加载中…市场的不可知与可知--冯柳
(2022-08-13 10:06:47)
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杂谈股票 |
市场的不可知与可知
冯柳
14/6
一、如何奠定了价值投资理念
正反馈的刺激下自然强化对这种理念的信仰。
二、对白酒行业的理解
因涉及面比较窄，散户的天然劣势，只能在自己的生活圈建立能力圈。因此集中在消费品、医药和零售方面。
消费品这样的行业，由于不太存在突发的长效决定信息，不会像别的行业那样容易被订单、政策和上下游情况左右，即便是公司高管也不总能知道某项经营措施的有效性和下一季的收入发展，这就能让我们处于相对公平的信息环境中。
三、对消费品大公司如何保持研究和理解的相对优势
一方面，持续研究会有积累。看了很多经营管理和企业案例方面的书，对企业的经营发展就能有大概的认识，只不过看谁的认识和理解更透彻。另一方面，要从市场中寻找帮助，建立一个比较好的行为认知习惯。
行为认知习惯是由反馈模式造成的，就拿持股周期耐心来说，如果你找一个最活跃的投机者来许诺其锁定资金后的惊人回报，相信不太会有人会拒绝，这就是认知反馈带来的改变。但市场的涨跌和企业的经营进程不是均匀分布的，而我们的认知模式容易均匀化，这就容易造成反馈偏差，所以要建立认知和反馈的对应系统。如你是做价值投资的，那么你的反馈源就必须到企业中去，从企业拥有者的角度、从经营层面对你的认知进行反馈。如果你是以市场回报进行反馈的，那你就必须有对市场的认知能力。
二个方面各有弊，企业长期经营与资本投资回报。后者的特点是机会增多，幻觉也多，且需要在前者的基础上进行，难度更大。需要对接两个系统，属于升级阶段，毕竟先有价值，才有价值交换的场所。
如认为难度大，可只以企业拥有者的态度进行反馈，但容易陷入主观，失去了市场提供给你的帮助。有人说巴菲特不关注或蔑视市场，实际上他不太关注常态市场，但在极端市场时比谁都兴奋和敏锐。
四、如何定义常态市场--（顶底及波段的认识）
市场是个生态，常态是多维并存和多维制约的。
市场可知状态是什么阶段呢？简单讲，就是维度向两端扩散，相互间制约弱化。它不是一个精确时点和绝对可知概念，而是一个过程。
高维的认为，虽然大家知道贵了，但长期因素的明朗足以修复价格的高昂，忽视了这种明朗是市场演化尾声带来错觉性加强。
低维的认为，短期能涨就行了，忽视了个体逻辑不适用于整体的悖论状态。
中间维度的萎缩，维度制约消失，市场也就完成了极限构造进入可利用阶段。判断的关键是在于维度确定性是否被错觉性加强，这就需要对基本面的把握，同时借助图形长期结构的演变来帮助理解。
任意给你一张钟摆图，你是无法判断它下一个摆向的。但如果给你的是极限位置图，你就很容易地判断出它未来的方向。当然，这个极限位置需要你对该钟情况的了解，也就是它的基本面能支持它摆到哪里，市场只是在此基础上掺杂了更多不同维度的摆使呈现了更复杂的结构，但基本原理是一样的。
不能简单地说市场的可知与不可知，关键是钟摆位置结构，同时相对应的是何种基本面和估值情况，顶底的构造区间一定是简单可认知的，这与格雷厄姆的安全边际是极限概念而非低估概念是一个道理，没什么比清算更极限，而极限往往是简单确定可认知的，这才是信心和赔率的来源，市场认识和价值认识的方法其实是相通的。
五、对最小阻力概念的认识
最小阻力实际是市场不同阶段的衔接过程。维度制约的随机偶然及复杂性导致了市场的不可知，而某些维度的强化或其它维度的弱化就会构成行情的明朗，也就是最小阻力出现，就会形成一个感官上最直接和确定性的行情阶段。这个期间一般不会长，在部分时候会进入另一个维度的制约期，如果支持它的因素强化或弱化到了绝对阶段，无法进入新的常态制约状态，市场就容易呈现极限构造特点。
六、《对茅台的冷思考》中精确判断茅台零售价2000多元是个极限，依据是什么？
在卖出茅台后两次写过相关内容。
一次是2011年底从经营层面认为零售价可能见顶。另一次是2012年底从股票层面上谈的。其实是借肋了市场层面的帮助，利用市场来修正自己的思考侧重点。如果仅从基本面是不太容易在那个时点得出判断的，当然，任何时候你都可以有多向判断，毕竟多方向信息总是同时矛盾呈现的，恰当的判断还是需要理解的侧重与立足转换来完成。
2011年底零售2000多元时，白酒经销商说茅台会涨到5000多元，现在看是个笑话，但当是不是，那是行业共识，这些人在行业里浸润多年，是真正的内部人士，但依旧会错判。很多事情之后看是常识，之前并不是，当时看到的都是确定性的，正因为这样的确定性，才会让行为走向极端，这也是我说的顶底都是在大众正确中形成的原因。当然这个正确的指的是错误维度上的正确，所以侧重和转换比深入思考更重要。
七、如何把市场状态应用于投资？
我的投资经历了三个阶段，投资回报主要由2003-2006年和2009-2013年这两个阶段完成，中间两年是转型期，没有什么收益。不过正是那全面反思的两年，为这后的进步打下了基础。前一阶段主要是信仰价值理念的功劳，但也恰好是生逢在价值理念在中国普及的过程，机会多且识别简单，那时候只要把价值大师的书都看一遍，都可以取得很好的成绩。后一阶段虽然也都是长期持仓投资，但背后的心理活动不同了，进入到把价值放到市场理解中去审视的阶段。前一个时期我是没有市场概念的属于远离市场的纯价值派别，后一个时期是我把市场理解反馈到价值判断的阶段。虽然两个阶段的表现行动差不多，但背后的决策判断量有很大的不同，过程中的困扰在后期也不了不少。
对市场认识可以帮助我们规避重大失误，但它对挣钱帮助不大，因为中间不可知阶段呈现高度复杂性，所以需要我们借助对基本面的理解来度过常态市场。
比如我过去主要买过白酒两次底和医药一次底，以及2013年年中买的武商底，但这4次的回报很不相同，虽然市场维度演变过程类似，但期间的逻辑并不相同。2003年和2008年的白酒底及2011年的医药底都是杀估值的过程，并没有杀长逻辑，这时一旦到了市场的极限区域，介入很快就能有大收益。但2013年对武商底部区域的认识，就没有带来特别可观的回报，区别在于零售被行业长期逻辑制约，个体逻辑的显现需要一个更艰难的过程，这就是市场上呈现出一个高度复杂的中期结构，也就不容易收到快速成效。
八、如何认识沪市与创业板指数的背离
我对指数的认识较少，还是谈谈长期投资吧。市场可以划分为低风险、潜在风险和绝对风险三个阶段。
低风险阶段就是看错了也不会亏钱。如13年初投资某激光设备企业其实就是判断错了它的业绩增长，但并没影响到获利。
潜在风险阶段就必须要判断对。对了一定赚钱，错了一定亏钱。
绝对风险状态就是判断对了也会亏钱，哪怕达到或超过预期也会亏钱。如07年高端白酒、银行地产就是这样。虽然大家所有的增长预期都实现了，但这么多年下来依旧是负收益。我感觉目前的成长股投资应该还是处于潜在风险阶段，除非整体错判，否则应该还是有成功机会。
九、既然成长股现在只处在潜在风险阶段，你为什么不参与？
我过去十年实际上以高成长投资为主。
2013年下半年改投了低估值股票。并不是我放弃了成长理念，只是我认为万物皆有价，当价格补偿到了一定程度，就应该相应地转换立场。
我可以为了企业的成长去等待，去憧憬企业的未来，但是我不会为了这个憧憬支付太多的额外代价。我把企业的成长当成安全边际，然后立足于当下支付价格。
过去市场体系里的估值差对成长股有利，成长股有20-30倍，非成长股也有15-20倍。市场没有区分开成长和非成长，投资人为成长支付的溢价不是很明显，但现在的估值差不多已经扩大到3-5倍之多，只有极度精确的成长判断，才能够覆盖风险利差。
过去的成长股大部分是在存量的基础上展望增量，而增量格局一般由存量格局来确定，这样在存量可见的局面下可推导性、确定性高，所以集中投资模式是可行的。但现在的新经济局势主要由供给创造需求，以增量为主，没有存量作为参考，而增量往往爆发迅速，对外部投资者来说常常措手不及。要参与也可以，要么撞大运，要么分散投资，而一旦分散的话，整体平均后能提供的超额收益又不见得能弥补风险差了，而两难境界又恰好是我不愿意面对的。这就是我从成长投资转向保守的主要原因。当然，事后来看，这样的转换产生了一些遗憾。
十、对文体传媒的看法
文化传媒，资本在利益分配环节的话语权不强。我们投资时，不只是看供需，还得看利基市场最终由谁来占有分配。企业经营有很多方面的要素，资本只是其中之一。过去传统的成长股企业，资本要素往往居首。茅台炒再高也不能套现再办一个，因为品牌资产在公司，这就是为什么我过去一直很强调资本参与形式。
十一、根据您的分析系统，跌了七年的股市，是否会接近大牛市系统性机会的来临？
目前感觉不具备共振的基础，大行情是共振产生的，现阶段向上和向下大的共振都不会太会有。倾向于处于分化延续阶段、个别传统经济里的价值股进入低风险期，新经济处于潜在风险期。既然前者进入了潜在收益期，我们就该耐心等待，因为市场收益的实现是不均匀的，两三年等待，可能一个月就涨上去了，但折算成扯回报率可能并不差，对于价值投资者来说，目前应该算是不错的时机。
十二、白酒行业的看法
我跟踪的行业并不多，白酒已经到了寻底阶段，大部分股价风险应该是释放了，今年可能会呈现底部构造，只是基本面目前还没到最坏的时候，估计上半年财务报表公布后还会有让人不快的信息出来同，但下半年出现最低
区域应该还是在概率，只是和2003年、2008年不同的是，脱离底部的速度、强度会差一些，但行业集中的超长期逻辑还是存在的，可以慢慢来，不用像前两次那么着急。
白酒股分为三类：
一类是作死也不会死，不作死就可以把别人弄死；
二类是不作死也会死；
三类是不作死不会死。
第一类股价弹性差，所以重点关注第三类，只是很遗憾，这次的行业调整大部分企业都没有进行最正确的应对，走向乱出招的作死之路，现在只能看谁纠正和恢复的好了。
十三、强周期股票机会呢？
我不关心强周期股。2005年写的《估值的有趣现象》，那里面有我的基本指导思想。如果在足够长的时间段来看，稳定持续的盈利能力比一切都重要。
十四、10-3择股标准
10年后一定存在，且逻辑上有更好的可能，这是前提，毕竟投资最大的风险是企业的消亡。
论证3年内能否出现盈利提升和估值提升，前者需要对企业有了解，后者需要对市场有认识。
成长股选择，我有一个数据系统披露了很多年，主要偏重于成长参数，现在还是能选出一些标的，但选出来是一回事，敢不敢买是另外一回事。现在基本没有能让我投入身家的数据选出股，我内心还是有价值信仰的，所以现阶段没有使用这个系统。
十五、常态市场要坚守价值投资，但很多人认为A股因盛行炒作而缺乏效率。
不能仅从个人感官上判断，而是要以数据和跟踪测试来证实。从数据模型的测试披露结果看，只要长期坚持财务数据选出，还是能明显超越市场的，这说明市场对价值有一个效率反映。如果加入市场强度的配合选出，测试结果又更好些。这个测试覆盖了非金融类所有股票，数据跑了10年，说明中国市场效率还是可以的。
十六、国内股市存在一些制度上的缺陷，资本市场的双向开放是否会带来效率的提升？
这个世界是一个混沌的存在，高效往往伴随着低效，可能某些方面是高效的，某些方面又是低效的。
如13年的成长股，它是高效的吗？对应它的成长性是高效的，但从资本回报和长期存在能力有些方面又是低效的。
我们不能说欧美市场和香港市场一定是高效的，它们可能在某一个层面是高效的，某个层面又是低效的。
我们要清楚所在市场的侧重点在哪里，即所谓的市场偏好！！！！
十七、股市如游戏，也很注重市场情绪和博弈的把握
人性和情绪只是影响市场的一个维度而已，并且只是阶段性的约束，长期来看不是主导性的。我们对这些不能贴得太近。就像小时候学小提琴，老师告诉我们不要把耳朵贴音箱太近，那样自己觉得挻好听，但别人未必觉得。
市场研究和基本面的信息变化，都要有一个过滤无效信息和杂音的过程，任何一家企业每天都有现实层面的信息变化，如果所有信息和杂音都要处理的话，基本面投资没法做。我们肯定有自己的维度和框架去过滤杂音，这样价值投资才不会无所适从，市场研究也一样。索罗斯曾说过，每天上班的人其实并不清楚自己该干什么，这其实就是区分和过滤信息。（研究基本面，关注中长期的变化。）
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