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(2022-07-28 20:19:30)
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杂谈 |
基本面投资在中国的实践
邓晓峰
17/10
理解市场，理解经济规律
市场本身真正反映了国家、产业发展的变化，以及公司的成长。
作为一名基金经理，首先要了解自己适合什么样的研究和投资方式，还要了解行业或公司，了解资本市场本身运行的规律，以及其他参与者的行为。同样重要的，是需要理解经济运行的一般规律。尤其当市场有剧烈变化，有重大恐慌或其他高度不确定的事件发生的时候。
考验基金经理，除了获得收益，还要看能不能获得超额收益，即业内称之为阿尔法。
过去10年中，只有10%的基金能够打败各自的基准。（股市元股神）
13-15年，传统行业因为需求放缓，经营压力变大，进入调整阶段，互联网行业飞速发展。巨大的反差使传统行业公司非常恐慌，全社会形成共识，需要向互联网转型。这种思潮折射到资本市场，发展到极致，也形成很大扭曲。大家一方面对转型的方向有过高的预期，另一方面导致那些本身竞争结构比较稳定的行业容易被市场忽视，同时，我们可以看到，当互联网对各个行业的影响已经高度明确化，市场不确定性下降了之后，过去这些行业被被低估的部，又在2016、17年行到了资本市场比较大的修正，这本身是一个市场阶段性没有效率，也会阶段性有效率的过程。（二--*三年一轮回）
建立自己的坐标系
96年至01年，做庄模式破灭；
03年开始向国际规范靠拢，关注企业的竞争力、公司的基本面。
07年之后，开始股权分置改革，大股东成为上市公司股份影响最大的一股力量，09年大股东对资本市场的影响到了史无前例的高度，短期之内可产生很大的扭曲。
想要获得超额回报，就是要选回报训练场高的行业，找到非常优秀的公司，在合适的价格做投资。所有的投资，估值水平一定是最重要的。
标普500坐标系：
金融行业占15-22%；
金融行业占15-22%；
医疗行业一直是非常重要的行业，在GDP中占15%，在标普中一直名列前三。
高科技行业24-25%；
制造行业占10%左右；（就业人数在降，占比维持在较高而稳定）
电信、公用、大宗商品、原材料占比在下降；
以石油、天然气为代表的能源不会有太大变化。
利润在普尔500中占比，相当于做了一个市值的加权。
医疗行业市盈率长期高于整体，较易理解。
电信、公用事业，因这些行来在美国处于稳定状态，风险贴现较低，而09年后，整个美国资本市场是一个长期利率下行，甚至是一个超低利率的阶段，这个时候稳定的行业，估值水平容易略高。
金融行业估值水平一般是低于平均水平的，主要因为这是一个高杠杆的行业，同时因为委托代理机制，用其他人的钱去冒险，导致金融行业的风险更大，所以必须有一个高的风险溢价。
高科技行业的利润比例高于它的市值比例，背后的含义可能是作为一个整体，确实有一个比较高的风险溢价，市场并没有给予化更高的估值。或者说当公司比较小的时候，存在不确定性的时候，会有比较高的估值；当公司壮大以后，估值会下降。从五年发生变化，特别是近三年，美一批互联网公司在最大体量上实现了高速增长，这是一个前所未有的变化，因为互联网可以更广泛地接触到C端所有的人群。
消费品行业总体来看，是一个估值水平和整体系统市场接近的状态，有一些时候略高。
能源行业长期估值水平低于其他行业，主要因大家对这种情况可持续抱有一定的怀疑。
华为、中兴全球兴起的原因。
通过低成本，开发出适合国内市场的替代进口产品，在国内站稳后进军国际市场。
银行业
16年8家银行，累计确认了3万亿表内贷款的坏帐，占贷款余额的605%，我们认为坏帐过程已经过了大半，即使我们考虑中国的银行体系经历十几个点坏帐的极端情况。16年随着大宗商品价格上涨，银行业已经摆脱了坏帐的高峰。
如何判断银行的位置：一是判断资产质量周期，坏帐期。二是要更深入理解银行业务的特点。早期工业化发展阶段，也是基础设施高峰阶段，贷款需求是以企业、政府为主，银行对公业务为主导。在发展到一定阶段后，企业贷款需求下来了，个人消费（车、房、消费）贷款需求上来了。互联网金融后来上来了，通过流量，给传统的银行消费贷款带来了一定的冲击。
未来超额收益可能存在于巨大的争议中
从标普500前10公司看变迁。
20世纪80年代，IBM和AT@T排前。还有化工品的杜邦、电信的贝尔南方、还有零售的西尔斯，其余石油公司。
20世纪90年代，百时美施贝宝的制药公司、可可可乐也走到前面、95年更大变化是微软、强生、烟草的菲利普莫里斯。
2000年互联网泡沫时，互联网企业、计算机行业的公司，首次出现金融行业公司，这与格林斯潘放松管制有关。
2010年金融危机后，苹果公司首次走上前台，谷歌也出现了，IBM下来了，15年互联网企业更多了，能源公司的数量还在，消费品行业公司仍然在这个行列里。
中国所有的行业都曾是成长性行业。但当他渗透到一定水平的时候，都会变成成熟的行业。这个时候，竞争结构和市场占有率就会变成一个行业主导的因素，在成长阶段拼的是冒险精神，成熟阶段拼的是卓越的运营和有效的管理。
随着发展，劳动力成本一定是持续上涨的。企业必须适应这个变化。
进入行业稳定期后，行来的回报训练场会发生重大变化，标准化的产品往往回报率比较低，个性化的产品往往回报率比较高，品牌会出现溢价。这个时候，你会发现选择比努力重要，在比较惨的行业里，可能只能得到一个比较低的行业回报率。
整个市场会从一个市场渗透率向一个市场占有率发展。
在成熟经济体，银行是整个国家经济的一个投影，这个国家发展的时候，银行一定是受益。
从前巴菲特时代投资是少数人的事情，但在互联网今天
，每个人都可以参与，信息传播速度非常高，要取得超额收益，可能会集中在有巨大争议或巨大不确定行业中。
这个市场简单的钱越来越来难挣，需要我们将自己的精力投入到创造社会价值增量的行业上去。
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