本报记者 孙轲 旷野

　　主权财富基金(SovereignWealthFunds)正成为全球金融市场日益重要的参与者。次贷危机中主权财富基金表现抢眼，对花旗银行、摩根士丹利、美林、贝尔斯登的注资，使“打劫华尔街”声音不绝于耳。

　　2008年1月19日出版的北美版《经济学家》杂志用了这样一个封面：如蝗虫般载着金条蜂拥而至的直升飞机，为首的一架机身则涂上了鲜红的中国国旗标志，以此来形容美国次贷危机中主权基金涌入西方金融市场，并冠以《主权财富基金大举进入》的横栏标题。

　　诞生于1956年的主权财富基金，是指一国政府利用外汇储备资产创立，在全球范围内进行投资，以提升本国经济和居民福利的机构投资者。在过去的半个世纪中，它缓解了部分国家大宗商品价格波动周期性的压力，促进了资源的转移，提升了全球的流动性。但近期的高调行动，也招致了来自西方国家的一些疑虑。

　　“来自中国的主权财富基金虽然不是最大的(目前中国投资有限责任公司掌管的主权财富基金在全球排名第五)，但却因其发展中国家和政治大国的身份将西方国家对主权财富基金的关注推到了顶峰。”中国社科院世界经济与政治研究所张明博士表示。

　　透明与信息披露

　　2007年9月在北京成立的中国投资有限责任公司(下称中投)，以2000亿美元注册资本部分执掌国家外汇投资大权。其设立的原则是实行政企分开、自主经营、商业化运作，并在可接受的风险范围内，实现长期投资收益最大化。

　　但在中投成立半年多时间里，却接连遇阻。对内因对黑石(Blackstone)和摩根斯坦利的投资亏损广受诟病，对外则因中国主权财富基金的特殊身份在次贷危机中对华尔街金融机构的注资，而几乎空白的信息披露受到美国等西方国家的质疑。

　　在IMF(国际货币基金组织)正在主导制定的主权财富基金“最佳行为准则”中，信息披露被作为最重要的内容之一。而美国财政部与新加坡和阿布扎比投资局达成的协议草案中，对主权基金提出的五点原则包括：投资行为的纯商业化、更好的信息披露和透明度、更高的治理结构和风险管理水平、公平竞争以及尊重东道国相关规定。

　　“抛开发达国家的利益不谈，这些原则对于主权财富基金本身的成长和发展而言也是必不可少的。”张明表示。

　　但2007年已完成三笔重大交易的中投公司，至今没有给外界提供一份简短的年报，亦无一个属于中投自己的官方网站可以查询相关信息。

　　不过对于公开透明是否为主权财富基金取得成功的必要条件，争议颇多。

　　在信息披露方面最受好评的主权财富基金为挪威政府养老基金(the Government PensionFundGlobal)。该基金由挪威财政部制定了严格的监管章程，要求基金的直接管理者NBIM(Norges BankInvestmentManagement)每个季度提交详实的投资报告，从时间到金额，从投资对象到海外资产管理人，季报中均有详细描述。并且在财政部审核后对外公布绝大部分内容，任意一个人都可以在NBIM的官方网站上看到1998年以来的基金季报。另外对于投资战略以及资产组合的比较基准，挪威财政部也毫不避讳，投资对象来源、全球市场资产配置比重以及作为比较基准的资产组合都定期公开。

　　但另一个闻名于世的主权财富基金，淡马锡(TemasekHoldings)在信息披露上则偏向保守。标准普尔企业及基建项目融资评级的资深董事AnshukantTaneja谈到：“作为一家免税的私人有限公司，淡马锡没有向外公开财务报表的义务。财务和投资报告都是递交公司董事会审核同意，同时财务报表也会上呈给公司的唯一股东新加坡财政部和新加坡总理。另外公司董事会和CEO的任命需经财政部复审、报总理批准。目前标普对其评级调整都是根据淡马锡在经营性租赁中的财务责任和经营性租赁的现有价值。”

　　支持主权财富基金进行有限信息披露的例证是：挪威政府养老基金10年的年平均收益率(4.3%)不及淡马锡(34年平均股东回报率18%，新加坡政府投资公司为9.5%)GIC25年的年平均收益率的一半，而在SWFInstitute对透明度的评分中前者却以满分10分遥遥领先于后者刚刚及格的6分。

　　那么中投未来应该选择何种模式？

　　SWFinstitute(主权财富基金研究所)的VegarHeir表示：“由于中投的投资行为缺乏透明度，使其至少在政治领域中引起了一些猜疑和顾虑。从经济和政治层面的长期收益考虑，中投应该增加战略的透明度，降低投资行为引发的争议或者批评。”

　　张明表示，透明应包含两个方面，一是公司治理，二是资产组合。

　　“首先，中投公司的治理结构、决策机制应该实现绝对透明，进行完全的信息披露，而具体到每一项投资中则要根据情况决定信息披露程度。”张明说。

　　中投意图建立一个商业化运作向华尔街看齐的顶尖投资机构，其治理结构也将仿效华尔街私人投资公司：管理层通过招聘产生，而政府股东通过董事会进行重大事项的决策。

　　但中投公司目前的治理结构却更像是一个典型的国有独资公司。其管理机构包括董事会、监事会、党委和管理委员会。外界无法明确董事会和党委的职能和角色分工，此外，董事会和党委的成员来自不同部委，外界有相当的理由怀疑，一旦董事会和党委在关键问题上存在分歧，是否会直接体现为部委间的利益冲突？

　　张明说：“中投公司要使治理结构更透明，就必须向外界公布董事会和党委之间的职能分工以及重大问题的决策程序和决策权分布。”

　　中投早在2007年5月就以30亿美元购买了美国黑石的股份，第一笔投资在中投公司成立之前作出，此后黑石股价一路下滑，一度造成中投公司最高约16亿美元浮亏。

　　“该笔投资是否遵循了适当的决策程序，是否经过了详尽的尽职调查，谁来为该项目的投资成败承担必要责任，目前都不清楚。”张明表示。

　　除了治理结构外，张明表示对于资产组合披露，可以作出区分。

　　“一级市场操作应该披露，即使我们不披露，对方也会披露，所以在一级市场没有什么秘密可言。而二级市场不能披露，或者要在卖出以后才能披露，否则被对方把握了投资风格，就容易产生追涨杀跌的情况。”张明表示。

　　挪威政府养老基金将其资产组合划分为股票投资和固定收益产品两部分，其相关数据均披露至2007年12月31日，与国内公募基金的信息披露几乎同步。

　　但淡马锡直到2004年才开始公开披露部分信息，目前其对外公布的更多的为财务报表内容，在投资情况只在分地区说明中少量提及，大部分几乎没有具体的时间、方式和金额。

　　“这样区分后，中投公司需要保密的只是很小一部分。”张明表示，但关于币种问题，还不适宜披露，因为中国是外汇资产大国，这类信息非常敏感。

　　中投公司在2008年对信息披露问题的态度已开始发生转变。4月6日，中投公司总经理高西庆在接受美国哥伦比亚广播公司(CBS)采访时表示：“我们将公布年报，逐步实现像挪威主权财富基金一样开放透明。但IMF制定专门针对主权财富基金的监管规则没有必要。”

　　此前，中投公司董事长楼继伟访问英国伦敦金融城时亦表示，资产管理公司的信息披露应该审慎有度，过多披露操作信息反而可能不利于国际金融市场的稳定。

　　主权基金需要竞争吗？

　　就在中投公司努力弥补投资亏损，完善运作机制之际，另一家投资机构风格突转令其努力更为复杂化。一直以来，稳健投资的国家外汇管理局(SAFE)开始涉入风险更大收益更高的股权投资领域，在海外投资上与中投暗中比拼，它比中投拥有更充沛的资金。

　　国家外汇管理局此前投资多集中于固定收益类产品，以体现“稳健经营原则”，其中大部分为美国国债、长期机构债券和高等级美元公司债，此外还有欧元和日元计价债券，但极少涉及大额股权投资。

　　如今，注册于港岛远东金融中心28楼的中国华安投资有限公司(SAFE InvestmentCompanyLimited)，正成为外管局的股权投资载体。数月内，华安投资累计购买了英国石油公司(BP)近1%的股权，法国石油公司道达尔(Total)1.6%股权以及澳大利亚几家银行的部分股权。

　　华安投资注册资本为1亿港元，外管局持有该公司发行的1亿股份中的9999.9999万股，外管局局长胡晓炼持有剩余的1股，现任董事包括外管局局长胡晓炼、外管局副局长魏本华、外管局储备管理司司长黄国波以及范晓梅四人。

　　华安投资公司章程显示，可投资各种金融工具，包括证券、外汇和商品等，代理外管局管理外汇储备及经外管局所授权批准的其他所有相关货币财务事宜；在全球范围内管理投资基金，以及管理国家外汇储备或从事其他经中央银行授权批准的业务。

　　华安投资的“跃出”究竟怎样定位？与中投是否已经形成竞争呢？

　　华安投资已被视为主权财富基金成员，在SWF Institute的名单中，华安紧随中投之后。华安与中投关系可谓复杂与微妙。

　　分析人士认为，外管局的此类投资决策，一定程度上与美元不断贬值有关。另外分析人士指出，中投公司成立令外管局压力顿增，央行系统并不希望自己主管的资产投资逊色于他人，竞争是很自然的事情。

　　与外管局相比，中投公司似乎并不占优势。外管局的潜在资金量远超中投，后者目前只有约700亿至800亿美元可供直接投资。其初始资金来源于外汇储备，而后续资金来源，中投至今未披露会以何种机制获取。

　　央行数据显示，至2008年3月末外汇储备余额已经达到1.68万亿美元，并还在迅速增长，即使按照外界推测的不高于5％比例投资非固定收益产品，规模已不逊于中投公司。

　　此外，国家外汇管理局负责人同时在中投公司董事会任职，中投对于华安相对透明，华安则多年来都，难被人知晓。

　　张明说，问题的关键在于如何寻求部门利益与国家利益的平衡。

　　挪威做出了有益的尝试，挪威中央银行下属独立分支机构NBIM，既是挪威政府养老基金的直接管理者，又对政府石油保险基金行使管理权，同时还负责国家外汇储备的投资。三大资产分属挪威财政部、石油能源部和挪威中央银行。

　　尽管都在NBIM的经营管理之下，但是三者的投资战略和比较基准由其所有者负责制定，并且设立完全不同的监督机构和制度。另外，根据所有者对风险和收益的要求以及资产规模特点，NBIM为其选聘海外投资管理人。在每年公开投资报告的同时，NBIM还会将三者投资回报率等一系列数据进行比较，进一步促进管理的高效透明。

　　一位熟悉主权基金投资的政府官员表示，应允许一国之内相互竞争的不同主权基金存在，比如阿联酋和新加坡即采用此种模式，竞争有利于提升投资业绩，并实施更多的制衡。但应清楚划分各自的职能和角色。

　　新加坡同时拥有新加坡政府投资公司(GIC)和淡马锡两只表现优秀的主权财富基金，这两只基金的资金来源均为新加坡外汇储备。

　　淡马锡1974年率先成立，接手财政部对国有企业的股权管理，投资高风险、高资本行业，如钢铁、造船、石油化学等，以提升国有企业的盈利水平和长期竞争力。因此很长一段时期里，淡马锡的投资范围仅仅在国内。1981年GIC被授权进行部分外汇储备的管理，与淡马锡恰恰相反，GIC只能进行海外投资。

　　1990年代初，淡马锡也开始尝试投资海外，2003年大规模进军海外，建立正式海外投资组合。不过，在淡马锡和GIC之间依然有着不同分工，淡马锡基本集中于直接的企业股权投资，而GIC将大部分资产投向证券市场。在区域上，两者也有明显差异，根据标普资深董事AnshukantTaneja提供的信息，截至2007年3月31日，淡马锡资产组合中，38%仍然在国内，有四成在其他亚洲国家，还有两成投向了OECD(经济合作与发展组织)的发达国家。然而GIC的投资跨度遍布世界各地，其中覆盖了40多个国家、数十个资产种类和几乎世界各种主要货币。

　　不过Vegar Heir还表示，主权财富基金分为几份，采取不同的管理模式会带来一些好处，但最为关键仍是基金的管理架构。

　　除外管局外，在中国同样有资格进行海外投资的机构还包括全国社保基金、国家开发银行和大批国有企业。

　　外管局对海外石油和天然气公司的投资可能会引起中石油、中石化的不安，对海外石油类企业的并购原本是这两大企业的业务范围，同时，在中投未来的海外投资中，也难免涉及到能源类企业。

　　今年初，中国铝业(601600行情,股吧)联合美国铝业收购力拓12%的股份，融资方是刚刚获得200亿美元外汇储备注资的国家开发银行。

　　张明表示，如果能够联合这几类机构共同进行海外企业的投资，而非单打独斗，将有利于以更合适的条件进行投资，这对各方都有利，也更符合国家的利益。有侧重也有重叠，有竞争也有互补，才是最良性的关系。

　　淡马锡2007年7月新成立了一家主要从事能源勘探与发展方面的子公司——Orchard EnergyPteLtd，而新加坡石油公司(SPC)等一批新加坡大型国有企业都为淡马锡控股的国有公司，Orchard EnergyPteLtd成立，目的在于协助控股的相关企业拓展海外能源市场。

　　中国国有资产监督管理委员会主任李荣融曾表示，国有企业将与中投公司共同进行海外投资，这种联合投资将以项目为基础进行。

　　“随着外汇储备的不断积累和美元的不断贬值，随着中国国有企业购买力的不断增强，海外投资的步伐一定会加快，但遗憾的是中国现在还没有一个完整的海外投资规划，五大机构的定位怎么划分，怎样建立一个完美的竞争与合作关系尚是未知。”张明表示。

　　收益如何分配？

　　目前全球主权财富基金投资收益主要有三种分配和使用方式：一类是石油输出国主权财富基金用于原油价格下跌时弥补政府亏空；另一类是如挪威政府养老基金作国民养老之用；另外就是以淡马锡为代表定期向国民分红。2007年，新加坡政府决定从淡马锡投资收益中拨出18亿元还富于民，其中8亿6500万元将分两次在2008年4月和10月发给年满21岁的国人，穷人与老人受惠更多，这也就使淡马锡和新加坡声名远扬。

　　目前，对于中投公司投资收益最终用途并没有明确的说法。如何进行收益分配，中国社科院拉丁美洲研究所所长郑秉文建议，中国应效仿第二种模式，通过海外投资获得稳定回报，进而充实社保基金储备。

　　“随着经济快速增长，中国外汇储备将持续攀高，成立主权养老基金有助于分流外汇储备，同时其寻求的稳定收益的投资模式也将帮助中国建立坚固的社保支付战略储备。”郑秉文表示。

　　1990年挪威建立的主权财富基金最初名为“石油基金”，2005年更名为“全球养老基金”，除解决由于储量减少导致石油收入占GDP比例的下降外，还用来弥补日益老龄化而导致的社会养老保险支出占GDP比例不断上升的缺口。

　　“挪威主权财富基金作为解决人口老龄化和石油收入日益减少这两个问题的一个工具，为子孙后代转移一部分财富，以实现石油物资储备与金融资产储备的置换。”郑秉文表示。

　　另一个典型是2008年2月1日开始运转的俄罗斯主权养老基金，它的前身是2004年建立的俄罗斯主权财富基金——“稳定基金”，其目的是为在原油价格下跌至基准值时保证联邦预算收支平衡，其资金完全来自于原油实际价格超过其基准价格以上的部分。

　　在前总统普京的亲自提议和具体设计下，2007年12月6日俄罗斯通过《联邦财政法典新条例》，规定国家福利基金和储备基金于2008年2月1日正式成立，稳定基金同时取消。根据新条例，建立国家福利基金的宗旨是：支持养老体系，确保俄联邦对达到退休年龄的居民自愿参加养老储蓄进行补充，同时确保俄联邦基本保险“养老基金”(PensionFund)出现短缺时进行支付。

　　郑秉文认为，相对于主权财富基金而言，主权养老基金在海外比比皆是，更易被海外市场接受。

　　但是，分流外汇储备设立主权养老基金似乎与我国现有全国社保基金的运作又有重合。

　　郑秉文表示，可以对全国社保基金重新定位，实行完全的境外投资策略。全国社保基金和新建主权养老基金，合理划分境外投资区域，实现两翼并行、各有侧重、相互竞争的局面。