再谈企业的定价能力

    我在前面的作文“企业的定价能力是投资的首要考量”中提及茅台和云南白药、片仔癀等中药股，这类型企业由于主导产品具有“独一无二”的特性，如茅台的53度飞天茅台酒、云南白药的系列中央产品、东阿阿胶的阿胶块、片仔癀的片仔癀药锭和同仁堂的安宫牛黄丸等，因此具有强大的自主定价权，往往一招鲜吃遍天或三年不开张，开张吃三年，是我们投资的首要考量。但还有一些竞争性行业如葡萄酒、啤酒、肉制品和奶制品等，由于“利基”产品不明显往往被忽视，其实只要这些行业经过充分竞争，最后处于垄断或寡头垄断的龙头企业也同样具有较强的定价能力，甚至持续稳定的获利能力更强。

    也许因为一些经历的关系，我对那些从农村出来打拼，并经过努力得以出人头地的人颇有好感，总觉得这样的人才更具生命力和创造力。就投资来说，我认为茅台和云南白药、片仔癀等中药股是天生命好，含着金钥匙出身，出于趋利避害的资本市场特性，我们把它们列入首要考量的投资标的。但随着这类企业沿着做强做大的方向发展，进入多元化或衍生产品等较低毛利率领域，其利基产品的效应也逐渐淡化。反而那些经过充分竞争，处于垄断或寡头垄断的行业龙头企业如张裕、青岛啤酒、双汇发展和伊利股份等，其利润率却稳步提高，赢利能力日趋加强。从成熟国家的股市发展史观察，这类型企业的寿命和市值也往往排在前列如可口可乐、卡夫食品等。

    以青岛啤酒为例，由于行业已由跑马圈地逐渐进入寡头垄断时期，因而主导产品定价能力日趋得到体现，利润率逐步提升，并逐渐超越主营业务增长，呈现出一轮较好的增长。

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    从微观方面考察，青岛啤酒的利润率提升主要得益于主品牌占有率的提高、所得税下降（2005年所得税率约为35.4%左右，06年约为29%，07年高达40%，08年为33.75%，09年下降到25.3%，10年为25.3%，但仍很高）和内部挖潜等因素，即开源和节流“双轮驱动”。

    从宏观方面考察，2011年我国啤酒累计产量489.88亿升，同比增长10.67%，增速较2010年同期回升4.39个百分点。目前，我国的人均啤酒消费量为30升左右，与世界平均水平相当，但仅为主要啤酒消费国(捷克和德国等)的20-30%，与邻国日本相比，也要低约30%，产能提升空间仍然很大。从价格上比较，目前啤酒价格在全球呈现明显的梯度分布，由于高额消费税，日本啤酒的出厂价接近5万人民币/千升，欧美地区吨酒单价也达到8000元以上，经济较为落后的南美、中东欧也有4000元，而中国仅3000元左右，也还有极大地提升空间。

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    从博友提供的数据看，上图显示我国的啤酒行业利润率与美国相差巨大，也存在极大的提升空间。日本则由于征收极高的所得税率，从而不具可比性。日本每千升啤酒的零售价格大约为55万日元，其中税金就占了22.2万日元，再加上5％的消费税，每千升啤酒负担的税额高达25万日元，约为啤酒零售价的45.5％。这一比例大大超过了德国的7％、美国的9.8％和英国的14.9％。税率高自然造成价格高居不下，利润率偏低。

    按照美国啤酒行业的成长经验，行业在集中度提高，形成寡头垄断之后，利润率才得以大幅提升。目前看，我国已经明显形成以青岛啤酒、雪花啤酒、燕京啤酒等三、四家企业寡头垄断的局面，未来竞争趋缓，龙头企业提价能力得以加强，利润率逐步提高并不是幻想。

    之前，中国的多数行业都处于恶性竞争情况下，不少企业为跑马圈地，抢占市场占有率，比的是看谁的产品卖得更便宜，亏损促销等手段无所不用其极，基本是很难赚到钱的，所以很多较为小型的企业艰难度日甚至破产出局。现在行业的竞争格局已经过了自由竞争阶段，行业龙头的规模优势、品牌优势、渠道优势已经形成强大的进入壁垒，这时候的定价能力就体现出来了，因而毛利率、利润率逐步提高。

    奶制品、肉制品和葡萄酒在我国的发展阶段也与啤酒大致相同，正在形成两家或几家寡头垄断的局面，企业的定价能力得到进一步加强，无疑此时这些行业的龙头企业具备极佳的投资机会。

    投资的较高境界是心态平和，稳健持续获利，因此应抱有一个开放的心胸，最好是建立一个由几支股票组成的投资组合，而不宜只是重仓某一二只股票，否则诸如茅台这种高定价能力的股票，温总理的严禁公款购买高档烟酒一句话也可能让你彻夜未眠。