云南白药：运营质量分析（二）

    云南白药的经营性现金流和应收账款问题一直以来为市场所诟病，更有甚者在公司公告发行18亿元公司债券以“补充营运资金”，以及剥离白药置地的地产业务事情上，也有人把它与公司的资产质量和经营现状挂起勾来，并产生责疑。说实话，我本身是业余投资者，毫无会计基础，对公司财务分析极其外行。但我认为投资是件严肃的事情，既然投资了就应该认真对待，勉为其难整明白点总比担惊受怕或人云亦云来得心安理得。

    俗话说“现金为王”，企业每时每刻都暴露在风险中，如果持续经营不善就随时可能面临现金流断裂导致破产倒闭的境地，因此我觉得市场的疑问应该引起重视，投资者关注也无可厚非，但重要的还是要弄明白为什么。本着这种态度，我们通过查阅公司的财报，发现一些财务专家和媒体报道的财务数据异常现象也并非都是空穴来风，但究其原因，主要是因为公司业务持续扩张所导致。公司业务扩张，公司的存货和原材料储备大幅增加，占用现金也随之增加，这是影响公司现金流状况的主要原因。   

    分业务来看，2012年云南白药的医药工业实现收入57亿元，同比增长31%；医药商业为78亿元，同比增长18%。过去几年，公司这两块主营业务的收入贡献比例约为4:6。医药商业在收入上占据大头，但利润贡献小，占用资金大。尤其在省医药有限公司注册资本增加后，对现金流的占用有所增加，公司存货的持续增加也多为医药商业扩张所引发。

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    我们分析公司的主要依据是其主营业务，因为它是公司利润的主要来源，同理分析公司的现金流也主要看其经营性现金流。

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    人有主观能力性，有时还可能认真的少拍脑袋的多。看看上表，我们大概也知道有些媒体报道的所谓“公司经营性现金流长期为负”是怎么来的了。很明显，公司只在2011年经营性现金流出现了负数，原因在于：一是公司在搬迁过程中，部分业务停产，导致业务萎缩；二是新厂区产能为原来的3倍多，为搬迁后的产能扩张做准备，公司大幅增加了原材料储备，从而导致经营性现金流的净额大幅下降，并且出现了负数。

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    2012年，公司经营性现金流与净利润的比值有所上升，但经营性现金流净额与净利润的比值依然小于1，这主要是受到行业属性的影响。公司的日化业务及商业处于充分竞争性行业，导致现金流相对较差。在此基础上，我们再来看看公司应收账款的变动情况。

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    2009、2010年公司应收账款逐渐增加，此后维持在一个相对稳定的水平。应收账款的增加源于2008年定向增发了3亿元资金用于增加省医药有限公司的注册资本，医药商业规模扩大后导致应收账款增加。2011年，应收账款变动较小，但是应收票据却大幅增加了144%，这是因为公司拓展了洗发水业务。新业务的开展需要推介，也需要让利于经销商。同时搬迁产能扩大后更多的使用票据进行结算。2012年应收票据变动不大，这是因为2012年公司将部分应收票据进行了贴现。

    最后，再为公司有关剥离白药置地的地产业务和发行18亿元公司债券的事情简单做个注解。根据报告，当初公司设立白药置业主要是为了搬迁计划，现在任务完成，而且白药置业设立以来4年有3年亏损。此时出让白药置业后，无需再负担子公司的相关费用，我觉得此举既有利于公司聚焦主业，做大做强“大健康”产业，同时有利于提升公司现金流质量。

    同时根据公告，公司发行债券主要用于补充营运资金。从公司《修改公司章程的议案》中可以了解，公司的经营范围增加了“户外用品”内容。原因是“自2012年，原‘云南白药急救包’更名为‘云南白药应急包’以后，该产品在非药品领域的销售渠道得到了极大拓展。网络销售作为一种新兴销售渠道，凭借渠道短，费用低，购买方便等优势，受到广大网商和消费者的青睐。云南白药应急包在网络渠道的销售具有较好的市场前景。”根据此段公告摘录，我理解为公司此次发生债券的目的主要是为了拓展公司应急包及其在网络销售渠道的业务。 

    备注：文章由群友小鲨鱼花了大量精力和时间组织并提供，本人略加修改及补充。同时强调，本文只是就事论事，也是早就预定撰写的内容，绝对没有推荐股票的意思。