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    银行间市场在经历了空前的流动性危机之后，近日SHIBOR利率有所下跌，但下跌幅度不明显，隔夜拆借依然在7%以上，经过多日的动荡和调整之后，估计银行间市场流动性枯竭的危机基本缓解，但是流动性紧张今后将维持常态。

不过，银行间市场的危机，到今日彻底传导到股票市场，银行地产领跌，民生银行和平安银行跌停，兴业银行也逼近跌停，A股击穿2000点重要心理位置，跌去达70多点，表明这次发生在银行间市场的流动性危机，并非仅仅是许多人认为的银行头寸暂时性紧张那般简单。

股票市场的大幅下挫，表明了人们对下一步宏观决策层对经济调控的思路发生了彻底变化，也就是不是以前那种出了一点点风险就有政府相救，政府用财政和货币两个手段，有时包括行政手段保持经济的兴旺，但却积攒下大量问题，而这些问题到了现在依然进入不可持续的阶段，新一届宏观决策层或者是被迫通过不惜牺牲部分经济增长，解决前任领导遗留下来的经济问题，这些问题包括超发的货币、房地产的泡沫、地方政府的债务、过剩的产能、金融领域里存在的资产错配和高杠杆等，不过笔者对这个判断没有市场人士猜测的那么彻底，比如，他们认为这就是新一届政府要与就一届政府彻底来个新老划断，加速挤泡沫，去产能，以实现经济转型等，这个估计或者过于乐观。

6月24日，央行终于对最近一段时间的流动性危机做正式回应大致表达了几个内容，一是我国银行体系流动性总体处于合理水平，二是要商业银行关注流动性形势，尤其是重要时点的流动性管理，三是充分估计同业存款波动，有效控制期限错配风险，四是大型商业银行要配合央行做好稳定市场的作用。

作为面向公众的货币市场声明，为了保持稳定，引导舆论不致恐慌和无端猜测，预期很温和，但是以上三点还是流露了足够的信息：一是央行认为目前的流动性已经足够，央行今后将不会主动向市场投放过多货币，商业银行的信贷发放也不能过于激进，必须遵守年初制定的计划目标；二是对目前商业银行流动性管理状况很不满，尤其是在重要时点，依然希望从市场上借到大行或者央行的便宜资金，填平流动性欠账，这些便宜资金却被商业银行用于高收益证券投资，而这些证券投资可能流动性差，或者风险较大；三是对商业银行同业业务很不满，商业银行将现有的货币信贷没有投向实体经济或者国家鼓励的行业企业，而是将其投入了诸多的同业资产，以规避信贷监管，资金在银行业内部空转，而商业银行从中赚钱，实体经济得到这些钱后，利率已经很高，当然风险也正在一天天积累，而这些资产大多是信托、房地产和地方政府债务投资，泡沫很大。这是央行最为烦恼的，必欲在此次货币整顿中将其规范；四是当出现流动性危机后，大行要承担责任，与央行一起维持市场稳定，这个表述是有缘由的，那就是大行由于网店繁多，存款资金多，往往是资金的拆出方，一旦某个小行发生流动性风险，大行不能落井下石，或者见死不救。

以上是央行在这个文件中明确说出来，这些话可以看作央行对此次流动性危机的原因的分析，但我觉得央行还有很多话没有说出来，也就是还有一些原因也导致了此次流动性危机，但央行顾及市场过分反映没有明说，那就是此次危机形成的客观原因。

央行在此次文件中，从始至终都试图把此次危机限制在银行间市场，并把危机的原因归结为商业银行流动性管理的缺失，但问题其实远远要比此复杂，除了上面分析过的商业银行早大量的流动性过剩的局面之下，通过各种所谓的创新产品，比如银证合作和银信合作以及理财产品等，在资金的腾挪中大赚利润，实现暴利，并在各种金融产品中利用期限错配将资金配置在高风险行业，加剧了实体经济某些暴利行业本身就已经具备的泡沫，比如房地产、基建设施、光伏等等领域，这使得商业银行本身的流动性就已经处在了紧绷的局面。

其次，此次在银行间市场突然发生的流动性危机不仅仅是以上表面因素，还有更加深刻的原因，笔者认为，首先是今年上半年宏观经济复苏的停滞，打击了企业家的信心，国有大型企业以国资委的“囤积现金、准备过冬”精神为其主要经营思路，对于中小企业而言，一个是实体经济发展步履维艰，这是由于汇率的上升、税收负担过重、劳动力成本过高、银行融资成本过高等，中小企业在房地产新一轮疯狂上涨的预期下，许多人再次将资金投入房地产等金融投资领域，实体经济进入资金少，因此5月份出现了一个值得注意的现象就是企业定期存款大增，而活期存款减少，经济的下滑，人们预期的悲观，导致货币流通速度下降，货币创造能力衰退，反映到银行资产负债表上就是流动性收缩，这是一个深刻的背景。

另一个极为重要的深刻背景是国外，美国经济的持续强劲复苏，房地产和就业数据持续向好，表现在金融市场上就是美国国债利率大幅攀升，美元升值，这是国际资金流动方向发生逆转，新兴市场货币贬值，股市大跌，资金开始从新兴市场国家向美国流动，在中国表现极为明显的是5月份外汇占款从2千余亿下滑至600余亿，并将随着美国量化宽松的退出，还将持续下滑，中国流动性的最主要的角色外汇占款开始哑火，那么流动性岂有不紧张的道理？

因此，至少从央行的文件中我们看到，央行对此次流动性危机的严重性估计不足，当然也有可能央行为了稳定市场故意不说，但是实际上不得不防。

那么我们说后果，银行间市场流动性如果持续紧张，下一步将怎么传导呢，我们首先已经发现了国开行已经计划发行的金融债不得不延期，农发行的金融债部分流拍。

这两个事件的直接结果是，可能打破国开行和农发行的资金管理计划，国开行将不得不停止某个项目，或者从其他渠道挪用资金来弥补此次发债空缺的资金计划，不过我们都知道，在此次金融泡沫的制造过程中，作为国家信用国家开发银行，就是顶着政府信用的光环，成了泡沫制造的急先锋，他是地方政府的债务泡沫的急先锋，是大型基建设施的金融支持者，在已经泡沫破裂的光伏等行业，国开行是最大的融资者，谁又知道类似这样发债计划的被延宕，不会制造一起风险事故？

而农发行一度是地方融资平台的唯一资金提供者，也是地方政府债务中最主要的债主之一，如果金融债流派事件这样发生下去，其债券风险将更快出现，不良资产将大幅攀升，其债务风险将不会显著低于其历史水平。

继而，以信托公司为代表的影子银行可能是此次流动性危机的波及者，此前信托行业发生风险都是以刚性兑付的形式结束的，但其实信托公司开展的所有业务都离不开银行资金的支持，包括融资和刚性兑付，一旦银行的资金出现紧张，风险将会放大，此前类似矿产、煤炭等等行业的信托风险可能一一暴露。

信托公司的风险直接的接棒者将是地方政府债务和某些高风险的房地产公司，许多地方政府债务正是信托公司发行信托产品融资的，信托公司出现问题，这两个领域资金链断裂，连锁反应可能是地方政府债务和房地产公司进一步牵扯到商业银行，那么为地方政府提供了大量贷款的中小银行，尤其是各地的城市商业银行将面临极大风险，如果这次央行下定决心要端掉几个风险过大的银行的话，那么信托公司和城市商业银行是要垮掉几个的，当然也不排除杠杆过于激进的某几个股份制银行，给他们以教训，或者可能也关掉一家。当然同时还有大量的企业债、中期票据和短期融资券都可能面临兑付风险。

那么可以肯定的是，下一步央行在利用市场化手段去金融业产能和杠杆的同时，将放手就利率市场化进行改革，不排除进一步放开存款利率上限，并尽快建立存款保险制度。

而为了稳定经济，在资金收紧的情况下，央行可能下一步允许一定程度的人民币汇率贬值，以保护已经受到重创的中小企业，支持就业稳定。并在支持首套自住房的名义下，实质上放松对房地产市场的监管，以稳定实体经济不发生过大的下滑。

至于股市，后半年在资金的异常收紧下，将可能在2300点以下徘徊，或者可能连2000点都成了其不可逾越的障碍。

后半年政府经济政策总的模型是一个平衡术，在加快挤压房地产、地方政府债务、影子银行和周期性行业过剩产能的同时，采取一切措施稳定就业稳定经济，在宏观上，财政由于受到收入下滑的影响，或者采取无所作为的姿态，而在金融方面将在利率方面采取从紧策略，而在汇率方面采取放松策略，也就是目前市场人士总结的“内紧外松”战略。

   而在政治上，将在更大范围更深的程度上反腐败，以紧缩政府开支，实现财政收支的平衡。