理解规则背后的意义

    豹豹博客上有一句话“老手知道规则，而大师知道规则后面的真义。”其实能知道规则后面的真义相当重要。我不是大师，还在学习之中，以下只是个人的一点感悟而已，供大家参考：

1、第一条：不要亏损  第二条：记住第一条
    这一条规则相当重要，直接影响复利。豹豹的博客上谈到过几个案例，连续高增长，某一年大亏。或某些年小亏等等，亏损对复利的影响很大。但能做到不亏损的投资者相当的少。尤其是在很长的时间跨度内，如30年以上。经历N个熊市和黑天鹅后，投资业绩就变得普普通通了。以下是个人总结的几个方法。
   （1）芒格说：如果我知道我会死在哪里，那么我永远不会去这个地方。多研究失败案例，是避免亏损的途径之一。
   （2）多种投资策略组合投资,东方不亮西方亮。
    巴菲特早期：套利+常规股票投资+控制类投资
    巴菲特后期：实业投资+非常规投资+常规投资
    邓普顿：14种盈利模式+分散投资+全球投资
   （3）忠告:来自94年的投资生涯,作者:(美)罗伊.r.纽佰格
    前一段在图书馆看了这本书，作者从1929年起就没有再亏损，真是超级牛人，罗杰斯曾经在他的公司上过班。经历过这么多熊市和黑天鹅能不亏损，可不简单。他说的不详细，只是说了两点，一是亏10%止损二是套期保值，其实就是双向操作，做多时也做空。他说美国人基本都是乐观主义者，所以只有10%的投资者在做空。但世界不是这样运行的。只有波峰，没有波谷。
   （4）巴菲特对接班人的要求中有一条，要对以前未发生过的风险有识别力。这点对预防亏损很重要，但上升到了直觉层面，需N多年的知识和经验累积才能达到，不是短期之功了。

2、简单并易于了解
    巴菲特的投资原则之一，这条很重要，但容易被忽略，这一条有很多好处，我的体会：
   （1）单细胞的生物繁殖最快，复利最快，为什么？生命形式简单。
   （2）简单的公司，投资者会比较容易达到深度研究的程度，复杂公司则很难。投资者和企业家相比，需要有跨多个行业的研究能力，公司一复杂，达到这一点就相当不容易了。
   （3）如构造一个50家公司的能力圈，都是简单公司，则研究起来会相对容易。进度也快，从时间和精力的角度，选简单公司都是划算的。如研究复杂公司，能力圈会窄很多。巴菲特就一个人做研究，即使他的脑力和精力超乎常人，如不遵循这一条，能力圈也会小很多。
   （4）简单的公司相对容易预测，估值的准确度比较高。如一些单变量公司。

3、壁垒
   (1)壁垒的强弱和价值：
    主要是根据巴菲特特许权三要素、ROE等来判断企业壁垒强弱。但企业壁垒的价值，需要与一些行业特性来结合判断。即使是同样程度的壁垒价值也不同，如茅台和港交所。都是高壁垒，高ROE、但港交所的壁垒价值低于茅台，因其有周期性。壁垒价值大约要按是否有周期性，是否是轻资产、是否是非耐用消费品。是否抗通胀，市场空间等等来再做细的区分。
   （2）壁垒持续时间.
    巴菲特从70年代开始买传媒业的股票，到90年中期前已不看好传媒业的股票，认为其特性权因为新媒体的出现而消失。就是说从巴菲特买入起到特许权消失不到 20年。所以即使对高壁垒的行业，均值回归的力量也是很强大的，不一定是因为原行业相互竞争而改变特许权，也有可能是因为新的替代产业的出现。所以估值模型的永续增长模型部分在现实中很多时候是不成立的。随着特许权的消失，永续下降都是可能的。
   （3）壁垒与ROE:
    高壁垒企业：能维持并提升ROE
    有一定壁垒企业：能长期保持ROE高于平均水平，但比较难提升
    无壁垒或弱壁垒企业：无论中短期roe多么高，最后一定会向社会平均的roe回归，存在均值回归。

4、管理层：
   （1）即使对高壁垒公司来说，管理层的诚信也是很重要的，虽然对能力没有很高的要求。诚信有问题，报表和经营中就会有很多潜在问题，对外部投资者来说，关注的公司比较多，很难有很多精力来分析更细的问题。
   （2）可口可乐在70年代时，因多元化，业绩很一般。巴菲特并未投资，差的管理层虽然不会使一家高壁垒公司的内在价值受到太大的损伤，但也不会使其价值发挥出来，业绩不涨，股价表现也很一般，巴菲特是在新的管理层上台，并用事实证明其能力时，才找买点投资。所以好的管理层对高壁垒公司也很重要。
   （3）从高壁垒到无壁垒，管理层的能力要求依次递增。最好的管理层基本都在竞争激励的行业中，如家电。
   （4）注意管理层的延续问题：公司即使现在经营很好，是否做好了向下一代管理层的交接问题？在高壁垒公司中这个问题不严重。但在低壁垒公司中需引起投资者的高度重视。

5、 有吸引力的价格
    两个问题：（1）如何估值（2）安全边际
   （1）估值：估值是价值投资的核心之一。这一关不过，价值投资无从谈起。
    估值的准确与否，与三个方面有关：<1>对公司基本面的了解程度<2>估值的理论和方法<3>估值的人
    估值的提高，主要途径是在平时，即使不操作的股票，也要多研究公司，多估值，并写出估值依据来，然后跟踪，用实际来不断检验自己的估值。然后找差距。总结经验，提高估值的准确度。这个需长时间的训练，其实没有什么捷径。
   （2）安全边际
    估值是安全边际的基础，估值不过关，安全边际便成失去了依托。如果自己的估值经实际检验，发现准确度离现实越远，安全边际要留的越高。
    安全边际细划分为公司基本面的安全边际和价格的安全边际，就是说要考虑质与价两方面的因素来决定安全边际。优秀的公司安全边际可小一些，基本面差的公司安全边际要留的比较大。

6、能力圈：
    豹豹说能力圈分为真正的能力圈和虚幻的能力圈两种，米勒对金融股有研究，但程度不够深，在重大事件时，看不清楚，其实属于虚幻的能力圈，这是投资者要注意的。另外能力圈太小了也不行，如只研究了三只到五只股票，考虑到买点问题，其实很难做成投资组合。
    能力圈测试：
    1、当你和公司管理层或本行业的专业人士交流时，他们是否会认为你是内行。象巴菲特初期拜访盖可保险和高管聊天一样。如果不能，则此公司不能算你的能力圈。米勒等专业投资者超过了这个要求。
    2、超越了这个行业的一般企业家的认识和理解。这个就不容易了。王石对房地产的认识比顺驰和碧桂园的老总要深。见前文关于碧桂园的简析。米勒对金融股的认识大约没超越这个程度，而巴菲特超越了这个程度。

7、资产配置：
    与三个方面有关：
   （1）价值比较：在你的能力圈内做价值比较，根据价值-价格标杆排序。选择最值得投资的品种。这个说的容易做起来难。这个建立在估值的基础上，估值不过关，资产配置无法做。提一个简单例子，大家看一下，6月4日，李宁和安踏现实都是200亿左右市值，两者市盈率差不多，安踏的净利润超过李宁，安踏的市净率4倍，李宁8倍。如只能二选一，选哪一个？
   （2）投资标的之间要保证风险独立，不相关。以保证整个组合的风险适当分散。
   （3）投资品种的比例配置
    其实要投资组合要保证一定程度的分散。即使是集中投资。
    费雪说过资产配置时，如都选大型成长股选5只，每只20%，但要风险不相关。中小公司每只8-10%。
    邓普顿说一个行业最大的投资比例不超过25%。
    格老说：25%的债券和75%的股票。这两者一般来说负相关。从2008年看，这样配置有道理，债券指数在上涨，股票在下跌。
    还有一个关键的因素是和投资者的成功率有关，何谓成功率？最低限度是不亏损，然后至少要达到社会平均的回报率。如对自己要求比较高，则未达到自己最低预期的回报率的投资都算失败（如15%）。假如成功率是70%，你配置3，5只，概率法则基本不起什么作用。成功率越高可配置的越少。威廉斯在说到资金管理时说即使成功率达到90%以上，还是会亏损，关键在小概率的黑天鹅发生时，你发生失误的10%部分会亏损多少？考虑到这个因素，组合也需适当分散。