由于中报发布的原因，最近雪球有较多关于贵州茅台的文章，我阅读了其中一部分。我注意到，很多茅台投资者有一个理念，比如@唐朝 文章提到“投资的关键是看好企业的生意模式”。我认为这是个非常棒的理念。作为一个非著名茅黑，想结合茅台案例，在这里谈谈自己对生意的理解。

一、天下的生意

在我诸多黑茅台的文章后面的评论里，茅粉们经常会举一个例子，意思大概是“宝马降价，丰田遭殃”。我以为从生意的角度看，这个观点肯定是大谬。因为，保时捷、宝马和丰田这三家公司的生意，虽然有巨大的差别，却有一点是一样的，那就是他们都是“正常”的生意。近年保时捷的销量大概是14万辆，宝马是百万辆出头，而丰田则是千万辆级。不同的生意模式，定位不同，战略不同，售价不同，成本不同，费用结构也不同，但最后的经营成果或效率，对于优秀者而言，其实横比是接近的。并不是说保时捷的售价比丰田贵10倍，保时捷就会有着“不正常”的利润率，资本市场就会给予“不正常”的市销率。保时捷或宝马若是大幅降价，只有一个结果，那就是他们可能会倒闭，或者股价在资本市场崩溃，而和丰田没有任何关系。

不仅如此，也很难说上述那个生意的前途更好。当然雪球的人会说，现在保时捷、宝马和丰田已经没有什么好比前途的了，应该是他们和特斯拉比，都out了。好吧，那我说说消费品。LVMH卖着奢侈品，而优衣库都是廉价货，哪个更是好生意呢？我是看不出来。

医药行业也一样。比如原研药，可能是超高毛利率的典型代表，但是这并不代表专搞创新药的生意是好生意，而只搞仿制药的制造生意是坏生意。搞一个新药，很可能要花十年时间，累计投入50亿美元，一家医药国际巨头的研发支出，可能一年高达百亿美元。因此，作仿制药的企业，虽然毛利率很低，但并不一定是坏生意。就股票看，以市销率来说，辉瑞健赞或强生诺华，也就二三倍的市销率。

很多中巴，特别喜欢轻资产运营公司，而鄙视重资产公司。其实从生意的角度，仍然没有什么道理。英特尔、三星和台积电一年的资本开支（不含研发）大概分别是120亿、180、90亿美元，这仅仅是固定资产方面的投资，他们是坏生意么？微软是轻资产的的代表，比英特尔高贵？我看不出来。微软的市盈率（TTM）是13倍，还靠今年上涨40%。从生意的角度，微软2012年的研发支出是98亿美元，额度和台积电相当。这笔投资，那个更容易打水漂，很难说啊！（耐克也一样啊，投入巨大，市盈率或市销率也不高。）

在一个国家里也如此，各行业之间也是“正常”的。曾经一度A股有个概念，即海外买矿，在某一段时间很热，类似现在的游戏概念。实际上，“开采海外的资源”并不是一个多么好的生意。澳洲是富矿国家，为什么该国资本没有蜂拥而至去采矿呢？原因很简单，在澳洲，养羊或牧牛，卖汉堡包或经营咖啡馆，这些生意并不比采矿差。因为澳洲对矿区的环保要求之高，是国内无法想像的，而澳洲更没有国内常见的“黑窑奴”“尘肺病”等等人权或福利方面的缺失，而矿工的工资高得简直离谱。考虑这些成本，采矿业只是一个很普通的行业而已，只是在景气周期相对好一点罢了。

从历史去看，也很难说，卡耐基时代的钢铁生意，和乔布斯时代的智能手机生意，那个更好。1901年卡内基钢铁公司生产的钢铁已经占全美钢铁销售总量的25％。在事业高峰期时，卡内基是世界第二富豪。今天他更被视人类近代历史上第二富，仅次於与他同时代的洛克菲勒。即便是今天，发达国家仍然是有钢铁业的，比如瑞典的特钢，就活的很滋润。无非是因为时代的原因，这买卖做不大了。

依我看，正常的话，这世界上并没有天然的好生意，仅有经营得好的生意，以及做得大的买卖。如果非要说好坏，那往大了说，是否顺逆时代这一点非常重要；往小了说，是否契合经济周期，供需周期比较重要；落到优秀的企业自身，研究它生意时，则区分潜伏阶段、爆发阶段、没落阶段等等的不同时期，相当重要。

二、中国的生意

以上论述，放在中国，有点例外，因为中国很“不正常”。

在中国最好的生意是什么？掌权！其他啥也比不上。可以稍微展开一下聊聊。

如果你是一个商人，无论是搞工程，做设备买卖，还是系统集成，只要是做官家生意，基本上不出如下套路。首先得打关系，拿钱铺路；然后接业务，利润还需靠假冒伪劣或偷工减料；打点各方，从税务质检到审计，当然最主要是甲方掌权者。按这套路走下来，生意还没做好，毛利润的一半已经已经没有了，自己需要焦头烂额对付各种问题，支付全部营运费用外，最后还要垫上质保金。劳神费力不说，关键是最后拿的往往是小头。而有权人，神清气爽、高高在上的、轻轻松松的拿了大头。

那在中国最好的行业是什么？垄断！其他啥也比不上。这就不展开聊了。说多了，变成说“三观”了。那在中国，为什么有着天然的好生意，而和经营基本无关呢？当然是因为体制如此。而这体制，对生意的影响，到底体现在哪里呢？按上一节的逻辑，细化来说，就是影响了售价、成本和费用结构。银行、石油或其他，皆如此。

比如茅台中报，@唐朝 的小结是，该生意毛利率95%，净利率超50%。这还是在销售费用和管理费用加总，在比去年大增的情况下发生的。去年同期费用不到10%，今年逼近15%。他说：“四五亿的费用增加，足以显示昔日的皇帝女儿，今日也要卷起裤腿下地干活了。”

我以为，这个比喻不是很合适。皇帝的女儿，在宪政国家，也是普通人，她并不须要下地干活，但总是须要独立，须要以能力证明自己可以好好生活、工作或交际，她是“正常”的人。而茅台，如今的售价、成本和费用结构仍然是“不正常”的。

这不正常，体现在二个方面。

一是行业生态不正常。几乎所有的“正常”消费品，其下游渠道，都是有正常盈利空间的。而现在茅台的下游是没有的，茅台的渠道，目前加起来也只有10%左右的毛利率。不要和我说，茅台就是有权“不正常”的长期维系强势。渠道无非在等待，形势决定一切，渠道资本自会随着做出选择，资本永远是逐利的。正常的体系，才能长久。

二是成本费用结构不正常。这有二层意义。首先为什么成本仅有5%比例的商品，会卖出奢侈品的价格来呢？无论是瑞士手表还是爱马仕包，都不是这样的成本结构。其次是费用结构不合理，费用依然不到15%。轻资产类型的牛逼公司，都需要花大量的费用，以建立和维系品牌价值以及市场竞争力。这二个数据目前都仍然极其“不正常”。

茅台的问题其实是：茅粉们坚决认为，可以以宝马的价格，卖出丰田的销量，并以仿制药企业的成本费用，获得创新药企业的毛利率。——那么未来的可能性是什么呢？

一是茅台的终端价格可能走高，这样分给渠道的比例也会提高，真实出厂价不变，同时销量总数减少，以及费用继续小幅度提高。由于分摊基数变小，成本以及费用率仍然会趋高，从而变得正常；由于毛利率明显提高，这样渠道也可以稳定。（类似保时捷的生意，老窖1573似乎是这个意思。）

二是茅台的终端价格可能走平，但是反给渠道的比例会提高，真实出厂价下降，同时销量总数保持，甚至还可能提高，但费用则将继续大幅度提高。由于分摊基数不变或略变大，成本以及费用率也会趋高到正常；由于毛利率明显提高，销量也不错，这样渠道也可以稳定。（类似宝马的生意，五粮液或洋河不知那些会走这条路）

不谈三观，不谈政治，但是，“好”生意，首先须是一个“正常”的生意。在2003年，茅台的生意就正常的多。

三、茅台动销坚挺的可能性原因

我在一二个月前《茅台的命门》http://xueqiu.com/8528235036/24427471里提到，茅台今年上半年股价异常坚挺，和上半年动销还不错有关系，让茅台投资者仍怀希望。事实上看中报，销量确实没有萎缩，而这个业绩的实现，在高端酒整体寒冬的大环境下，则是抢了其他品牌的份额所致。我给出的答案是：茅台的降价，契合了社会送礼活动的下沉，所以动销还不错。比如以前在政商领域才送喝茅台，如今则在入学看病找工作都开始送喝茅台，对应了近几年社会问题的激化。

那为什么送喝活动的主流会用茅台呢？茅粉们当然是认为其超凡的内在品质决定的。新闻联播是中国最具广告价值的节目，也有着超凡的内在品质？当然，这种争论没有意义，关键是：从投资的角度，再“好”的生意，从“不正常”向“正常”的漫长回归中，股价是伤不起的。


注：本文似乎可以作为《聊聊对市值的理解》的姐妹篇。
http://xueqiu.com/8528235036/22319987