2017年11月1日

郝承林 价值物语

亚马逊就是要赢

「以貌取人，失之子羽；以言取人，失之宰予。」孔子许多话都有道理，但以上两句却不能尽信。刚当上世界首富的贝索斯（Jeff Bezos），在亚马逊内可是有名的「暴君」，常以犀利有神的大眼睛盯着员工。员工的回复让他不满意，便来一段仰天大笑，高尖笑声彷佛是在嘲笑，让你感到自己是个儍瓜。人不可貌相？人当然可以貌相，贝索斯怎样看都很难称得上是nice guy。

2015年末的「亚马逊：不赚钱却深具投资价值」见报后，股价便从650元（美元．下同），升抵上周的1100元，几近七成。亚马逊屡创新高的秘密到底是什么？

和Netflix相反，亚马逊不在意盈利，只在乎现金流。Netflix是利润高速增长，经营现金流却不断流出。亚马逊则是利润似有若无（上季度约3亿元），经营现金流却澎湃得很（近40亿元）。既然能不断为股东带来现金，这样的企业又岂会不受投资者欢迎？

季度经营现金流回落

上周公布季度业绩后，亚马逊单日急升13%。但即使如本栏般的科网热爱者，也怀疑急升是否纯粹市场气氛太热烈？

市场说急升是因业绩比预期为佳。无疑营业额和经营利润都比管理层的前瞻指引要高。但更重要的经营现金流却比一年前少了近8亿元，这又怎能算是一个好季度？亚马逊的利润率太低，只要轻微改变一下折旧率，利润便会大幅波动。

要了解亚马逊的投资价值，答案还是从贝索斯身上找。亚马逊一直不赚钱，便是因贝索斯坚持一切以顾客为先。产品价钱该怎么定？定在不赚钱又不会怎么亏的水平好了。利润？那是以后才考虑的事。

明乎此，便会理解亚马逊能不断扩大，但利润却似有还无的底因。只要一项业务两三个季度获厚利，便会减价以求更大的市场份额，又或投资更多来让消费者有更佳体验。

亚马逊第三季业绩，主力的北美和国际业务亏损都轻微扩大。业绩增长全靠云端AWS一个救全家，云端业务前景当然秀丽（已进入增长并发的拐点），但以贝索斯的性格，大概会想，AWS利润这么高，不如再狠狠减价，以求取得更多市场份额？

每年的致股东信中，贝索斯都会附上1997年亚马逊上市年的第一封致股东信。信上说：「今天是互联网的第一天（Day 1），而我们将不会忘记Day 1精神，永远在开拓，永远不会停步。」只要你明白「永远在路上」的意思，便会明白期待接连几季度有好业绩，根本是奢求。

买得对不及买得平

北美和国际业务亏损加大，大抵是因收购Whole Foods Market，亚马逊正和整个生鲜零售食品行业开战。此外，视频业务的巨额投入也将持续（并令经营现金流减少），最后当然还有云端的价格战（贝索斯还要分心太空探索呢）。

亚马逊当然值得买，可以在持续横行，似没突破时买（如2015年尾）；也可现在接连两个差劲季度，人人失去信心时买（如从2014年初的400元跌至年底的300元）。但万万不可在人人喊好、个个喜欢，股价已升了许多时去买（如当下）。

买得对不及买得平，又忘了吗？

hcl.hkej@gmail.com