资产配置 -- 投资的科学
                                                                             (2007-05-16 13:56:24)

    最近在逛莫斯兄的徐星价值论坛，非常专业的价值投资论坛。阅读莫斯兄《由历史来寻找tenbagger》一文http://www.xxtz.com.cn/cgi-bin/xxbbs/bbsxp/ShowPost.asp?id=4138，发表了一点个人观点，借此理一下个人近期一直在琢磨的资产配置问题，供大家参考。

    首先要说的是个人认为中国资本市场的历史参考意义不是很大，一来是国内企业的质地不是很好，不是说没有业绩的爆发性，而是稳定性不好（内在价值角度），二来市场对价值投资的理解变化也非常大（市场估值角度）。
    如果将投资标的限制在具有核心竞争力、能够保持长期持续增长的个股（tenbagger的要求），个人认为我们并不需要用成长股和价值股去区分（理解中的成长股和价值股的分类和莫斯兄也有些不同，应该是用PE来区分的，低PE就叫价值股，往往出现在周期性行业），我们可以将其区分为业绩高增长阶段的个股和业绩低增长阶段的个股。前者如苏宁、张裕，后者如天士力、三环。

下面我们逐步探讨：
    1、股价的表现是由两大因素构成：市场估值（或者说市场情绪）和内在价值。
    2、股价的增长也由两大组成：价值重估（从原来的低估到合理或者高估，市场估值的变化）和业绩增长（内在价值的变化）。我们寻找的投资机会基本上就是三类情形：
    1）价值低估的（重估的机会，这是一次性兑现的）
    2）业绩高增长的（业绩增长的机会，长期表现）
    3）上述两者皆备（造就大牛股）
    3、分析业绩高增长阶段的个股和业绩低增长阶段的个股的投资机会
    1）业绩高增长个股，价值估值合理甚至高估（市场情绪，没有价值重估的回报），但由于业绩高增长估值能被很快拉低和长期回报率较高（高回报部分见个人的PEG估值论证）。
    2）业绩低增长个股，价值估值低估或者合理（有价值重估的回报），但业绩增长较慢，对估值水平消化较慢和长期回报率较低。
    4、所以到底是投资业绩高增长阶段的个股还是业绩低增长阶段的个股，或者是组合的资产配置都是由我们量化分析之后决定的（对应于第2点中的三大投资机会）。
    1）如果我们判断业绩低增长的个股的重估价值 + 业绩增长率〉高业绩增长个股的业绩增长，那么我们将仓位向此倾向；
    2）如果我们判断高增长率个股的增长率能够超越我们目前能发现的其他个股投资回落率（重估+业绩增长），那么我们重仓之；
    3）业绩增速型个股（丛低增速-）高增速，重估机会+业绩增速机会）是我们不懈追求的目标，一旦发现绝对重仓，但这种机会往往可遇不可求，所以一般而言，我们不妨先将仓位偏向于高增长的个股以求达到或适度超越市场平均回报率，一旦发现此类个股调仓也不迟，这就是常说的骑白马找黑马的策略。
    5、由于资产配置对投资回报率的重要性，在啰嗦一点。
    1）第一类中，由于重估是一次性机会，重估完成后我们是否要将仓位转移至高增长个股呢，一般来说是肯定的，但如果有其他几类情况，我们就可以保持仓位不动；
    A、目前的仓位并不高，同时有分散风险的必要性；
    B、个股有业绩向好的可能性，个人对业绩向好的时机没有足够的把握能力，或者是我根本就不愿意操心（有其他事情在做），那么我们不如保留目前的仓位
    C、我有源源不断的后续资金，我关心的是在那只个股加仓而非资金的调仓。
    2）对于高增长个股，我们主要关心的是高增长率的可持续问题，避免高增长大幅回落的双杀即可。
    3）对于这类个股，一般可以用保留少量的战备资金或者从其他个股调仓的方式解决。
    4）最后要说的一点，资产配置属于主动性行为，它必须建立在我们对操作个股的充分了解之上，低估和高估都是靠不住的，详见http://blog.sina.com.cn/u/4c70c9070100084a其中“安全边际的反面是什么”一节，这是巴菲特安全边际和长期持有的根本点，如果贸然出击，效果往往适得其反，平时一动不如一静，看准时机，下手快、准、狠，静如处子（心动而非行动），动如狡兔。