2012-02-15 12:19

　　医药工业11年收入、利润同比增长29%、24%,维持较高增长符合预期,12月份单月实现高增长,说明11月份单月5%的利润增速具有偶然性。中药饮片、中药子行业增速最快,原料药增速超我们预期,化学药和生物制药增速有所下降。

　 　医药工业2011年收入、利润同比分别增长29.4%、23.5%,基本符合我们预期:行业2011年分别实现收入、利润总额1.45万亿元、1494 亿元,同比分别增长29.4%、23.5%,收入增速处于1999年以来最高水平,而利润增速较前几年有所放缓。我们认为收入端的增长主要是近年全民医保 覆盖以及人口老龄化释放需求所带动,而利润增速有所放缓主要是招标政策推动价格下降所致。行业毛利率为28.9%,同比下滑1.3ppt;利润率为 10.3%,基本持平。

　　医药工业12月单月高增长:12月单月收入、利润增速分别达到27%和48%,体现出高增长,而11月份单月仅5%利润增速具有偶然性,从全年数据来看更具有投资参考意义。

　　中药饮片受益通胀,高增长:收入、利润同比增长56.1%、65.3%,处于近年最高为,也是增速最快的子行业。我们认为中药饮片定价上为顺加定价,受益药材涨价,且子行业受到政策影响较小是行业高增长的主要原因。

　 　中药子行业实现高增长:收入、利润同比增长34.8%和40.4%,都处在近年的高位,尽管药材成本有所上升,导致毛利率同比下降1.8个百分点,但由 于中药产品竞争属性相对较弱,在招标中占据相对优势,整体中标价格维护较好,使得收入、利润增速可以实现高增长,我们认为这种趋势近期仍将持续。

　　化学原料药仍有较快增长,超我们预期:收入、利润同比增长22%、21.6%,实现较快增长。在11年抗生素原料药降价、维生素整体保持低迷的背景下,原料药实现20%以上的增长超出我们的预期,特别是毛利率仅下滑了0.7ppt。

　　化学药受招标政策影响,增速有所下降:收入、利润同比增长24%、12.8%,利润增速处于近年低位,利润增速下滑主要是由于毛利率同比下滑了1.7个百分点,而毛利率下滑主要是因为化学药产品竞争激烈,受招标政策影响较大,中标价格下降相对较大所致。

　 　生物制品增速较慢为偶然性因素所致:收入、利润同比增长26.7%、6.4%,收入维持近年增长的高位,毛利率和期间费率基本稳定,我们判断利润增长较 慢主要是因为10年确认了部分甲流疫苗收入导致基数相对较高,而11年无甲流收入,且部分企业由于财政回款慢计提了坏账准备,另外,贵州浆站关闭可能对行 业也有所影响。

　　投资建议:我们预计行业12年收入增长20%,利润增长20~25%,医改政策将持续推动行业分化,医药板块12年以结构性机会为主,集中与分化仍是最大主题,推荐:?业绩增长确定性高、受政策影响较小的行业龙头:东阿阿胶、贵州百灵、东富龙、鱼跃医疗、康美医药、天士力、云南白药、爱尔眼科;?受益于医保付费方式改革,产品性价比高:恒瑞医药、信立泰、华东医药;?基药组合:天士力、华润三九、以岭药业、千金药业、瑞康医药;?受益于成本下降的组合:江中药业、华润三九、桂林三金;风险提示:医保目录内品种招标价格降幅高于预期。（招商证券）