我认为更加偏定制化一些，其单个细分应用领域空间都不太大，需要不断拓展新的应用领域，但目前收入规模还较小，短期依然能够保持较好的增速，预计该领域明年可贡献10%的业绩增量。

    最后是CBCT产品，这也是公司未来重点发展的领域，相信市场也对此寄予厚望。这一领域对公司而言最大的挑战还是在销售上，毕竟公司也只是刚刚介入，且公司也认识到行业内的水很深，市场开拓难度不小。从报表中的数据看，上半年公司CBCT的销售量仅在10台左右，下半年在市场开拓上应该有了一定的突破，全年销量在70台左右。随着公司销售模式的逐步探索成熟，我认为明年CBCT产品会有不错的销售表现，可以贡献10%的业绩增量。

    三者合计，我认为明年公司的盈利情况有望出现加速，考虑到销售费用率的上升，全年业绩增速可能落在35%左右，对应EPS在1.10-1.15元之间。

   公司2013年收入达到人民币6.79亿元，同比增长16%，净利润人民币3.08亿元，同比增长20%，对应全年每股盈利人民币0.55元，符合我们人民币0.54元的预期。同时公司预告，2014年一季度净利润将同比增长1%-10%。

    2013年公司综合毛利率达到70.81%，较2012年提升1.15个百分点；同时，由于销售费用同比有较大幅度下降，公司期间费用率（12.46%）较2012年下降2.42个百分点，从而使得公司归属净利润的增幅达到20.22%，净利率较上年提升1.75个百分点至45.49%。

 

    公司财务状况向好：资产负债率7.91%，呈下降趋势，偿债能力强；经营活动现金净额同比上升8.54%，现金流良好；三费占比由14.48%下降至12.46%，营运能力增强。

    公司2013年接待入园和观演的游客量达到827万人次，同比增长2%。杭州本地业务13年四季度实现营业收入1.52亿元，同比增长10.77%，分景区来看，杭州宋城景区收入同比下滑10%，%毛利率下降约2个百分点，低于预期，由于2013年初宋城票价提价人民币20元，我们估测实际游客人次下滑可能接近20%，主要是受到了禽流感、三公消费控制以及旅游法实施等多种因素影响；杭州的另外两个项目杭州乐园和动漫乐园受益于短途游热，收入大幅上升，在成本相对刚性的背景下，盈利能力大幅增强，分别实现21%和99%的收入同比增长，杭州乐园毛利率由37.34%提升至53.42%，烂苹果乐园毛利率由64.59%提升至68.27%，其中杭州乐园净利润增长达112%，超出预期。

    三亚项目迈出异地项目扩张的坚实第一步。根据年报，三亚千古情项目收入约人民币3,300万元，游客人次40万，对应实际票价超过人民币80元。2013年三亚项目毛利率已经接近60%，净利润率37%，随着客流和实际票价进一步双升，我们认为最终成熟毛利率和净利润率可能达到70-80%以及50%。根据公司2014年一季报预告，三亚千古情首季接待游客40万人次，营收达3357万元，估计客单价170元，盈利近1300万元，均超市场预期；预计2014年盈利有望超5000万元。

    三亚千古情项目的成功印证了公司“主题公园 文化演艺”核心商业模式的可复制性。随后，丽江、九寨千古情项目分别将在2014年3月21日和2014年二季度开业，我们预计异地项目将成为14年公司业绩成长的主要推动力。丽江市场虽存在竞争，但年客流已超2000万人次(三亚1200万)市场空间大。

    2014年3月21日，宋城股份丽江宋城旅游区正式开业，《丽江千古情》正式首秀，“旅游演艺 主题公园”品质超预期。丽江项目目前是公司异地项目正式开业的第二单。与此前三亚项目相比，公司在丽江旅游演艺市场面临相对更为严峻的竞争格局，加之丽江项目距离古城6公里，地理位臵相对并非最优，因此公司在沿袭公司“旅游演艺 主题公园”的核心脉络，充分汲取宋城千古情和三亚千古情的经验教训，将其民营企业机制灵活的特点发挥地淋漓尽致，推出“五大公园、十大秀”，以“狼群战术、百秀大战”积极抢占丽江市场。从我们本次实地体验的情况来看，丽江“旅游演艺 主题公园”的综合品质超预期。

    2014年重要看点：凭借强大的资金支持，在成功收购大盛国际后（公司签约拟投资约1.2亿元获得电影《小时代》制片公司大盛国际的35%股权），公司仍将以投资并购为手段，寻找传媒、娱乐、游戏等板块的投资标的，打通文化全产业链。未来三年大盛国际预计将推出女性题材、中外合拍、魔幻题材三类约20部的电影，其中14年计划投资拍摄7部电影

    公司3月25日发布公告：公司决定与海润影视制作有限公司共同投资拍摄电视连续剧《玻璃鞋》，《玻璃鞋》剧总投资5,416万元，其中宋城股份投资人民币1,100万元；同时公告公司简称由“宋城股份”变更为“宋城演艺”。海润影视作为我国老牌的影视制作民营企业，十年来已拍摄的电视剧超过80部，总集数超过2500集，居全国同业领先地位，同时也是宋城集团旗下文化投资基金投资的企业。《玻璃鞋》制作阵容强大：根据作家郑媛（当今台湾最引人注目的言情小说家，自1999年起，其作品在中国台湾、香港以及东南亚华人市场销量位居第一）同名小说改编，编剧为陈晓冰，主演陈晓和周冬雨都是当红年轻演员，人气颇高，导演陈铭章为台湾人，代表作品有《MVP情人》《爱情魔法师》《王子变青蛙》《放羊的星星》《命中注定我爱你》《杜拉拉升职记》等，预计该项目成功概率较高。

    总结：看好对公司“旅游演艺 主体公园”的连锁复制的前景。与此同时，迪士尼的发展经验证明了“主题公园 影视传媒”良好的协同效应。从未来2-3年来看，公司“主题公园 旅游演艺”主营业务依然前景看涨，而文化产业类的收购扩张（包括走出去等）有望带来业绩和估值的双重双升，将使得公司具有更强的“内容”创造能力。与此同时，市场对公司积极向“平台模式”延伸的战略有所忽视或未曾意识，杭州演艺谷项目的推出（包括未来可能的城市演艺以及小烂苹果模式的扩张）以及未来计划考虑的线上平台类公司的收购都将使公司的内在价值再上一个台阶。从内容提供向平台模式演化是进一步看好公司市值空间的重要因素。总体来看，公司长期看点多，随着公司平台化战略日益清晰，从市值角度衡量公司的中期价值相对可行，给予公司中期目标市值200亿元

    风险：宋城属于重资产公司，市场却给出高成长估值，异地扩张想要快速放量增长不太现实，目前主要还是看杭州大本营的增量，如果未来几年异地扩张情况乐观，那么保持15-20%的增速也是可能的（考虑到需要再投入，这样的增速已经乐观了，当然个别季度可以高达30%之上），如果平庸的话，这几年基本只可能保持在10%左右的增速，以目前的估值来看，相对高估，存在估值杀的风险。

    公司年报显示2013年收入5.4亿，同比增长41.1%，实现净利润1.08亿，同比增长49.1%。折算四季度单季公司收入同比增长72.2%，净利润同比增幅高达84.2%，表现优异。同时，公司预告2014年1季度归属上市公司股东净利润同比增长10%～30%。

    从整份年报来看，GNSS产品保持稳定增长，而海洋产品、三维激光、GIS和光测绘产品同比皆呈现爆发性增长，印证公司对新技术的消化吸收能力以及产品化、市场化能力。公司综合毛利率达到50.6%，同比提升1.8个百分点。主要受益于公司产品结构优化以及费用控制能力增强。期间费用率达到29.0%，同比基本保持稳定。其中营业费用率达到17.6%，同比下降2.1个百分点，渠道精细化管理效果显现；管理费用率达到13.1%，同比上升1.1个百分点，主要由于海达数云和都市圈并表以及加大高精度北斗定位产品、多波束和三维激光扫描仪等高端产品的研发投入。财务费用率负1.8%，同比上升1.5个百分点，现金流出现了快速的增长，表明公司的回款能力在显著改善。另外公司保持了一贯的重研发投入的风格，研发投入保持了11%左右的占比。

　　2014年的看点：14年上半年推出商用的多波束高端声呐探测产品，进口替代，打破国外垄断，拟成立海洋公司为平台，拓展海洋产品业务。在街景地图领域，继续与互联网公司的合作，并向交通、电力、航道、城管、国土等领域进行延伸。北斗应用方面，在精准农业、精密机械控制领域，从区域试点向全国布局拓展。

    公司目前已形成空间信息数据采集装备（包括高精度卫星定位产品、光电测绘产品、声纳探测产品、三维激光产品）、空间信息数据提供（包括2.5维和真三维空间数据、三维全景空间数据）、空间信息数据应用及解决方案（包括数字文化遗产解决方案、智慧城市应用解决方案、移动GIS行业应用解决方案、地质灾害监测、农机自动化、精密机械控制和cors系统应用）等三大类产品，如新的数据提供业务已经实现了537万的收入，数据应用解决方案业务实现了200%的增长。

    北斗导航市场按下游需求分为国防、专业和民用三大领域。一直以来，专业测绘（含高精度、光学、三维测绘及工程服务）近百亿的市场空间往往被市场所忽视。看好专业测绘市场的理由在于：1）相比民品，专业测绘强调测量精度，技术门槛较高；2）该市场长期被天宝、拓普康、诺瓦泰等海外企业占据，目前低端市场的国产化率约50%，随着国内信息安全意识的加强，这一进程将加速；3）地图从二维向三维的升级为互联网巨头抢占用户入口提供了技术支持，目前BAT都在进军三维实景地图领域，跨界需求释放在即。

    公司重新划分了收入分类，现涵盖数据采集设备、数据提供、数据应用及解决方案三大类，彰显其“硬件、数据、解决方案”的GIS全产业链布局。公司空间信息产业链已经构建完成，大测绘平台也已经形成，2013年大力投入研发和市场有助于新产品2014年的放量，三维激光、光测绘、海洋产品以及外延并购有望带动公司业绩未来三年实现35%的复合增长。合理估值应该在35倍PE，按照2014年业绩估算，目前股价仍然较贵，需要等待合理的买入时机。

    另外，中海达4月1日发布公告，全资子公司广州市中海达测绘仪器有限公司收到中国人民解放军总装备部颁发的《装备承制单位注册证书》。测绘公司符合装备承制单位资格条件要求，已注册编入《中国人民解放军装备承制单位名录》。此次测绘子公司取得涉军装备承制单位资格，充分显示公司在产品布局广泛的基础上，产品技术过硬，产品质量与性能达到较高标准。公司获得武器装备承制资质后，其三维激光扫描仪、导航测绘、海洋声纳探测仪等产品有望快速进入国防装备领域，市场空间进一步打开。

　　公司发布2013年年报：2013年实现销售收入13.2亿元，同比增长26.3%，归属母公司净利润约2.5亿元，同比增长20%，每股收益0.84元，扣非后归属母公司净利润约2.2亿元，同比增长68%。分红预案上，公司拟10送6转增6派1.5元。同时公司预告一季度增长30%-50%。

    四大业务板块全面实现高速增长：工业机器人收入增长最快，实现收入4.07亿元，同比增长35.6%。自动化装配与检测生产线及系统集成产品实现收入4.26亿元，同比增长20.3%。物流与仓储自动化成套装备产品实现收入4.06亿元，同比增长27.9%。交通自动化系统实现收入6684万元，同比增长15.5%。

    四季度军品收入的确认，公司全年收入增速较前三季度明显加快，符合市场预期。2013年公司军品收入约1.9亿元，同比增长约46%。公司业绩与市场预期差距主要体现在公司2013年补贴对净利润的贡献为2794万元，与上一年同期7592万元相比同比大幅下降63%。公司补贴主要来自于两个部分，一个是辽宁省及沈阳市、浙江省及杭州市、上海等地方政府的政策补贴，另一个是正常的增值税退税等，每年约1000多万。

    由于规模效应，以及技术水平提高所带来的高附加值产品占比的提升，使得公司综合毛利率由27.9%提升至33.6%，同比大幅提升5.7个百分点。主要原因在于一方面公司高毛利率特种机器人产品的交付，另一方面去年公司订单结构逐步转向大型成套设备和数字化工厂，大型成套设备和数字化工厂订单前端设计部分价值量较高，毛利率约35%-40%。毛利率的大幅改善使得公司在营业外收入大幅下降的情况下，仍能保持20%的增长，之前诟病的较高的营业外收入占比开始逐步淡化，由这些非主营收入带来的土地和技术储备优势开始逐步凸显。

 

    作为国内工业机器人领域的龙头企业，公司在得到沈阳自动化所强大的技术支持的同时，在整个机器人产业链上的布局也开始取得成效。在产业链上游，公司研制的伺服系统以及机器人单体以及投入使用，精密减速器也即将进入测试阶段；下游在激光打印设备，特种机器人，“数字化工厂”等领域布局已经初显成效，其中1.数字化工厂市场空间巨大，目前数字化工厂成为新的市场热点，公司实现了生产制造的高度透明化、数字化、智能化，代表了未来智慧工厂的发展趋势。2.在医疗机器人方面，2013年公司已完成骨科牵引机械手首台样机研制，智能化的控制技术、简洁的人机操作界面使其操作极其简单。3.公司重点攻克在洁净系统设计及优化技术、无接触供电技术、气流分析技术、系统可靠性技术、物流调度分析等共性关键技术，新开发轨道上悬的洁净天车OHT，有效实现洁净环境的空间运输。可广泛应用于半导体、医药、食品及电子等行业，市场前景广阔。4.公司以在激光3D打印领域的雄厚积累，持续获得激光快速成型装备（3D打印设备）的订单，进一步确立公司在该领域的领先优势。2013年推出智能型复合金属3D打印机，可广泛应用于汽车、家电等领域高端注塑模具的快速制造，用于航空、航天超高强度钛合金、铝合金零部件的快速制造，用于军用零部件现场的快速制造和修复，以及其他各领域小批量金属零件的快速制造。

    2013年公司新签订单约25亿元，同比增长约50%，订单主要分布在汽车及汽车零部件、军工、航空航天、一般制造业等行业。未来公司大订单仍主要来自于军品、轨道交通、汽车、电子等领域。其中轨道交通领域，沈阳地铁四号线和九号线已于去年3月获得发改委批准，预计将于今年下半年招标，届时公司将有望以总包形式承接项目。公司巩固在汽车市场的领先优势，自动化成套装备覆盖汽车产品全链条。不断深入拓展跨国公司业务，公司与米其林、通用、宝马等跨国公司已形成良好的合作关系。我们预计今年全年公司新签订单增速仍将维持在50%以上。

    目前沈阳三期智慧园和杭州高端装备园均处于安装调试阶段，其中杭州园区通过租赁厂房有一定的生产制造能力，预计到今年年底沈阳智慧园将投产30%，杭州高端装备园将投产20-30%。随着这两个园区建设的逐步完成，我们认为公司持续的接单能力不足现象将得到明显缓解，预计公司的整体接单能力今年将提升40-50%。

    同时公司计划在青岛投建新的生产基地，覆盖环渤海和日、韩；在上海自贸区投建国际战略合作总部，为公司下一步全球化战略奠定基础。