瑞银证券 2015年4月29日

一季报超市场预期

公司2015 年1 季度收入14.32 亿,扣非净利润5.05 亿,分别同比增长51.29%/25.34%,超出市场预期。提价是1 季度业绩增长主要驱动力:公司2014 年8 月上调阿胶浆价格53%,1 月、9 月两次上调阿胶块价格19%和53%。提价后,公司通过提升包装、增加广告投入,维持了产品销量,充分说明公司相对于其他阿胶企业品牌溢价突出。公司原渠道库存已清理完毕,我们预计2015 年将加速增长。

驴皮资源紧缺,未来提价有望持续

因毛驴生长周期长,驴肉的消费者较少,养驴年收益仅千元左右,我们预计未来2-3 年,驴皮资源紧缺的现状难以扭转,公司阿胶产量有限,未来大概率将持续提价。同时,公司以自建基地和海外收购的方式缓解原料压力。

成立合资公司,拓展健康饮品

继14 年投资运营鹿茸业务后,公司又公告投资2,989 万元/2550 万元,与爱之味、台湾第一生化健康生技食品有限公司合作成立东润堂健康生技及东润堂国际贸易公司,进入健康饮品领域,公司分别持股49%和51%。我们认为健康饮品是公司产品结构的补充,但做为快消品与公司原业务渠道及营销模式区别较大,未来拓展情况有待观察。

估值:目标价66 元

我们预计公司2015/16/17 年EPS 分别为2.50/2.96/3.46 元,根据瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC 为8.3%) 得到目标价66 元,公司股价对应的15/16/17 年PE 仅20/17/15 倍,我们看好公司品牌带来的定价能力,维持“买入”评级